洞悉萬變 永續投資
固定收益資產今年以來各有表現 Fed委員對降息看法出現分歧，2026年降息幅度降為1次 美國經濟走緩、通膨壓力增加已成為市場共識 ECB調降今明兩年通膨預期，下半年預估仍有1次降息空間 關稅對歐洲經濟之影響處於可控區間 關稅談判結果優劣將使經濟有截然不同的變化 美國國會預計通過擴大舉債上限，留意短期債市變化 德國擴大財政支出計畫對債務供給影響有限 美、歐債券殖利率下半年可能影響因素 IG企業債利差已收窄到長期相對低點 IG企業債仍較公債有顯著的息收優勢 資金對IG等級債券看法依然樂觀 非投資等級債殖利率仍優於其他債種 非投資等級債券仍與成熟股市高度連動 2025年美、歐非投等債違約率有機會進一步下行 息收應是非投等債總報酬主要貢獻來源 貿易政策存在不確定性，短期經濟動能將受到一定影響 新興央行有機會繼續降息，高殖利率國家有更多寬鬆空間 美、歐利差估計持續縮減，美元較可能逐季走弱 美元避險策略可能進一步壓低美元走勢…
04/07/25
主要國家股市、產業類股Q2表現 固定收益資產、原物料於Q2表現 法銀巴黎投顧2025/Q3建議標的 美國股市開年迄今未顯強勢，歐股、新興股受惠於美元貶值 Fed委員對降息看法出現分歧，2026年降息幅度降為1次 關稅政策對美國經濟動能將產生影響 關稅政策對Fed降息動態帶來考驗 關稅干擾使企業獲利動能縮減，但維持正成長趨勢不變 ECB調降今明兩年通膨預期，下半年預估仍有1次降息空間 美國關稅對歐企獲利動能也形成壓力 美、歐利差估計持續縮減，有利歐元多頭格局 歐元走升對歐洲小型股較為有利 BOJ貨幣政策仍受制於美國關稅衝擊 2026/Q2起BOJ每季購債削減規模將減半 已連續三年大幅加薪，我們認為2026年重回升息步伐 美、日貨幣政策仍是反向模式，市場預期日圓將逐季走升 市場認為日圓將逐季升值，此將有利小型股 日小企業盈餘存在成長潛力，小型股仍具投資價值 日本大型股採用價值投資策略仍是上策 多數新興國家仍將採取貨幣寬鬆政策…
27/06/25
發生什麼事 美國三大信評機構之一Moody’s於上週五(5/16)宣布摘除美國最高級債信評等，將美國長期債務信用評等由Aaa降至Aa1(表一)，儘管美債降評過去分別於2011/8、2023/8發生過，然因過去時空背景環境不一，兩次信評調降後美債殖利率走向也大不相同，如今Moody’s調降信評的背景環境也與過去背景略有差異，未來長天期債券殖利率會如何變動仍需視未來環境而定。 2011/8的背景處於Fed極寬鬆貨幣環境，且當時仍有希臘債務危機議題，因此S&P調降信評後使得風險性資產大跌，資金第一時間以避險為主，此舉使美債殖利率明顯下行(圖一)。第二次惠譽調降美國信評時間為2023/8，當時背景為Fed高強度升息末期，當時已有部分市場聲音認為2024年可能開始降息，此現象使得多位Fed官員連續公開喊話通膨對抗尚未結束，仍有維持高利率環境之必要，不論於FOMC會議、Jackson Hole會議、甚至一般公開場合皆是如此，導致美國10年債殖利率一度接近5.0%(圖二)。 關稅議題、債務上限皆會影響長債利率動向 本次Moody’s對美債降評已是第三次，金融市場對於該事件之恐慌程度應不至於太高，且目前三大信評機構對美債展望都列為穩定，亦即中期內美債不會有進一步降評的風險(降評前展望必為負向)，然當前的背景環境對美債殖利率仍不容樂觀，短中期內需留意下列事件 : 美中關稅暫停90天高額關稅 儘管目前美中已相互暫停課徵高額關稅，但美國對中國仍有30%的關稅設定，在當下搶運潮模式下，下半年美國零售通路價應會出現明顯漲價潮，上週Walmart已預告此現象；此外，下半年通膨預期已明顯上升 (圖三)，加上降息預期進一步降低(圖四)，此對美債殖利率將形成負向壓力。 美國債務上限上調 上週眾議院委員會已通過減稅開支草案，預計在將士陣亡紀念日前(5/26)交由眾議院表決，並於參議院通過後送交川普簽署為法律(預計7月)，而當中最重要的是提高舉債上限4兆美元，根據過去經驗，當美國國會大幅調高舉債上限後，未來2個月美債殖利率皆會出現不等程度的上行(表二)(圖五)。 表二 : 舉債上限大幅上調後2個月美國10年債殖利率變化 投資因應策略…
19/05/25
經理人看法 近幾個交易日以來，信貸市場各個領域、各類評級、及各個期限的波動再次出現，儘管投資人已在2025年初就為了關稅帶來的經濟影響預做準備，但川普政府提出比預期更為嚴厲的關稅水準、及貿易夥伴可能採取的報復措施令投資人措手不及；而歐洲國防擴張計畫改善了歐洲信貸市場的情緒，但不足以減輕關稅對信貸利差的影響。整體而言，目前尚不清楚這項關稅政策將持續多長時間，以及這一政策背後的實際政策是什麼(談判策略、或是將生產移轉回美國的長期布局、或是兩者皆有之)，但它對全球貿易、供應鏈、及整體經濟成長的潛在破壞性足以讓我們在短期內對投資級信貸保持謹慎，直到我們獲得更清晰的前景。 在川普宣布關稅後，投資等級成熟市場債券利差快速擴大，歐洲IG債券自3月底以來擴大近30bps至118bps，美國IG債券則擴大近25bps至122bps，隨著市場開始重新對未來成長預期進行定價，歐洲與美國IG債券目前利差水準分別與2024/3及2023/11水準相似，面對更高的不確定性及更弱的成長預期，市場預期歐洲央行將進一步降息，然此舉也導致利率上揚。這一趨勢在美國IG債券中被放大，且表現遜於歐洲IG債券。(IG為投資等級，數據統計至2024/4/8) 在歐洲IG債券中，所有產業與年初相比利差皆有所擴大，於投資等級類別中，較優質的A級債券與較弱的BBB級債券發行人差異不大，而企業混合債券、次順位債券、及AT1銀行債券表現則相對不佳。於各產業方面，我們看到醫療保健產業因關稅威脅(尚未實施)而表現不佳；飯店和航空等休閒相關產業表現也相對疲弱；能源產業隨著油價下跌表現不佳；但房地產行業因不受貿易關稅影響，且與低利率具有較強的產業相關性，因此表現相對較佳；航空、航太、國防產業相關的資本財領域表現出色，最主要受益於歐洲對國防投資的長期增加；而汽車產業在關稅威脅的充分預期下表現優異；銀行產業因沒有直接受到關稅影響，其表現也相對較佳。(AT1為Additional Tier 1 Capital Bonds) 在美國IG債券中，受全球貿易和成長言論影響最大的產業，包含汽車、休閒、化學品、能源、運輸、及金融公司，另一方面高Beta/循環性產業發行人也難脫震盪；公用事業等防禦型產業、及高品質銀行和保險產業表現相對出色；企業混合債券、次順位債券也表現不佳。整體而言殖利率曲線趨於平緩，小於5年期部分的曲線移動比25年期以上移動幅度幾乎增加10bps。 概括總體經濟情勢觀察，由於美國經濟衰退風險上升，而歐洲經濟前景則相對好轉，我們目前看好歐洲信貸資產，並減持美國IG債券的信用風險。考慮到不確定性、及未來50年全球經濟成長可能因關稅上調而受到嚴重影響，投資組合中不論是美國或是歐洲部位的風險已經降低， 產業配置 : 我們減少了AT1的非基準大盤部位，並將資金重新投資於電信及公用事業等防禦型產業之混合債券，我們依然看好大型優質銀行的信用風險，因為穩健的資產負債表及資本比率在經濟放緩的背景下可以達到緩衝作用； 期限配置 : 我們減少了長期債券的布局，並將資金重新投入5-10年的中期債券； 評級配置 : 我們認為有鑑於成長動能疲弱趨勢，A級債券和BBB級債券間的利差將會擴大，我們將持續降低BBB級週期性曝險，並將風險轉入公用事業、電信、醫療健康/製藥、基礎設施等防禦性更強、受關稅影響較小的產業、以及長期受益於歐洲國防擴大支出計畫的產業。 存續期間配置…
09/04/25
發生了什麼事 ? 美國總統川普已於3月宣布對特定國家徵收關稅(加拿大 : 25%、墨西哥 : 25%、中國 : 20%)，並在4/3宣布全球各國對等關稅徵收標準(表一)，由於此「對等」關稅已完全偏離傳統計算模式，單純以2024年美國貿易數據進行計算(兩國貿易逆差額/美國進口額)，此模式將使主要製造出口國皆面臨高額稅率，根據內部估算，美國關稅有效稅率可能將上升至22%，來到1910年新高水準(圖一)。 對美國而言，關稅設定將使美國進口商於商品進口時需繳付高額稅款，儘管關稅不對出口國課徵，但進口商極可能協調出口商分攤成本，或轉嫁終端消費者負擔，而此舉將直接抬高進口成本，過去已逐漸降低的通膨或有重燃之可能。 表一 : 「川普式」對等關稅計算邏輯 資料來源 : The White House、美國商務部、台灣經濟部國際貿易署，2025/04/03。A、B單位為億/美元 圖一 :…
08/04/25
快速思考 股市持續走弱，全球多個市場觸發鎔斷機制，此更演變為投降式拋售，然從歷史經驗上觀察，布局這些顯著下行的股票對未來12個月動能非常具有吸引力，這次不同之處在於市場擔心「川普看跌期權(Trump Put)」及「聯準會看跌期權(Fed Put)」不再有效，因為Fed在關稅帶來的通膨壓力面前可能束手無策，而川普也重申他不會退縮，股市不是他擔心的問題，當然這是一個危險的言論，因為我們知道經濟(Main Street)是如何與華爾街(Wall Street)緊密相連的。 我們的作法 自對等關稅宣布以來，我們持續在降低最容易受到關稅衝擊及成長股之曝險部位，而在市場這種下意識的拋售行為中，這創造了一些機會可以將資本轉向資產負債表強勁、關稅風險最小、符合國內製造和供應鏈、及營收和獲利可見性高的企業，我們所持有的大型乾淨能源企業包含供應渦輪機、電網管理、核能相關、國內製造比重高等，這些企業受經濟循環影響要小的多。 當前看法 目前我們傾向於採取謹慎做法，也對當前背景環境維持相對謹慎看法，我們手邊有預留一些現金部位，以便於當支持股市的訊息出現時可以擇機入市。目前市場預期Fed將於2025年降息5碼，但我們認為現在Fed將出手相救的時機為時過早，現階段這更像是Fed與川普之間的「膽小鬼博弈」，上週末已見到美國大規模示威遊行，也有部分共和黨人對川普關稅政策提出批評，當前不滿情緒已逐漸升高。 基金動態 隨著美國、歐洲、亞洲股市的股市連續下跌，我們的相關持股也無法避免廣泛式拋售的影響，儘管如此，我們整體上還是處於相對防禦模式。其實某種程度上，從拜登時期開始乾淨能源企業就一直在面對20-270%的關稅稅率，因此也盡可能的將供應鏈在地化，若未來市場價格開始反應利率下滑，這將對更廣泛的乾淨能源基礎設施形成有利支持，且隨著短、中期電力需求的能見度，我們認為隨著資產價格下跌可能會看到本地及跨境的併購案例。 儘管如此，到目前我們依然尚未聽聞川普打算對《通膨削減法案》採取什麼行動，我們預計這會帶來一些新聞面的風險，但最終我們仍相信川普不太可能全面廢除該法案而讓美國陷入能源及電力危機，任何表明乾淨能源稅收抵免保持不變的跡象都將引發強烈的正向反應，然截至最近日，乾淨能源與其他市場的交易仍是處於風險趨避及恐慌性拋售。 警語 法銀巴黎證券投資顧問股份有限公司 台北市110信義路五段7號71樓之一 Tel: (02) 7718－8188 (113)金管投顧新字第032號…
08/04/25