Pensamos que el crédito podría registrar buenos resultados en los próximos trimestres, gracias sobre todo a los atractivos niveles de rendimiento. Los mercados monetarios están perdiendo atractivo ante la previsión de próximos recortes de tipos de interés, lo que aumenta la probabilidad de que se produzcan nuevas entradas de capital en el mercado del crédito.
El principal riesgo al que se enfrentan nuestras perspectivas es que la inflación subyacente se mantenga en Estados Unidos por encima del objetivo del 2% fijado por la Reserva Federal durante más tiempo del que prevén los mercados, lo que eliminaría la posibilidad de recortes de tipos a corto plazo. Aunque, en nuestra opinión, se trata de un escenario improbable y que, de hecho, podría ser positivo para los inversores que se sienten atraídos por el nivel actual de rendimientos, la combinación de inflación y tipos de interés elevados podría reducir la propensión al riesgo y debilitar parte de la demanda de la que disfruta actualmente la clase de activo.
El crédito estadounidense de grado de inversión: rendimientos atractivos
Estados Unidos ha sido la economía más sólida del mundo desarrollado en los últimos trimestres y la que tiene más posibilidades de liderar el crecimiento de la economía mundial en el próximo año. Cada vez es más probable que la desaceleración que han registrado los beneficios empresariales en los últimos trimestres se convierta en una reaceleración, como parecen indicar las sólidas previsiones de beneficios que han comunicado las empresas en sus últimos informes de resultados.
Aunque muchas compañías optaron por mantener la prudencia (en relación con sus beneficios a largo plazo) en los momentos más complicados, la previsión de próximos recortes de tipos de interés debería aumentar la disponibilidad de financiación y reducir su coste, favoreciendo el interés por los gastos de capital y las fusiones y adquisiciones.
Los diferenciales de rendimiento sobre los títulos del Tesoro estadounidense se han reducido de forma moderada desde principios de año, tras el fuerte repunte registrado en el cuarto trimestre de 2023, y actualmente son incluso inferiores a los registrados antes de la pandemia de COVID-19. No obstante, la clase de activo ha recibido fuertes entradas de capital, tanto por parte de los inversores nacionales como de los internacionales, tendencia que, en nuestra opinión, podría continuar.
El rendimiento absoluto del crédito de grado de inversión, que actualmente supera el 5,0%, se sitúa en un nivel elevado en términos históricos, y la reducción de los tipos de interés no haría más que aumentar el coste de oportunidad de mantener la inversión en efectivo. Para los inversores que persiguen la generación de rentas, como los fondos de pensiones, el nivel actual de rendimiento constituye el principal atractivo, y no la posibilidad de revalorización del capital, dada la compresión de los diferenciales. En nuestra opinión, la inversión en la clase de activo podría ofrecer buenos resultados a los inversores.
Crédito estadounidense de alto rendimiento: enfoque de prudencia, con posibilidad de identificar oportunidades concretas
Las perspectivas del crédito estadounidense de alto rendimiento, con una categoría inferior al grado de inversión, resultan menos atractivas.
La economía estadounidense, a pesar de los datos positivos y de las oportunidades que ofrece, muestra indicios de debilidad. El consumo, por poner un ejemplo, se ha mostrado sorprendentemente sólido, pero el aumento de la morosidad, sobre todo entre los tramos de rentas medias y bajas, parece indicar que dicha solidez se está deteriorando. En lo que respecta a el crédito de alto rendimiento, la calificación crediticia media ha ido disminuyendo, mientras que el aumento de los ratios de deuda en dificultades parecen indicar que el aumento de la tasa de impagos entre las empresas es solo cuestión de tiempo.
En nuestra opinión, lo que se necesita para que la clase de activo resulte más atractiva es una reducción de los tipos de interés y un cambio de tendencia en el crecimiento. Aunque esperamos que este escenario se produzca en los próximos trimestres y que las entradas de capital en la clase de activo se aceleren rápidamente cuando mejoren las perspectivas económicas, la combinación actual de fundamentales irregulares y valoraciones relativamente elevadas exige un enfoque selectivo empresa a empresa que permita identificar a las compañías de mayor calidad.
Crédito de grado de inversión de la eurozona: rendimiento y potencial de reducción de los diferenciales
La economía de la eurozona se ha estancado, lo que se debe en parte al endurecimiento de la política monetaria y a la desaceleración estructural de la economía alemana. Sin embargo, esperamos una leve recuperación en los próximos meses, impulsada por los países más periféricos y el sector servicios. También pensamos que la inflación subyacente podría alcanzar el objetivo del 2% fijado por el Banco Central Europeo en la segunda mitad del año, por lo que la entidad podría iniciar una rápida serie de recortes de tipos a mediados de verano que acabe situando el tipo de la facilidad de depósito por debajo del 2% en 2025.
Por su parte, los fundamentales corporativos han mantenido su solidez y han iniciado el proceso de desaceleración desde un punto de partida elevado. Los elevados niveles de efectivo con los que cuentan muchos emisores del crédito de grado de inversión de la eurozona, por ejemplo, señalan que están bien posicionados para hacer frente al reciente entorno económico. Las valoraciones actuales resultan atractivas para la inversión a largo plazo: los elevados rendimientos ofrecen un mayor margen para absorber un nuevo aumento de los rendimientos antes de que se materialicen las pérdidas de capital.
No obstante, no pensamos que dicho aumento vaya a producirse. Además, pensamos que la deuda de la región cumple con todas las condiciones necesarias para generar una sólida rentabilidad total en los próximos trimestres: unos rendimientos atractivos, un escenario de «aterrizaje suave» para la economía de la eurozona, agresivos recortes de tipos de interés y una fuerte demanda.
No obstante, la selección de títulos resulta crucial, ya que no puede esperarse que todos los sectores y todas las empresas registren buenos resultados en este tipo de entorno. Continuamos favoreciendo los segmentos de baja calificación por su rendimiento adicional, mientras concentramos nuestra exposición en sectores no cíclicos como los suministros públicos, las telecomunicaciones y ciertos sectores de consumo, así como en compañías con un crecimiento de los beneficios superior a la media.
Crédito de alto rendimiento de la UE: más prudencia, pero posibles oportunidades
El consenso de mercado sobre las perspectivas del crédito de alto rendimiento de la eurozona se ha centrado en torno a la idea de que el nivel actual de rendimiento, por elevado que sea, no compensa de manera adecuada a los inversores por los numerosos riesgos existentes, entre los que destacan un crecimiento más débil de lo esperado, el endurecimiento de las condiciones financieras, el conflicto en Ucrania y un enfoque más proteccionista en sectores industriales estratégicos.
Aunque estamos de acuerdo con esta visión en su conjunto, también pensamos que hay ciertos matices.
El espectro de crédito de mayor calidad puede ofrecer oportunidades atractivas. Aunque las tasas de impago están aumentando en la clase de activo, algunas empresas con calificación B están registrando resultados que se ajustan a las expectativas, presentan unos riesgos de refinanciación relativamente reducidos y un mayor potencial en un entorno de reducción de tipos de interés y, por tanto, tienen capacidad para generar una mayor rentabilidad total.
De igual modo, en el marco de ciertos sectores concretos, podemos encontrar oportunidades atractivas. Por ejemplo, seguimos identificando oportunidades de valor en títulos de mayor calificación del sector financiero, como el crédito AT1 del sector bancario o ciertos bonos con vencimiento en 2025 o 2026 de empresas que presentan un riesgo reducido de refinanciación.
