美國大選塵埃落定，為美國股市帶來支持（至少就目前而言），但對國庫券收益率的影響則較少。相反，歐洲政局動盪，加上增長前景黯淡，當地股市備受挑戰。我們對歐元投資級別信貸維持偏高比重，增持美股，並繼續看好貴金屬。
共和黨在美國大選取得壓倒性勝利，令人感到意外，故許多大選前的市場假設均需作出修訂。雖然市場預測特朗普勝出，但共和黨在總統寶座及參眾兩院均大獲全勝，普遍出乎市場意料，可能有助即將上任的總統特朗普推行更多政策。
股市的初步反應符合預期。在推出財政刺激措施、放寬監管及併購活動增加的預期下，美國指數錄得強勁升幅。
鑑於非美國市場對可能徵收進口關稅感憂慮，加上增長相對疲弱，故其升幅較小，甚至錄得跌幅。
儘管未來存在風險，但我們認為就目前來看，股票指數的優秀表現將會持續，尤其是美國。
不少投資者認為，加徵關稅、下調稅率及移民政策立場更趨強硬，是上述前景面對的主要威脅。儘管特朗普在競選期間許下不少承諾，但我們需待新任政府就其實際上有意和能夠執行的政策公佈更多細節，才能評估其潛在影響。
固定收益市場反應溫和
也許，上述不明朗因素是固定收益市場至今反應溫和的原因。在大選結束後，美國10年期國庫券收益率最初微升15基點，其後回落至低於2024年11月4日（大選前）的水平。
2025年的短期通脹預期上升約25基點，但展望未來數年，通脹預期大致不變。最初，市場價格反映預期2025年聯邦基金利率下調的次數將減少一次，但其後再度扭轉。
由軟著陸至不著陸
美國宏觀經濟觀點在某程度上從「軟著陸」— 增長及通脹放緩，可讓聯儲局明年多次減息，轉向「不著陸」—增長及通脹仍然高企，而且聯邦基金利率下調的次數較少。
核心個人消費開支通脹目前為2.8%。第三季美國國內生產總值增長為2.8%（按經季節性調整的年率計算），而亞特蘭大聯邦儲備銀行的GDPNow模型預測第四季增長3.3%。
投資者可以肯定的其中一點是，這樣的增長與通脹難以持續，兩者必然會下跌，關鍵是如何及何時發生。
通脹升溫的風險
其中一種情境是特朗普在刺激美國經濟增長方面過於成功。減稅將帶動美國家庭和企業需求，而加徵關稅將進一步把需求轉向當地生產商。令人憂慮的是，由於增長已高於潛在水平，經濟活動增加只會推高通脹。
美國失業率目前為4.2%，處於相當低的水平，而限制移民及增加驅逐將削弱勞工供應，為工資帶來上行壓力。
若通脹升溫，聯儲局或會上調政策利率 — 正如特朗普在2017年首次減稅後的情況，以遏止經濟增長，並使通脹重返目標水平。
然而，從最少一項指標來看，美國經濟活動可能仍有空間維持在目前水平，而不會推高通脹：目前美國經濟的產能使用率低於平均水平（見圖1）。
另一種情境是加徵關稅令美國貿易夥伴作出反應，引發全球貿易戰。進口貨品價格上漲將限制消費，而美國出口將面臨其他國家的報復性關稅。在這情境下，經濟增長可能迅速放緩。
美股受惠於預期盈利上升
我們需等待特朗普在1月20日就職，才能更有效評估經濟走向。至少目前來看，經濟增長和通脹升溫使預期名義盈利上升，有利美股表現，而未有太多證據顯示市場對關稅的任何負面影響感憂慮。
以科技股為主的納斯達克100指數的盈利預期持續上升，而美國小型股的盈利預期現已開始逆轉（見圖2）。
美國國庫券收益率現時低於大選前水平，亦提振股市表現。
然而，隨著美國國庫券收益率在11月上升，股市出現輕微拋售，反映若經濟增長加速及收益率再度上揚，未來將面臨風險。納斯達克指數及羅素2000指數均於收益率上升後急跌（可能符合部份人士預期，因兩者對利率表現敏感。就納斯達克成份股來說，這基於企業盈利的「長存續期」特性；就小型公司而言，則基於債務水平上升）。
收益率回升（請注意，在2023年10月，10年期美國國庫券收益率為5%）可能拖累美股回報。然而，一旦市場調整結束，盈利前景正面應可帶來支持，並刺激股市重拾升勢。
歐洲 — 美國大選前已顯得黯淡
在美國大選前，歐元區的前景已相當黯淡。採購經理指數處於低水平（服務業）或低於50（製造業）。
德國將舉行新一輪大選，因此不大可能在明年之前作出重大政策決定。美國大選結束一個多月後，現在到法國面臨政治動盪。
經濟數據顯示歐元區增長進一步放緩。所有歐元區國家的11月製造業及服務業採購經理指數初值均下跌，法國和意大利由擴張區間跌至收縮區間。
這些事態發展有利政府債券表現（見圖3），而歐元區股市落後美股六個百分點（MSCI美國指數對比MSCI歐洲指數）。
美國關稅是歐元區經濟增長面臨的主要短期威脅。然而，近日有消息指這情況可能不會發生，或者至少不會以最極端的情況出現。從美國候任總統特朗普與墨西哥及加拿大的言論可見，特朗普視關稅威脅為實現其他目標的手段。若歐洲與特朗普的磋商取得成效，關稅的負面影響或可避免，同時區內出口商有望受惠於美國經濟增長轉強及歐元走弱。
資產配置重點
- 共和黨在美國大選大獲全勝，出乎市場意料，促使我們增持美國股票。財政刺激方案及放寬監管對美國經濟增長帶來正面影響，應可於中短期內為美股提供支持。儘管如此，市場可能質疑這些政策對通脹的影響，以及其對聯儲局貨幣政策的影響。鑑於估值仍然令人憂慮，我們選擇增持標準普爾500等權指數，以擴大持倉，因其所持的美國大型股較為均衡。
- 我們對歐元主權債券持中性立場，目前政府債券收益率已全面反映歐洲央行減息的預期。然而，歐洲盈利業績期確認企業的基本因素穩健，我們對歐元投資級別信貸維持偏高比重。追求收益的趨勢應可繼續支持該資產類別。
- 鑑於利率波幅加劇及美元飆升，在貴金屬年初至今表現強勁後，我們沽售部份持倉以鎖定利潤。就中期前景而言，我們對貴金屬的信心維持不變。
