Una delle poche cose che si possono dire con certezza sulle attuali prospettive di mercato è che la volatilità rimarrà elevata (si veda Grafico 1). I mercati sono in balia del flusso di notizie – notizie superate, fake news, speculazioni – e accertare i probabili sviluppi politici o militari è pressoché impossibile.
Gli investitori possono in qualche modo quantificare l’impatto economico delle sanzioni già imposte e dei rincari delle materie prime. Le battute d’arresto subite dalle azioni riflettono in parte le ripercussioni previste sugli utili aziendali, ma anche l’incertezza su eventuali ulteriori sanzioni e sul potenziale blocco delle esportazioni di petrolio e gas russo all’Europa.
Prezzi energetici alle stelle: doloroso ma non paralizzante
I dati noti, cioè l’esposizione delle vendite aziendali alla Russia, le quote di import ed export, gli investimenti esteri diretti e persino l’impennata dei prezzi delle materie prime, giustificano solo un modesto calo degli indici azionari. Dalla Russia ad esempio proviene appena l’1,7% del fatturato delle società incluse nell’indice MSCI Europe e anche le percentuali relative a scambi commerciali e investimenti sono per lo più a un’unica cifra (si veda Grafico 2).
Anche l’esposizione nel settore bancario (e quindi il rischio di contagio finanziario) è limitata, con la maggior parte dei paesi che detengono meno dell’1% del patrimonio in controparti russe (unica eccezione l’Austria, con circa il 3%).
L’impennata dei prezzi dell’energia è stata brutale. Ultimamente il greggio Brent è salito di ben due terzi dal livello di inizio anno, mentre il gas naturale è più che raddoppiato, salvo tornare a scendere di recente. Questo fenomeno può chiaramente rallentare la crescita economica, riducendo la domanda dei consumatori ed erodendo gli utili aziendali con la compressione dei margini di profitto.
La Banca Centrale Europea ha stimato che per ogni aumento duraturo del 10% dei prezzi del petrolio, la crescita del PIL potrebbe diminuire dello 0,24% da qui a tre anni. Se si rivelerà permanente, il balzo del 60% osservato quest’anno potrebbe causare una contrazione della crescita nella zona euro di 1,4 punti percentuali.
Per quanto “doloroso” un tale ribasso non significa necessariamente recessione. La maggior parte delle principali economie si sta ancora riprendendo dai lockdown per la pandemia e l’espansione del PIL per quest’anno e il prossimo si preannuncia superiore alla media.
L’inerzia delle banche centrali
Un altro fattore determinante per la crescita economica e la performance del mercato sarà la reazione delle banche centrali. Maggiori dettagli sui piani della BCE sono attesi questa settimana, ma finora gli operatori hanno scontato pochi cambiamenti nel percorso politico a breve termine rispetto a quanto anticipato prima del conflitto.
Questa inerzia riflette la consapevolezza che le banche centrali hanno pochi strumenti per affrontare gli shock sul fronte dell’offerta. L’attuale crisi è chiaramente inflazionistica, il che suggerirebbe di accelerare il ritmo di incremento dei tassi e della stretta quantitativa, ma il relativo impatto sulla crescita farebbe propendere per un approccio meno aggressivo. Al netto di tutte queste considerazioni, le banche centrali rimarranno vigili e prudenti, ma non cambieranno né la diagnosi iniziale né la cura.
Utili per azione: stabilità ingannevole
È interessante notare come le stime degli utili per azione (EPS) relative ai principali indici azionari per il 2022 siano aumentate nelle ultime settimane, invece di diminuire come era ragionevole aspettarsi. Il dato principale è però ingannevole perché riflette due aspetti:
In primo luogo, l’aumento significativo delle proiezioni sugli utili nel settore delle commodity, riviste a un livello talmente elevato da compensare le correzioni negli altri settori (si veda Grafico 4).
In secondo luogo, è più facile per gli analisti del settore delle commodity aggiornare le proprie stime, poiché i profitti dipendono principalmente dal prezzo della materia prima sottostante.
In altri settori invece prevedere l’impatto dei maggiori costi di input è più difficile, motivo per cui i relativi analisti saranno più cauti e lenti a correggere le loro stime.
Da parte nostra ci aspettiamo ulteriori declassamenti degli utili, in particolare in Europa, il che farà salire i rapporti P/E, oggi molto bassi, portandoli a livelli meno interessanti.
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