AI 降溫浪潮 ? 接下來該怎麼辦？
我們長期以來一直認為，電力與乾淨能源產業是 AI 發展的基石，也是投資人若想參與超大規模數據中心（hyperscaler）龐大資本支出（capex）與關鍵瓶頸受益者時，最純粹的投資主題。事實上，自 2025 年中期以來，我們就看到乾淨電力與能源主題和全球 AI 及科技主題之間的相關性，從當時的 50% 上升到如今的 90%。因此，在最近一次 AI 主題交易的重新調整中，我們看到了該領域出現了顯著的波動。
最重要的問題是——接下來會發生什麼事？我們的觀點又是如何？
資本支出與需求展望
- 資本支出持續上升：大型超大規模業者（如 Google、微軟、亞馬遜 AWS 和 Meta）在過去一週公佈了 2026 年第二季財報，並更新了對 2026/2027 日曆年的資本支出展望。
- 支出力道強勁：多數企業指出 2026 年的支出將會更強勁，且未來幾年的前瞻資本支出展望也更加宏大。
- 算力依然短缺：目前算力供應仍然受限，在客戶承諾的支持下（從 7 月初的約 2 兆美元增至目前的約 2.3 兆美元），超大規模業者持續投資產能的意願正在增加。
- 支出規模預估：2026 年超大規模業者的資本支出預計將超過 8,600 億美元（年增約 80%），到 2027 年更可能達到約 1.2 兆美元（年增約 38%），銷售額預計也將持續增長。
市場先前修正因素
因此，我們看到增加的資本支出投資正使乾淨能源、儲能、分散式電力、記憶體、功率半導體、光纖、液冷等領域受益——所有這些領域都構成我們在許多策略中投資的核心。既然投資論點如此強勁，為什麼我們在上週看到了市場修正與明顯的投降式拋售？有幾個因素同時發生，且在某些方面互相交織。我們將其列在下方：
戰術性因素
- 擁擠與槓桿：AI 交易變得日益擁擠，許多提供者向散戶與機構投資人推出了高槓桿 ETF 和保證金交易產品，導致了顯著的波動。在市場走弱時，投資人被迫成為賣家，而隨著主題持續下跌，這種拋售更進一步加速，這創造了所謂的「負伽瑪（negative gamma）」飛輪效應，使投資人淪為被迫拋售者。
- 因子輪動：過去 1.5 年市場的一個特徵，是「價值」、「品質」與「動能」等因子走勢之間的波動，這些因子被大型總體投資人和量化基金當作一籃子資產進行交易，而我們在 7 月份經歷的動能股（實際上就是 AI 交易）拋售，是有紀錄以來規模最大的一次之一。
- 韓國散戶平倉：AI 交易在很大程度上源自南韓，這裡是全球 AI 設備（特別是記憶體）最重要的企業所在地。像 SK 海力士（SK Hynix）和三星電子（Samsung Electronics）這樣的公司，是價值鏈中受供應限制且具有顯著進入壁壘的高度集中產業中的關鍵瓶頸，在拋售後其本益比（P/E）不到 4 倍。韓國市場的驅動力特別來自顯著的散戶參與，而槓桿 ETF 吸引了數十億資金流入，這些資金現在已大致逆轉，政府正尋求更多措施來支持該產業並防止散戶投機。
- 基金投降：真正的投降發生在7月底，當時由一位 24 歲前 OpenAI 員工創辦、名為 Situational Awareness 的基金遇到困難。該基金吸引了高達 450 億美元的總投資資本，採用集中且加槓桿的投資組合。該基金面臨其中一家大型服務提供商的保證金追繳，導致市場上出現投資組合的拋售潮，開始平倉，最終 Citadel（城堡投資）介入收購了「大部分的公開股票投資組合」，使該基金僅剩下大部分的私人投資。
總體經濟因素
- 聯準會信號：新的聯準會主席已經上任，傾向於向市場提供少得多的資訊，同時堅定地將通膨目標錨定在 2%。這對如何達成該目標產生了一些不確定性——是透過更高的利率、更小的資產負債表還是更緊縮的金融條件？
- 日圓波動：由於油價上漲（日本是能源進口國）、持續的財政赤字以及美國與其他經濟體之間巨大的利差，日圓一直承受著巨大的壓力。這導致日圓跌至 40 年來的低點，美國和日本進行了協同干預，並對美國資產和公債產生了一些負面溢出效應。
- 伊朗疲勞：圍繞伊朗戰爭的波動造成了投資者的緊張情緒——尤其是最近的局勢升級再次推動油價強勁反彈，並引發了人們對其滲透到通膨數據中的擔憂。我們對油價一直保持看跌觀點，認為市場供應過剩、OPEC 缺乏生產紀律，且隨著產業和交通從化石燃料轉向電子和電力，其對通膨的影響已比當今溫和得多。
在未來幾個月可能出現的催化劑
- 利多評價（+）： 我們毫不懷疑人工智慧（AI）主題的結構性本質，且許多AI領域的盈餘成長速度超越了股價，從而壓縮並降低了評價倍數。事實上，備受討論的記憶體大廠——這個曾經高度循環的產業——目前的產能已售罄至未來數年，並簽訂了長期合約；在需求增長、供應受限的情況下，這些個股正處於5年來的低點，本益比（P/E）低於4倍就是一個例子。
- 迄今的財報表現（+）： 美國兩家旗艦太陽能公司 Nextpower 與 First Solar 公布了強勁的財報結果，並重申及調高了業績指引。財報季迎來高峰，多數投資組合中的企業將陸續發布財報。
- 併購與企業活動（+）： 我們持續看到併購與流動性催化劑成為AI設備與電力產業的主要驅動力。就在今天，我們注意到 Southern Co. 因電力需求上升而籌集了 215 億美元。隨著資料中心、工業用戶與電氣化趨勢推升需求，美國的電力消耗持續攀升。該公司執行長克里斯·沃馬克（Chris Womack）預期需求將年增 8% 至 10%，很大程度是由人工智慧驅動。該公司已於2月將長期資本支出提高至 810 億美元。
- 美國期中選舉與乾淨能源稅收抵免（+）：大家其實都沒有在討論期中選舉與乾淨能源，而電力赤字很可能成為議程上的首要任務。我們依然堅信，許多乾淨能源應用的稅收抵免將會延長，特別是目前實際上已被取消的太陽能與風能。民主黨若在期中選舉獲勝，將使這項議題重新回到議程上；我們甚至看到共和黨人也主張恢復對乾淨能源的支持，以解決美國創紀錄的高電價問題。
- 資金正在回流：投資人近期重新投入該主題，部分銀行記錄了有史以來最大規模的AI類股買盤。
結論
我們重申在各投資組合中對高信念部位的定位，我們在近期非常謹慎地微幅增持了核心部位，並出清了我們認為在當前環境下獲得較少投資人支持的部位。我們相信，強大的戰術意識結合我們堅實的基本面信念，將是2026年剩餘時間取得成功和績效的關鍵。
我們認為，受惠於資本支出的結構性順風（橫跨電力及相關推動能源效率的數位基礎設施設備）依然存在且評價具吸引力——尤其是部分投資人擁擠情況已大幅減少的標的。這為2026年剩餘時間創造了一個非常有趣的背景，我們認為該領域將有多重利多催化劑，因為正如我們從所有四家超大規模雲端服務商（hyperscalers）所聽到的那樣，對人工智慧（AI）基礎設施和電力的投資不僅持續進行，而且確實正在加速。
