Los inversores de renta fija se enfrentan a un entorno complicado: la previsión de crecimiento está impulsando al alza los tipos de interés desde sus mínimos históricos, lo que podría significar que estamos llegando al final del entorno prolongado de tipos reducidos. ¿La respuesta? Podría estar en la adopción de un enfoque activo que no tenga exposición estratégica al riesgo de tipos de interés y no se ciña a un índice de referencia.
¿Cómo ves las perspectivas económicas?
Las perspectivas económicas para el próximo año son positivas, si tenemos en cuenta tres factores:
- Se han puesto en marcha medidas masivas de estímulo monetario: en términos generales, las políticas de los bancos centrales mantienen su orientación expansiva y los tipos de interés se sitúan cerca de sus mínimos históricos.
- También se han aprobado enormes medidas de ayuda fiscal: los gobiernos han puesto en marcha programas por valor de millones de dólares destinados a respaldar al crecimiento, conservar los puestos de trabajo y amortiguar las consecuencias de los confinamientos, el distanciamiento social y otras medidas relacionadas con la pandemia.
- Ha comenzado la distribución de las vacunas, lo que podría llevar a las autoridades a declarar controlada la pandemia y a reabrir las economías, liberando la demanda acumulada e iniciando una oleada de contrataciones.
Desde el punto de vista numérico, el aumento del crecimiento económico con respecto a 2020 parecerá aún mayor debido a los efectos de base. No obstante, en términos generales, parece que nos dirigimos hacia una sólida recuperación, que plantea interrogantes sobre las perspectivas de los tipos de interés y, por extensión, del mercado de renta fija.
¿A qué ritmo irán retirando los bancos centrales las medidas de estímulo monetario?
Ya hemos visto la reacción del mercado de renta fija estadounidense a una posible reducción de las medidas de estímulo de la Reserva Federal. El rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a 10 años ha subido del 0,9% a aproximadamente el 1,5% en lo que va de año. Es muy posible que pueda llegar al 1,8% a lo largo de 2021. En general, cabría esperar un aumento de los rendimientos de magnitud similar en todo el mundo.
No obstante, los inversores no han de perder de vista que tanto la Reserva Federal como el Banco Central Europeo ya han avisado de que esta recuperación no será como ninguna otra que hayamos visto en el pasado. Los confinamientos han afectado al sector servicios de forma desproporcionada. Los profesionales de perfil más administrativo han podido trabajar desde casa, por lo que para ellos resultará mucho más fácil retomar su actividad normal. Pero la recuperación será más lenta entre los profesionales que se han visto más afectados por la pandemia, normalmente procedentes de empresas de menor tamaño.
La Reserva Federal persigue una recuperación más equitativa de la economía, por lo que cabría esperar que tuviera todo esto en cuenta a la hora de evaluar la necesidad de adoptar nuevas medidas. Así, pensamos que la entidad aún tardará en ajustar su política monetaria y, por ejemplo, reducir su programa de compra de activos. En lo que respecta a los tipos de interés, todo este entorno invita a pensar que los cambios no van a ser inminentes.
A la hora de plantearse una futura subida de tipos, también hay que tener en cuenta la reciente introducción de una política de «objetivo de inflación media» por parte de la Reserva Federal, que permitirá una mayor tolerancia de la entidad ante la inflación, actualmente inferior al objetivo del 2%. Pensamos que la Reserva Federal permitirá que la economía se recupere y que la inflación supere su objetivo durante un periodo de tiempo más prolongado antes de comenzar a endurecer su política monetaria.
¿Favorecerá la recuperación una subida automática de los tipos de interés?
No está nada claro que en esta recuperación vayamos a asistir al mecanismo habitual en virtud del cual un endurecimiento de la política monetaria por parte del banco central trae consigo un aumento de los rendimientos. En su lugar, los mercados de renta fija están ya anticipando un aumento de la inflación y rebajando el precio de los bonos en consonancia.
En nuestra opinión, la Reserva Federal va a buscar una confirmación clara de los datos antes de actuar. Se prevé que la economía estadounidense se ponga a la cabeza del proceso de recuperación tras la caída que han registrado las economías de todo el mundo a causa de la pandemia, por lo que tiene sentido que los inversores se guíen por la evolución de la situación en Estados Unidos para anticipar lo que puede ocurrir en otros mercados en relación con el mercado de renta fija y los tipos de interés.
Para los inversores de renta fija, una ligera subida de los tipos de interés del mercado en previsión de una futura recuperación podría resultar un problema, sobre todo cuando los bancos centrales ya han aceptado de forma expresa un aumento de la inflación por encima de sus objetivos. En un entorno así, los títulos de renta fija podrían ofrecer un rendimiento inferior al de otras clases de activo.
Con unos rendimientos extraordinariamente reducidos y una sensibilidad a los tipos de interés (duración) de las carteras inusualmente alta, a los inversores les preocupan las pérdidas de capital que pueden traer consigo la subida de tipos y la inflación, que podría deteriorar el valor del principal que reciben al rescatar el bono.
¿Debemos preocuparnos por la inflación?
Encontramos áreas de desajustes entre la oferta y la demanda. Por ejemplo, en lo que se refiere a la demanda de petróleo, lo más normal es que esta aumente cuando se inicie el proceso de recuperación, a medida que se vayan reanudando los viajes a gran escala, mientras que lo más probable es que la producción vaya aumentando lentamente, en parte porque el aumento de la oferta lleva su tiempo y en parte también porque los exportadores de petróleo están deseando que los precios del petróleo suban.
Otro ejemplo es el sector de la hostelería: la reapertura de los restaurantes favorecerá la liberación de la demanda acumulada, pero lo más probable es que se produzcan limitaciones en lo que se refiere a la oferta de mesas. Estos desajustes apuntan a que la inflación fluye por todo el sistema, lo que podría perjudicar al rendimiento de la renta fija.
¿Qué pueden hacer los inversores de renta fija?
Ante los enormes paquetes de medidas de ayuda de los gobiernos y la emisión de deuda soberana que traen consigo, la inversión en deuda corporativa podría ser una buena opción, sobre todo porque este segmento suele ofrecer buenos resultados en un entorno de crecimiento. De hecho, este mercado resulta atractivo y podría actuar como cobertura de los tipos de interés.
Sin embargo, las primas de riesgo ya están bajas, y parecen tener poco margen para seguir bajando. Además, muchas compañías han tenido que endeudarse para hacer frente a la crisis, por lo que podrían tener dificultades para crecer y reducir sus cargas de deuda.
El riesgo de impago no es tan alto, pero creemos que la «zombificación» sí es un problema. En nuestra opinión, con las reducidas primas de riesgo actuales, los inversores reciben una compensación insuficiente por el riesgo asumido.
Rentabilidad absoluta como alternativa
Sabemos que los inversores suelen considerar la renta fija como un elemento de diversificación con respecto a la renta variable, una fuente estable de rentas y un depósito del valor del capital, lo que nos lleva a pensar que la respuesta se encuentra en un enfoque que no esté correlacionado con el mercado en general y que no se ciña a un índice de referencia, que podría forzar a los inversores a mantener su inversión en activos que podrían no resultar apropiados para el entorno actual.
Este enfoque implica utilizar el efectivo (de rendimiento cero) como base para la gestión de posiciones de renta fija, en lugar de un índice de mercado, adoptar una actitud flexible hacia todas las posibles fuentes de rendimiento de la renta fija y, quizás lo más importante, poder tomar posiciones tanto cortas como largas con el fin de aprovechar de forma activa los mercados bajistas.
Eso es lo que hace la inversión en renta fija orientada a la rentabilidad absoluta. Este enfoque puede ofrecer a los inversores la combinación de «diversificación-rentas-valor» que buscan al invertir en renta fija, y podría resultar apropiado para el entorno potencial que hemos definido en estas líneas.
En la actualidad, vemos oportunidades de inversión en los bonos de titulización hipotecaria comercial, el sector de los viajes y el ocio y la deuda de mercados emergentes.
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