美國 Archives - Page 4 of 6 - BNPP AM Hong Kong

每週市場概況－為何亞洲債券收益率下降，美國國債收益率區間波動？

多家亞洲央行亞洲央行已開始降息，推低了亞洲的債券收益率。相比之下，聯儲局仍然身陷兩難（經濟增長放緩與通脹上升之間）。美國10年期國債收益率已經被困在4%到5%的範圍內超過一年，儘管最近的一些動向已經朝著這個範圍的下端移動。泰國央行、韓國央行、菲律賓中央銀行 (BSP) 和印尼央行近日已減息，持續了自今年初以來亞洲政府債券收益率的下降趨勢（見圖表1），並驗證了我們對亞洲新興資產的積極看法。圖1 亞洲政府債券收益率*因持續的降息預期而下跌亞洲將進一步降息該地區央行將進一步降息似乎是不可避免的。催化劑包括對通脹的樂觀預期、美國對進口關稅所帶來的增長阻力以及美國政策利率預期的下調。亞洲限制性實際（經通脹調整後）政策利率是更多貨幣寬鬆政策的推動因素。儘管最近有降息的情況，許多亞洲經濟體的實質性政策利率仍遠高於歷史平均水平（見圖表2）。圖2 亞洲的實際政策利率*相當緊縮中國可能進一步寬鬆最新資料顯示，中國經濟需要更多支援來支撐增長。儘管 8 月份採購經理人指數比 7 月份上升 10 點至 49.4，但…

By Chi Lo

10/09/25

每週市場概況 - 經濟發展與預期一致？

投資者在美國大選之前預計，2025年將會看到美國經濟的軟著陸，意味著消費者需求和工資增長都會放緩。這正是目前所發生的事情，同時伴隨不可避免的擔憂，即經濟放緩可能超出預期並引發衰退。美國私營非農就業人數資料不及預期（8月份經季節性調整後為38,000，對比普遍預期為78,000和7月份的77,000）再次引發人們對美國即將陷入衰退的擔憂，儘管其他經濟資料表明增長仍然穩定（截至9月4日，亞特蘭大聯儲估計第三季度實際GDP增長率目前為3%）。至少可以說，美聯儲（Fed）在下一次會議上將聯邦基金利率下調25個基點的可能性大大增加，同時降息50個基點或額外降息25個基點的可能性也更高。然而，上個月解雇BLS負責人凸顯了這些資料可靠性存在風險。隨著收集更好的資料，回應率下跌是隨後進行大幅修訂的關鍵原因。儘管如此，市場（和美聯儲）把這些資料視為勞動力市場並不像他們希望的那樣強勁的跡象。另一個擔憂是勞動力市場對醫療保健和社會援助部門的依賴，這是過去一年大部分新職位創造的來源（見圖表 1 ）。超過70%的新職位集中在這類行業，而市場的其他部分則明顯不太活躍。休閒和酒店業是部分例外，因為它在疫情封鎖後逐步恢復。值得注意的是，臨時雇傭機構也出現了職位流失，這種模式通常出現在經濟增長放緩和現有員工能滿足公司需求的時候。最後，製造業絕對還沒有從特朗普的關稅中受益，儘管傳聞證據表明這應該會在未來幾個季度有所改善。圖表 1 全年大部分的職位創造都在醫療保健領域。新創造的工作數量, (以千位計) 中國股巿大漲最近公布的中國採購經理人指數數據並未從根本上改變經濟面臨的情況，即面對疲軟的房地產市場、消費者信心及需求低迷，以及美國關稅的挑戰。在過去幾週裡公布的宏觀數據並沒有阻止國內A股指數相對於MSCI所有國家世界指數大幅跑贏10個百分點，儘管最近有所下滑。異常的是，這種超額收益並沒有被H股的MSCI中國指數（見圖2）的表現所匹配。…

By Daniel Morris

05/09/25

鮑威爾轉向的原因

在傑克森霍爾全年央行年會上，鮑威爾以聯儲局主席身份作最後一次演講中釋出了鴿派信號，暗示央行可能在即將召開的聯邦公開市場委員會(FOMC)會議上減息。這與他7月的鷹派論調截然不同。鮑威爾將這一轉變歸因於「風險平衡的轉變」，我們可以從經濟數據、反應函數、聯儲局理事人選以及政治因素四個角度進行分析。重點摘要： 1. 經濟數據： 2. 反應函數 3. 聯儲局理事人選： 4. 政治因素：結論：鮑威爾的舉動可被視為一種策略性嘗試，旨在防止政治干預並維護聯儲局的獨立性，同時對其控制通賬的公信力影響降到最低。除非即將於9月5日公佈的就業報告展現出意外的強勁表現，否則聯儲局很可能在9月17日宣布降息25個基點。此舉旨在確保經濟的軟著陸，同時避免與白宮發生更深層次的對抗。免責聲明本內容為根據英文原文翻譯及簡化版本，僅供參考。如有任何不清楚之處，請參閱英文原文。所有內容以英文版本為準。

By Isabelle Mateos Y Lago

26/08/25

每月市場觀點 — 靜待經濟放緩

美國經濟放緩是否終於來臨？一如戲劇《等待果陀》（Waiting for Godot）中的主角Vladmir 和 Estragon，部分投資者將近期令人失望的美國非農就業數據，視為美國這個經濟引擎終於開始失速的跡象。對於那些近期遭受美國高於預期進口關稅打擊的國家而言，這種預期可能最為迫切。 7月，美國私人非農新增職位僅得 83,000個，遠低於市場預期的 120,000個，而前兩個月的數據亦被大幅下調，為1968年以來最大規模的修訂。6月份數據，經季節調整後，僅為 3,000個。這項負面驚喜部分抵銷了第二季GDP增長好於預期的消息，經季節調整後年增長達 3%，高於預期的 2%，亦較第一季的-0.5%大幅改善。看淡的投資者會否再次失望，我們將拭目以待，但就業數據可以說並非如表面看來那樣疲弱，而經濟數據也非那麼強勁。於7月份，過去12個月的就業人數變動與6月份持平，亦不比一年前的數字低多少。儘管自年初以來增長勢頭有所放緩，但這是在2024年第四季急增之後出現的（見圖表1）。與去年相比，服務行業的職位創造有所改善，抵銷了商品行業（特別是汽車業）的跌幅，這與採購經理人指數發出的信號一致。如果說數據中存在一個隱憂，那也並非新的問題。過去兩年創造的職位，大部分來自醫療保健及社會服務行業。儘管這些行業僅佔私營機構就業的17%，卻佔了新增職位的67%。這些職位無疑至關重要，但它們本質上屬於治療性和行政性質，而非生產性質，令人對經濟的活力產生質疑。經濟按年增長達 3%，或許顯示經濟仍具活力。但關稅對淨出口和庫存造成的扭曲，使整體數據在很大程度上變得沒有意義。若轉而觀察個人消費開支、商業投資和住宅投資，這些項目在第二季對實質經濟增長的貢獻（按季節性調整年率計算）僅為1.1個百分點，低於第一季的1.6個百分點。個人消費開支的數據遠勝第一季，緩解了市場對於零售銷售數據疲弱預示著消費需求將進一步轉弱的憂慮。然而，個人消費開支的增長率僅及其長期增長率的一半，而這尚未反映關稅對零售價格的衝擊。…

By Daniel Morris

07/08/25

2025年中投資展望— 穿越急流

回顧過去一季，市場面對眾多挑戰，最明顯的是在「解放日」後美國威脅加徵進口關稅，此外還包括中東衝突引發油價飆升的隱憂，以及美國擴張性預算案通過後觸發美國國庫券收益率上升。至少到目前為止，市場似乎已相對安然地橫越這股急流。自4月份的低位以來，主要股票指數的升幅介乎17%至35%（見圖1）。市場至今面臨的三大威脅，對今年餘下時間構成的風險似乎已有所緩和。雖然中美貿易協議尚未敲定，但90天暫緩期為雙方提供磋商空間。現時，環球貿易戰陰霾看來已逐漸消散，市場亦已大致反映較高關稅對企業利潤的影響。美國國庫券收益率略高於4月「解放日」前水平，但仍遠低於年初高位，亦低於美國眾議院在5月底首次通過《大而美法案》時的水平。「債券自衛隊」(bond vigilantes) 似乎暫時偃旗息鼓。儘管中東局勢向來難以預測，但當前油價較2024年平均每桶低10美元，既刺激經濟增長，亦有助遏抑通脹。歐美面臨的風險未來風險似乎對增長前景構成最大威脅，美國如是，歐洲亦然。美國對歐洲進口商品徵收的基本關稅高於預期，將進一步打擊本已疲弱的歐洲製造業，而歐元走強使情況雪上加霜。可幸的是，服務業正在擴張，而市場預期國防及基建開支增加，亦提振企業信心。歐洲央行此前下調政策利率，應可繼續為經濟增長提供支持。儘管關稅協議使美國獲益良多（國內投資增加、關稅收入上升、拓展海外市場），但亦帶來代價。企業至今承擔大部份關稅，削弱利潤和盈利。雖然市場已反映有關影響，但企業現在可能試圖把新增成本轉嫁予消費者，或會推高通脹並遏抑需求。鑑於新冠疫情封鎖期間累積的家庭過剩儲蓄難免耗盡，消費已較去年疲弱。在特朗普當選總統前，市場預期消費放緩將伴隨通脹回落及美國聯儲局下調政策利率。如今，兩者在短期內都可能難以實現。此外，勞工市場亦已轉弱。美國的職位增長似乎過度依賴政府及健康護理業，這並不健康。儘管這些職位為勞工帶來收入，但行業集中反映經濟缺乏活力。然而，以下的正面因素有望抵銷這些經濟隱憂：中國與歐洲的情況相若，關稅問題同樣打擊經濟增長。中國政府可能試圖加推刺激措施來支持國內消費，以抵銷負面影響，但有關措施只是純粹提前釋放消費力，抑或真正推動消費增長，仍有待觀察。關鍵仍在於房地產市場疲弱及其對消費信心造成的負面影響。股票…

By Daniel Morris

30/07/25

首要觀點

美國需要更強大的財政政策

美國國庫券被視為無風險資產，一直為投資者提供溫和的收益。雖然收益率時有波動，但市場認為美國政府違約風險甚微，因此國庫券收益率成為衡量其他政府及企業債券的基準：假設美國政府違約風險處於零水平，只要量度其他借款人的債務工具高於可比較美國國庫券的額外收益率，便可計算其違約風險。然而，越來越多跡象顯示，這個有關美國政府債券風險的根本假設日後恐怕難以維持。雖然美元和10年期美國國庫券實質收益率（扣除通脹後的收益率）的走勢通常一致，但這個情況在4月2日出現變化。當日美元急跌，而10年期美國國庫券實質收益率錄得25年來最大單週升幅（見圖1）。儘管這種背馳情況很快被修正，但對不少債券投資者而言，這無疑是當頭棒喝。事實上，市場是在白宮暫緩大部份已公佈的關稅措施後迅速進行修正。不少市場人士認為，美國政府是為安撫國庫券市場的劇烈反應而直接逆轉政策。與此同時，信貸違約掉期（用以量度債券違約機率的衍生證券）的價格已告上升。目前的信貸違約掉期價格顯示，美國政府對國庫券違約的風險與意大利及希臘相近。前者一直受結構性債務問題所困擾，後者則因財政管理不善而引發2011年歐洲金融危機。若以信貸違約掉期作為量度市場對財政管理信心的指標，當前水平反映市場對美國政府的信心低於一些評級較低的國家，例如英國（評級為AA）、法國（Aa3）及西班牙（A）。美國預算赤字特朗普政府在開支目標的立場相對一致：希望延長現有減稅措施，並加推稅務寬減，以刺激經濟增長。為應對減稅帶來的財政負擔，美國政府相信結合關稅收入、增加本土製造業活動，以及有利增長的監管環境，將可大致抵銷減稅而造成的收入損失。美國過去亦曾出現龐大赤字，但金融市場逐漸認為債務水平日益接近臨界點，這主要歸因於2008年環球金融危機及2020年新冠疫情期間和之後的巨額開支。目前，大部份經濟師認為美國政府的財政狀況難以持續，每屆政府都將實施更審慎財政政策的難題推延，留待下屆政府處理。市場日益關注的問題是：政府何時及如何恢復平衡預算，甚至更理想的是可以錄得預算盈餘，從而降低國家的絕對債務水平。不可或缺的信心信貸評級機構在估算一個國家的違約機率時，所使用的演算法將直接納入該國的未償還債務總額或債務佔國內生產總值比率。此外，投資者貸款予政府時，亦會使用質化指標來量度風險。美國長期受惠於一個假設，甚至成為現代金融體系的基石：美國永遠不會選擇違約，亦從來沒有必要違約。一旦美國政府出現償債問題，財政部只須增加貨幣供應便可應對，但需要承擔通脹升溫及市場對美元價值失去信心的風險。然而，這個假設受到部份人士質疑。在2025年上半年，美元（按美匯指數計算）下跌超過10%，創下環球金融危機以來最大的六個月跌幅。畢竟，美元的長遠價值受到以下因素影響：回顧過去數十年，每當金融體系遇上環球金融危機或新冠疫情這類重大衝擊時，全球焦點都會轉向美國財金官員。箇中理由相當充份：市場假設美國財政部和聯儲局的領導官員願意採取不受歡迎但必要的審慎行動，而這個假設再三得到印證 — 不論是2008年後為環球銀行體系重新注資，或是美國在過去40年僅經歷三次經濟衰退，當中只有環球金融危機之後的一次持續超過一年的事實。然而，現時的經濟政策出現不明朗因素，以及對聯儲局能否保持獨立性（新興經濟體投資者向來重視這項因素）的疑慮，已削弱市場在這方面的信心。…

By Cedric Scholtes

24/07/25

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