Da qualche tempo i titoli delle small cap statunitensi sono in difficoltà, e non solo per il quadro congiunturale negativo legato al COVID-19. Oggi però sembrano pronte a sovrastare le large cap, come spiega in questa intervista Pamela Woo, head of US equity.
Com’è stato l’andamento delle small cap statunitensi durante l’ultimo ciclo economico e dall’inizio della pandemia?
L’ultimo ciclo è iniziato nel 2013 e, fino allo scoppio della pandemia di COVID-19, le small cap statunitensi hanno riportato performance ampiamente inferiori alla media: l’indice S&P500 ha infatti accumulato una sovraperformance complessiva del 55% sull’indice Russell 2000 delle small cap, pari a oltre l’8% su base annualizzata. Devo dire che raramente si osservano valori così estremi: l’ultima volta era accaduto qualcosa di simile prima della bolla delle dotcom, verso la fine degli anni ‘90.
Il fatto che l’indice delle small cap abbia subito flessioni più consistenti rispetto alle large cap nella fase che ha preceduto la pandemia si spiega, fra l’altro, con la presenza al suo interno di settori in difficoltà da tempo, come vendite al dettaglio, viaggi e tempo libero, energia e real estate investment trust (REIT) – che rappresentano circa il 25% degli utili di tutte le 2.000 aziende comprese nell’indice: quasi il doppio rispetto a quanto avviene nell’S&P. Crediamo però che la deglobalizzazione e il rimpatrio di attività manifatturiere in seno agli USA compenseranno il divario, favorendo le small cap più orientate all’economia nazionale.
“La globalizzazione e il rimpatrio produttivo dovrebbero favorire le small cap più orientate all’economia nazionale”
Dalla fine di marzo i mercati azionari statunitensi hanno recuperato terreno, sostenuti dalla rapida reazione dei governi globali alla crisi. Oggi il Russell 2000 si attesta al 56% oltre i minimi di marzo, meglio di quanto ha fatto l’S&P500 con un rialzo del 40%. In sostanza crediamo che un vaccino e la recente inversione del ciclo economico possano innescare molti anni di predominio delle small cap.
Quali settori hanno registrato andamenti positivi nel primo semestre dell’anno?
Più che la capitalizzazione o le dimensioni dell’azienda, il fattore che ha maggiormente inciso sugli utili societari è stato il settore di appartenenza. Le imprese attive in campi come sviluppo di vaccini, telemedicina e test diagnostici, connettività remota, e-commerce, streaming digitale, ecc. sono state notevolmente avvantaggiate: in molti casi la pandemia ne ha accelerato il processo di sostituzione di modelli aziendali più tradizionali.
A fine luglio, gli utili pubblicati per il secondo trimestre[1] hanno evidenziato un calo del 55% ma sono comunque risultati superiori alle stime di consenso. Oltre il 75% delle società fra quelle che hanno pubblicato gli utili ha superato le stime degli analisti. Nel complesso è un segnale incoraggiante per le realtà a piccola capitalizzazione. Ma va detto che la percentuale di small cap non redditizie supera il 40%, il tasso più elevato dal 2010.
“I risultati pubblicati dalle small cap sono incoraggianti”
Come si spiega allora il rialzo del Russell 2000? In effetti un grosso aiuto è giunto dagli interventi di sostegno fiscale e monetario e i mercati sono perfettamente consapevoli di questa “protezione”. In alcuni casi, le azioni delle aziende più colpite hanno registrato fortissimi rimbalzi dai minimi di marzo. Ma questo vale più che altro per le società a piccolissima capitalizzazione, mentre nella maggior parte dei casi i prezzi sono ancora molto inferiori ai picchi precedenti.
Il prossimo rialzo non sarà così semplice. A nostro avviso sarà sempre più importante investire in aziende capaci di ripristinare la redditività contando su vantaggi competitivi sostenibili anziché su salvataggi da parte dello Stato.
Quali sono le prospettive per le small cap statunitensi?
Secondo il nostro scenario si profila una profonda recessione nel primo semestre, con utili ai minimi nel secondo trimestre, quindi seguirà una ripresa graduale ma travagliata. Prevediamo mercati in altalena, con andamenti guidati dai dati su indicatori economici e casi di coronavirus.
A nostro avviso le politiche fortemente proattive volte a rilanciare i consumi e sostenere le imprese lasciano presagire un trend favorevole per gli attivi rischiosi in un’ottica di medio termine. Gli investitori dovranno valutare se i danni all’economia siano temporanei o permanenti. In questo momento lo scenario macroeconomico appare più roseo: 1) l’indice dei responsabili degli acquisti (PMI) è migliorato; 2) il dollaro debole tende a favorire le small cap piuttosto che le large cap; e 3) i premi al rischio sulle obbligazioni ad alto rendimento sono calati.
“Le misure di stimolo proattive lasciano presagire un trend favorevole per gli attivi rischiosi”
Vietato però abbassare la guardia. L’aumento dei casi di COVID-19 può compromettere la ripresa e il sentiment sui mercati. Vorremmo veder migliorare altri dati sul fronte dei beni di consumo, come ristoranti, negozi al dettaglio e industria alberghiera, nonché i dati di vendite al dettaglio e indici PMI.
E infine, lo sviluppo e la distribuzione di un vaccino potrebbero contribuire in misura decisiva a ripristinare la fiducia e riportare l’attività economica ai livelli pre-crisi.
Le valutazioni sono appetibili in questo momento? Secondo te, quali settori presentano le migliori potenzialità di rialzo?
È difficile fare previsioni sugli utili a breve termine, per cui vale la pena di raffrontare le valutazioni fra segmenti. Le small cap sono ai livelli più convenienti rispetto alle large cap dal 2003 a questa parte. Oggi sono al 14° percentile. Stando ai dati storici, situazioni simili tendono a generare sovraperformance nei 3-12 mesi successivi.
“Le small cap sono ai livelli più convenienti degli ultimi 17 anni”
Con la riapertura dell’economia, ci attendiamo che alcuni settori ciclici continuino a registrare andamenti soddisfacenti. Segmenti ciclici tendenzialmente trascurati come industria, macchinari, viaggi e tempo libero e ristorazione potrebbero offrire un profilo di rischio-rendimento interessante. Le società di tecnologie medicali potrebbero essere tra i favoriti. Un tema strutturale che apprezziamo è quello delle biotecnologie.
L’esito delle elezioni presidenziali statunitensi a novembre inciderà sulle small cap locali?
Si prospettano diversi scenari, ma le agenzie di scommesse puntano sulla vittoria del candidato democratico Joe Biden e la maggioranza del Congresso ai democratici. Il programma di Biden prevede l’aumento delle imposte sulle società e sul reddito, ma crediamo che simili manovre passeranno in secondo piano in un contesto di crisi economica. Probabilmente saranno altre questioni a guadagnare il centro della ribalta, come le misure di stimolo anti-COVID-19, le disuguaglianze razziali e le politiche commerciali con la Cina.
“Storicamente le small cap generano in media guadagni superiori alle large cap nei cinque mesi che precedono le elezioni presidenziali”
Finora si pensa che l’eventuale vittoria di Biden andrà a favorire i settori tecnologia, beni di consumo voluttuari, servizi alle comunicazioni e sanità – settori difensivi – ma non i settori ciclici e value. Teniamo presente che, storicamente, le small cap statunitensi tendono a generare in media guadagni superiori alle large cap nei cinque mesi che precedono le elezioni presidenziali: il 5,4% contro il 3,4%.
In questo clima di incertezza, prediligiamo i settori caratterizzati da una crescita strutturale come tecnologia e sanità, nonché i segmenti sensibili all’economia come industria e alcuni settori ciclici.
[1] Leggi anche l’articolo Company earnings – There is room for upside, but mind the risks
