Aún es posible encontrar oportunidades de valor en el mercado de deuda europea de alto rendimiento, incluso después de un más que volátil 2020 en el que cayeron las primas de riesgo.
Aun cuando el rendimiento inicial puede parecer mucho menos atractivo, la deuda de alto rendimiento continúa ofreciendo a los inversores un rendimiento positivo, superior al que ofrece la deuda de grado de inversión, casi nulo. Así, la deuda de alto rendimiento logra destacar en comparación con el rendimiento negativo que ofrecen muchos de los títulos de deuda pública.
Por otro lado, pensamos que la deuda de alto rendimiento continuará beneficiándose de las importantes medidas de ayuda que han puesto en marcha muchos bancos centrales y gobiernos, así como de la represión financiera que provocan las medidas de expansión cuantitativa a gran escala de los bancos centrales. Todo ello ha llevado a niveles mínimos los tipos de interés del mercado y ha animado a las empresas a acudir al mercado en busca de liquidez y financiación barata.
También pensamos que la gran disponibilidad de liquidez ofrece protección frente al riesgo de impago. Por el momento, los impagos se han limitado a unas cuantas empresas que ya tenían dificultades antes de la crisis del COVID-19.
Algunas compañías que se encontraban a punto de entrar en situación de impago han podido ampliar el vencimiento de su deuda o han recibido inyecciones de capital, posponiendo así el impago.
Las perspectivas podrían cambiar en 2022 o 2023 si se interrumpe el suministro de liquidez o si las empresas muy endeudadas no consiguen registrar una recuperación suficiente de la demanda.
En busca de oportunidades de valor
Pensamos que aún es posible encontrar oportunidades de valor en aquellas áreas en las que otros inversores no muestran un especial interés, al menos por el momento, ya que antes de invertir prefieren esperar a que aparezcan indicios reales de recuperación económica.
Se trata de áreas que podrían ofrecer menos liquidez y que resultan menos conocidas, por lo que resulta crucial llevar a cabo un sólido análisis de crédito antes de invertir, con el fin de garantizar que la compañía puede pagar el cupón de sus bonos y, en última instancia, amortizar su deuda.
En nuestra opinión, aquellos inversores que consigan adelantarse al resto podrán obtener un rendimiento atractivo. Pensamos que 2021 va a ser un año para gestores activos. Es decir, podría ser un buen año para aquellos gestores de deuda de alto rendimiento que están dispuestos a aceptar que para generar rentabilidad tendrán que operar en el rango en el que van a moverse las primas de riesgo, aun cuando se trate de un rango muy ajustado, y que estén preparados para comprar cuando el mercado cae.
¿Dónde están ahora las oportunidades?
Encontramos oportunidades en las siguientes áreas:
- En sectores que pueden beneficiarse de la reflación, como el metalúrgico o el de las materias primas y la energía.
- En el sector industrial, más que en el sector servicios; en sectores en los que se ha registrado ya un repunte, como el de la industria básica, los bienes de equipo y el automovilístico.
- En empresas que han sido objeto de una restructuración de su deuda, es decir, aquellas que han saneado sus balances con el pago de su deuda o con el incremento de sus niveles de capital.
- En el mercado de bonos convertibles, es decir, aquellos bonos que incorporan una opción sobre una acción con valor intrínseco negativo (out of the money), donde existe la posibilidad de que un factor catalizador positivo favorezca las ganancias de precios.
- Entre las empresas conocidas como «estrellas emergentes», es decir, aquellas que podrían recibir la calificación crediticia de grado de inversión, en las que el riesgo de crédito está disminuyendo y cuyos bonos tienen potencial para generar rendimientos cercanos al 10%.
Pensamos que la continua evaluación del universo de inversión y el ajuste regular de la cartera permiten obtener una atractiva rentabilidad absoluta ajustada al riesgo y registrar buenos resultados en relación con el índice. Eso es lo que hicimos en 2020 y lo que queremos hacer también este año.
Buenos resultados en momentos complicados
2020 fue un año muy complicado, pero los gestores activos consiguieron destacar entre los demás. En nuestro caso, la agilidad de nuestro enfoque nos permitió obtener mejores resultados que muchas otras gestoras. De hecho, tras un fuerte comienzo de año, a mediados de febrero ya habíamos empezado a vender las posiciones de mayor riesgo. Esto hizo que nuestra cartera de inversión aguantara bastante bien la oleada de ventas registrada en marzo, lo que a su vez nos permitió comprar en corrección.
En un principio, optamos por los bonos emitidos por compañías pertenecientes a sectores tradicionalmente considerados más seguros, como las empresas de envasado o los sectores de las telecomunicaciones o la sanidad, pero estas oportunidades desaparecieron con rapidez. A continuación, pasamos a invertir en segmentos más cíclicos, especialmente en los llamados «ángeles caídos», es decir, aquellas empresas cuya calificación crediticia ha sido rebajada de grado de inversión a alto rendimiento.
Por ejemplo, el sector automovilístico nos ofreció algunos de los resultados más favorables de los registrados en 2020. Más adelante, encontramos oportunidades en ciertos sectores que se habían visto especialmente afectados por la pandemia de COVID-19, como las aerolíneas y otras empresas orientadas al consumidor, cuyos bonos se negociaban con un gran descuento.
La volatilidad alcanzó niveles extremos durante el año y las primas de riesgo se dispararon. Los diferenciales de la deuda europea de alto rendimiento con respecto a la deuda soberana o la deuda de grado de inversión se han reducido. No obstante, pensamos que nuestro enfoque, que se centra en la rentabilidad total que ofrecen los bonos líquidos de empresas sólidas con un buen carry, continuará ofreciendo buenos resultados.
Aquí puedes escuchar nuestro pódcast con Olivier Monnoyeur
