Este artículo podría contener lenguaje técnico, con lo que no se recomienda a lectores sin experiencia profesional en el mundo de la inversión.
Las estrategias de gestión dinámica (overlay) de riesgos pueden muy útiles para los inversores institucionales, al permitirles reconciliar sus dos objetivos principales: a) capturar las primas de riesgo de los activos para alcanzar sus objetivos estratégicos a largo plazo, y b) cumplir con sus restricciones de riesgo a corto plazo, como por ejemplo límites de retroceso o requisitos de capital regulatorio.
En las últimas dos décadas hemos vivido varias fases bajistas extremas en los mercados, la más reciente desencadenada por la crisis del COVID-19. Resulta extremadamente difícil anticipar trastornos de mercado (sobre todo si las condiciones económicas subyacentes parecen benignas), así como acertar en el momento de retirar o añadir riesgo en una cartera.
Los grandes retrocesos de las cotizaciones durante tales episodios suelen forzar a los inversores a liquidar posiciones, con lo que además de sufrir pérdidas, también se pierden el repunte subsiguiente. Para remediarlo, los inversores deberían tener dispuesta una estrategia de protección.
En nuestra opinión, es necesario definir un marco de riesgo y una estrategia overlay de protección con antelación, no cuando el ambiente está crispado. Esta estrategia debería proteger a la cartera cuándo y dónde sea necesario, y reduce el riesgo de equivocarse sobre el momento de implementar protección. Aunque tal enfoque podría implicar gastos iniciales y coste de oportunidad, creemos que estos son bajos de medio a largo plazo en el contexto del menor retroceso y volatilidad aportados por la estrategia.
Es posible construir distintas estrategias de protección, lo cual vamos a ilustrar utilizando uno de nuestros fondos. El BNP Paribas Funds Euro Defensive implementa una estrategia estructurada en una cartera multifactorial de renta variable de la UEM, con un overlay de opciones para reducir el retroceso máximo y el SCR (para las aseguradoras).1
Nuestro enfoque de overlay de riesgos mediante opciones
La protección se compone de:
• Adquisición, cada mes, de una doceava parte del tamaño total de la cartera a través de una opción de venta (put) a un año sobre el índice EuroSTOXX 50 con un precio de ejercicio del 85%, renovándola cuando llega su vencimiento. Esto crea una serie de 12 puts superpuestos que reproducen de forma fiel el mercado de renta variable europeo.
El coste del put se compensa mediante:
• La venta de puts superpuestos a un año a un precio de ejercicio del 60%; y
• La venta de opciones de compra (calls) con un precio de ejercicio que reduce a cero el coste de la estructura.
Eficacia probada en la reciente fase bajista
Esta estrategia funcionó bien en marzo de 2020, protegiendo el valor de la cartera frente a la marcada caída del 25% sufrida por el índice MSCI EMU durante el periodo. Los inversores deben tener en cuenta que todos los puts de protección estaban en dinero tras la caída significativa del mercado.
Durante el repunte bursátil de abril, el precio de ejercicio del 20% de los puts de protección se reajustó para comprar nuevamente el call. La idea era participar en una potencial subida del mercado manteniendo la protección frente a caídas, capturando cualquier rentabilidad excedente.
Para entender plenamente la ventaja de la estrategia, examinemos su evolución a largo plazo.
Desde 2012, cuando se implementó el overlay sistemático de opciones, la estrategia ha aportado lo que esperábamos: un coste de oportunidad (rezagamiento) limitado respecto al mercado de renta variable, una menor volatilidad que el índice y un SCR medio más bajo para las aseguradoras.1, 2
Limitar el riesgo de caídas, pero con margen para capturar la subida
Puede verse que una estrategia overlay como esta puede proteger la inversión y ofrecer al mismo tiempo una rentabilidad estrechamente alineada con la del mercado subyacente a largo plazo (como decíamos, el coste de oportunidad es limitado). La estrategia permite a los inversores contener sus pérdidas sin dejar de participar en cierta medida en una recuperación del mercado.
Una alternativa es un overlay con protección de suelo (a través de futuros o “reducción física del riesgo”). Esta estrategia no es activa todo el tiempo (con lo que es menos costosa), pero al ser procíclica, podría retrasarse frente a movimientos iniciales extremos del mercado. En una próxima entrada de blog explicaremos su funcionamiento en detalle.
Para maximizar el beneficio, creemos que combinar una estrategia overlay con opciones con un overlay de protección de suelo instrumentado mediante futuros es la solución más efectiva y más barata.
En nuestro nuevo informe técnico encontrarás un análisis exhaustivo de este enfoque combinado.
