Según Moody’s, a finales de junio de 2020, y a pesar del aumento que ha registrado la participación extranjera en todos los trimestres de los últimos tres años, solo el 2,4%* del enorme mercado chino de renta fija, el segundo más grande del mundo, estaba en manos de inversores extranjeros.
Jean-Charles Sambor, director de deuda global de mercados emergentes, explica por qué la renta fija china ofrece oportunidades únicas a los inversores de renta fija global.
- En un entorno como el actual, en el que prevalecen los tipos de interés negativos, los mercados chinos de renta fija se distancian del resto, ya que los títulos de deuda pública china a diez años ofrecen un rendimiento nominal superior al 3%.
- Además de ofrecer diversificación gracias a su relativamente baja correlación con otras clases de activo, la renta fija china onshore está denominada en renminbi (RMB), una divisa que podría registrar fuertes entradas de capital conforme vaya avanzando en su camino a convertirse en divisa de reserva mundial.
- La renta fija china ofrece exposición estratégica a tendencias a largo plazo como la inclusión de China en los índices internacionales de renta fija, el crecimiento del sector de las pensiones en China y, por supuesto, la situación de China como una de las mayores economías del mundo.
¿Por qué es tan importante la renta fija china para los inversores en renta fija global?
En primer lugar, con un volumen de deuda en circulación en torno a los 14 billones de dólares, China es actualmente el segundo mercado más grande de deuda soberana del mundo, por lo que los inversores de renta fija global no pueden permitirse el lujo de ignorarlo sin más. Los fondos que siguen la evolución de los índices internacionales de deuda incorporan cada vez más títulos de deuda china. Sin duda, la presencia de los instrumentos de renta fija china en las carteras de los inversores internacionales va a ser cada vez mayor. Este proceso ya está en marcha, pero, en mi opinión, aún tiene mucho margen de crecimiento.
Por otro lado, en un entorno en el que los inversores de renta fija están ávidos de obtener el rendimiento que ofrece la deuda soberana, la deuda pública china onshore ofrece rendimientos positivos. Esta circunstancia es importante en un mundo en el que, por primera vez, el 60% de los bancos centrales de todo el mundo (un 97% en el caso de las economías avanzadas) han impulsado tipos de interés inferiores al 1%. En una quinta parte de los países del mundo, los tipos de interés se sitúan en terreno negativo.
Para los inversores en multiactivos, el rendimiento real es esencial a la hora de proteger las rentas que generan sus inversiones. En los últimos cinco años, el rendimiento real de los títulos de deuda pública china a diez años ha sido sistemáticamente superior al de los mercados desarrollados, y desde el año 2019 este diferencial ha aumentado de forma significativa. Ello se debe, en parte, a la diferente orientación de sus respectivas políticas monetarias (los bancos centrales del G3 han mantenido su rendimiento real de forma constante por debajo de cero), algo que esperamos que se prolongue aún durante un tiempo. A pesar del sólido crecimiento del PIB registrado en China en los últimos diez años, el país ha logrado controlar la inflación. Así, las tasas de inflación registradas en China son similares a las de las economías desarrolladas, pero el rendimiento real de su deuda es considerablemente superior, lo que, en mi opinión, convierte a la deuda china en una oportunidad única.
La relativamente baja correlación de los bonos chinos con casi todas las demás clases de activo es otra de las consecuencias de que la política monetaria china se comporte de forma muy diferente a la de otras grandes economías. El crecimiento de la economía china depende en mayor medida de la dinámica interna que otras economías. Esta baja correlación también refleja el hecho de que China sigue siendo en gran medida un mercado de capitales autosuficiente. Actualmente, China es uno de los mayores países acreedores netos del mundo. Los inversores nacionales dominan el mercado chino, con la mayor base de depósitos del mundo, equivalente a unos 40 billones de dólares y en proceso de crecimiento.
Deuda onshore denominada en renminbi
El mercado de renta fija china está compuesto por tres segmentos diferentes, de los cuales el mayor, con diferencia, es el mercado territorial (onshore) de bonos denominados en renminbi (el gráfico 1 muestra un desglose por sector del mercado de renta fija china onshore). Este segmento representa en torno al 90% del mercado de renta fija china (los otros dos segmentos son la deuda china emitida en renminbi offshore o extraterritorial, que cotiza en un centro extraterritorial de compensación como Hong Kong, y la emisión de deuda en otras divisas).
Gráfico 1: El mercado onshore es, con mucho, el mayor segmento del mercado de renta fija de China. El gráfico muestra el desglose (en porcentaje) del mercado onshore por sector
(El renminbi es la divisa oficial de China que se utiliza como medio de pago, mientras que el yuan o CNY es la unidad de cuenta del sistema económico y financiero del país).
Fuente: Bloomberg, Banco Popular de China, Chinese Control and Decision Conference, Cámara de compensación de Shanghái, JP Morgan, 2019
Mayor acceso de los inversores internacionales al mercado onshore de renta fija
Recientemente se han producido ciertos cambios en China que han favorecido la inversión en deuda onshore, que con el tiempo será una de las herramientas que China podrá utilizar para impulsar la estabilidad financiera y que, al mismo tiempo, podrá ofrecer una nueva frontera de inversión a los inversores en renta fija global.
Los reguladores chinos han hecho grandes esfuerzos por facilitar el acceso de los inversores extranjeros al mercado de deuda onshore. El programa del Mercado Interbancario Chino de Renta Fija (CIBM) y el programa Bond Connect, por ejemplo, representan importantes avances en este sentido, ya que permiten a los inversores extranjeros invertir en renta fija china con mayor libertad y de manera más sencilla. Los inversores pueden acceder al mercado a través de una cuenta extraterritorial, sin estar ya sujetos a restricciones como las cuotas o los periodos de bloqueo.
Hasta 2018, la única opción que tenían los inversores extraterritoriales para cubrir su exposición al renminbi era mediante contratos a plazo de compraventa de divisas (forwards) con o sin entrega física. Sin embargo, en 2018, China anunció que los inversores extranjeros podrían utilizar como herramienta de cobertura los contratos a plazo con entrega física.
Actualmente, los programas Bond Connect y CIBM permiten a los inversores extranjeros acceder al mercado para cubrir la exposición al renminbi. El coste de cobertura frente al dólar ha caído de forma significativa y se sitúa ya muy por debajo de la media histórica de los últimos años.
Perspectivas del renminbi
Somos optimistas en lo que se refiere a las perspectivas para 2021 de las divisas emergentes en general y del renminbi en particular. Pensamos que, una vez que las vacunas contra el COVID-19 estén disponibles de forma masiva, la propensión al riesgo aumentará y, con ella, se registrarán fuertes entradas de capital en los mercados emergentes. En nuestra opinión, China superará al resto de países en 2021, ya que los fundamentales de la divisa china son positivos: la balanza de pagos está saneada, las exportaciones crecen con fuerza y el crecimiento de las importaciones está relativamente contenido.
Ya hemos presenciado fuertes entradas de capital en los mercados chinos de renta variable, pero los flujos de entrada en el mercado onshore de renta fija han superado entre tres y cinco veces a los registrados por el mercado de renta variable.
China desea impulsar el uso transfronterizo del renminbi y Pekín está haciendo todo lo posible para atraer inversores extranjeros con el fin de desarrollar los mercados financieros del país. El objetivo final es mejorar la asignación de capital y desarrollar productos de pensiones y seguros a largo plazo.
Pensamos que el renminbi tiene un amplio margen de revalorización, pero este proceso no estará exento de volatilidad. De hecho, las autoridades chinas consideran que el aumento de la exposición de la divisa a las fuerzas del mercado trae consigo cierta volatilidad. Lo que buscan es un tipo de cambio más basado en el mercado.
Gráfico 2: El yuan chino se ha revalorizado de forma significativa en 2020. El gráfico muestra la variación registrada por el tipo de cambio del yuan en relación con el dólar estadounidense entre el 2 de enero y el 9 de septiembre de 2020. El renminbi es la divisa oficial de China que se utiliza como medio de pago, mientras que el yuan es la unidad de cuenta del sistema económico y financiero del país.
Fuente: BNP Paribas Asset Management/Bloomberg, a 15 de noviembre de 2020.
La inclusión de China en los índices globales de deuda pública: ¿un punto de inflexión?
La inclusión de la deuda pública china en los índices internacionales de renta fija está en la mente de todos los inversores de renta fija global. Llevo más de veinte años cubriendo este mercado, pero todo está evolucionando más rápido de lo que esperaba. Es muy emocionante. Las entradas de capital extranjero al mercado de deuda pública china se han visto favorecidas por las circunstancias siguientes:
- La inclusión gradual a lo largo de un periodo de veinte meses de los bonos emitidos por el gobierno y los bancos de políticas chinos en el índice Bloomberg Barclays Global Aggregate, que comenzó en abril de 2019.
- La decisión de JP Morgan, en febrero de este año, de comenzar a incluir bonos del gobierno chino en su serie Government Bond Index Emerging Markets (GBI-EM) a lo largo de un periodo de diez meses.
- La inclusión de los bonos del gobierno chino, anunciada el mes pasado por FTSE Russell, en el índice FTSE World Government Bond Index (WGBI) a partir de octubre de 2021 (la fecha está sujeta a su confirmación final en marzo de 2021).
La inclusión en los índices reconoce los esfuerzos realizados por las autoridades chinas para simplificar la normativa y el acceso al mercado y para solucionar los problemas relacionados con la actividad de negociación, entre otras cosas. Constituye otro hito importante en el proceso de apertura de los mercados de capitales chinos. Calculo que la inclusión en los índices supondrá entradas de capital en deuda pública china por valor de 200.000 o 300.000 millones de dólares.
La inclusión en los índices también podría impulsar la inversión extranjera en deuda pública china. Esta inversión ha aumentado ya del 2%-3% a alrededor del 8% en la actualidad. A medio plazo creo que podría fácilmente alcanzar el 20%-25%. En mi opinión, se trata de una estimación conservadora, porque si la inversión extranjera aumenta al nivel que observamos, por ejemplo, en Corea del Sur, en torno al 15%, se registrarían entradas de capital en el mercado de deuda pública china por valor de hasta 1 billón de dólares. Por eso la inclusión en los índices podría ser un punto de inflexión para uno de los mercados de deuda soberana con menor volumen de inversión del mundo.
*Según el mismo informe, los inversores extranjeros representan en torno al 8% del mercado de deuda pública china.
