Todo el mundo sabe que no es aconsejable «poner todos los huevos en la misma cesta». O al menos no demasiados. Sin embargo, actualmente, las carteras indexadas de renta variable global contienen una gran proporción de títulos estadounidenses. La capitalización de mercado de los índices MSCI World y MSCI All Country World correspondiente a Estados Unidos está en sus máximos históricos. Esta importante ponderación en los índices globales de la renta variable estadounidense se debe, en parte, a las grandes compañías tecnológicas y de inteligencia artificial, que presentan unas valoraciones muy elevadas. Es probable que los inversores a largo plazo se planteen si resulta adecuado invertir en línea con estos índices de renta variable global, ante la falta de diversificación geográfica y el notable optimismo que reflejan las previsiones de crecimiento de los beneficios futuros de las tecnológicas estadounidenses.
Una de las características que solemos ver en las carteras de inversión es la elevada concentración geográfica que se deriva del sesgo nacional del inversor o de la composición del índice de referencia. El sesgo nacional se refiere a cuando el inversor favorece a aquellas compañías con las que está más familiarizado, que suelen ser de su propio país. Este sesgo puede provocar que las carteras de inversión estén compuestas fundamentalmente por empresas que proceden del mercado nacional del inversor.
La segunda fuente de concentración geográfica procede de la composición de los índices de renta variable. Los conocidos índices MSCI de gran capitalización pretenden representar las oportunidades de inversión en renta variable a escala mundial. Ante la sólida rentabilidad relativa que ha registrado el mercado de renta variable estadounidense a lo largo del tiempo, la proporción de oportunidades de inversión que representa la clase de activo no ha hecho más que aumentar.
En la actualidad, el índice MSCI USA representa casi las dos terceras partes de la capitalización de mercado del índice MSCI All Country Index (que incluye tanto a los mercados desarrollados como a los emergentes), proporción que incluso aumenta en el caso del índice MSCI World Index (mercados desarrollados) (véase el gráfico 1).
Esta mayor ponderación refleja la mayor rentabilidad que ofrece la renta variable estadounidense: el índice MSCI USA ha registrado, de media, una rentabilidad de un 12% anual en los últimos diez años, mientras que la del índice MSCI World ex-USA ha sido del 5% (ambos porcentajes en términos de rentabilidad total en USD).
Lo que ha impulsado en mayor medida esta mayor rentabilidad de la clase de activo han sido los sólidos resultados que han registrado recientemente las conocidas como «siete magníficas» (Alphabet, Apple, Meta, Amazon, Microsoft, NVidia y Tesla).
Históricamente, no hay un único ganador
¿Deben contar los inversores con que este predominio del mercado estadounidense continuará? Una asignación neutral ponderada por capitalización de mercado al índice MSCI All Country World invertiría la mayor parte de los fondos en Estados Unidos. Sin embargo, la historia nos indica que el mercado estadounidense podría registrar una rentabilidad inferior en los próximos años. Tal y como señalan los avisos legales de todos los fondos: «Las rentabilidades obtenidas en el pasado no son garantía de rentabilidades futuras». Históricamente, no hay un único ganador
Ningún país supera de manera sistemática al resto. De hecho, la inestabilidad geopolítica, las crisis de deuda, las reformas normativas o el estallido de burbujas no suelen ser fenómenos de naturaleza global, sino que afectan a algunos países mientras que otros se muestran inmunes o incluso pueden salir beneficiados.
Año tras año, suelen registrarse grandes diferencias entre los índices de los países con mejores y peores resultados. Una rentabilidad superior tiende a provocar una valoración excesiva o traer consigo ciertos riesgos previos a una corrección.
La renta variable estadounidense superó a otros mercados entre 2010 y 2020, pero registró una rentabilidad inferior en la década anterior como consecuencia del estallido de la burbuja de las puntocom y la crisis de las hipotecas subprime (véase el gráfico 2).
Valoraciones del mercado estadounidense: ¿demasiado elevadas?
Tras diez años de rentabilidad superior, muchos de los parámetros de valoración de la renta variable estadounidense están algo elevados en comparación con otros grandes mercados.
Por ejemplo, el ratio estimado de precio-beneficio (PER) es actualmente más del doble del que se registra en el Reino Unido y casi el 90% superior en el caso de Alemania. Históricamente, el ratio ha sido aproximadamente un 30% superior en ambos casos.
En el caso de las «siete magníficas», el ratio PER es aún mayor (véase el gráfico 3). Hemos de plantearnos si el crecimiento de los beneficios futuros justifica una diferencia tan acusada.
La euforia de la inteligencia artificial
Tras su lanzamiento a finales de 2022, ChatGPT consiguió en pocas semanas 200 millones de usuarios. Es difícil pensar en otra tecnología que se haya impuesto con tanta rapidez.
Las posibilidades parecen infinitas, y los inversores se han apresurado a incorporar los beneficios futuros en las valoraciones de las empresas relacionadas. Por ejemplo, la cotización de NVidia ha aumentado un 300% y su capitalización de mercado supera ya el billón de dólares.
La espectacular subida que han experimentado las «siete magníficas» pone de manifiesto la potencia de transformación y la rentabilidad de la tecnología en la era digital, pero también existen riesgos.
La inteligencia artificial parece ser una revolución que cambiará por completo nuestra vida, al igual que lo fue internet. Las empresas que lideran actualmente esta tecnología son compañías tecnológicas estadounidenses, pero es evidente que su éxito atraerá a otras. En el año 2000, Palm generó un entusiasmo parecido y aumentó en gran medida su capitalización, solo para ser sustituida en 2003 por Blackberry y en 2008 por Apple con el iPhone.
Otro de los riesgos a los que podría enfrentarse el dominio de las «siete magníficas» es que la inteligencia artificial de código abierto debe competir con los grandes modelos patentados. En nuestra opinión, los mercados están infravalorando esta amenaza. La brecha entre los modelos más avanzados de inteligencia artificial, como GPT-4, y sus equivalentes de código abierto se está reduciendo con rapidez.
Sólida construcción de carteras
El dominio actual de la renta variable estadounidense en los índices globales hace que debamos prestar atención a la diversificación geográfica, especialmente en un momento en el que las valoraciones de la clase de activo son elevadas en relación con muchos otros mercados.
La construcción de una cartera sólida con un horizonte de inversión a largo plazo, que pueda sacar partido de un entorno económico menos «unipolar» en el futuro, exige un equilibrio entre la renta variable estadounidense y el resto del mundo.
En ocasiones, puede resultar prudente atreverse a desviarse de los grandes índices de referencia.
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