El ritmo de subida de los precios al consumo en Estados Unidos se aceleró del 1,7% registrado en febrero al 2,6% de marzo, en lo que supone el mayor aumento interanual desde agosto de 2018. Si interpretamos los datos como el inicio de una nueva tendencia, esta subida podría ser una mala noticia. Pero, en nuestra opinión, no parece probable que vaya a producirse una brusca aceleración de los precios. No obstante, las perspectivas de la inflación estadounidense serán el principal objeto de debate esta primavera entre los inversores y los bancos centrales.
¿Por qué hablar de inflación en este momento? Porque el crecimiento se está recuperando
El Fondo Monetario Internacional ha revisado al alza sus previsiones, que apuntan ya a un crecimiento mundial del 6% este año. Se trata de la tasa de crecimiento más elevada desde 1980, cuando la entidad comenzó a registrar los datos procedentes de un conjunto comparable de países. Aunque el informe advierte sobre el elevado grado de incertidumbre existente en relación con el curso de la pandemia y se centra en evaluar el deterioro económico a medio plazo, también señala que «cada vez vemos más cerca la salida de esta crisis sanitaria y económica».
Por otro lado, los mercados financieros han asumido los retrasos registrados en el suministro de vacunas, relacionados con problemas de fabricación o con la interrupción de la vacunación para investigar posibles efectos secundarios. Como reflejo del optimismo que domina los mercados, el índice S&P 500 cerró en máximos el pasado martes, con una rentabilidad del 4,2% desde finales de marzo y del 10,3% desde principios de año.
El escenario de una recuperación cíclica de la economía mundial en 2021 parece ya firmemente consolidado, tal y como reflejan numerosos indicadores. Los datos han confirmado la mejora de la actividad gracias a la aceleración del comercio internacional y a la recuperación de los precios del petróleo, que alcanzan ya los niveles que tenían a principios de 2020.
Es probable que la recuperación avance de manera desigual en las distintas regiones, con China y Estados Unidos a la cabeza, pero la recuperación de la demanda mundial ya está en marcha e irá ganando terreno en los próximos meses, cuando vayan reanudándose los servicios una vez que las vacunas aumenten la inmunidad de la población frente al virus.
¿Una demanda excesiva?
La aceleración de la demanda mundial es tanto la fuente como la víctima de los problemas de suministro. Son muchos los bienes cuya producción no logra satisfacer la demanda, lo que se debe a que las restricciones relacionadas con la pandemia continúan limitando la actividad, a los «atascos» que produce el hecho de que los componentes no estén disponibles en las cantidades suficientes o a la escasez de inversión durante la crisis. Los cuellos de botellas que provocan todos estos factores están afectando a la producción.
Este fenómeno se puso de manifiesto con la caída de la producción manufacturera alemana que se registró en febrero por segundo mes consecutivo, a pesar de que las previsiones apuntaban a una mejoría de los datos. El volumen de pedidos se ha mantenido en niveles elevados, y se prevé que la producción vaya ajustándose más a las previsiones en los próximos meses. En Estados Unidos, los datos de gestión de compras han reflejado restricciones de suministro en la mayoría de los sectores, agravadas por el frío extremo registrado en Texas este invierno.
Se trata de fenómenos transitorios; las cadenas de producción se irán adaptando. Sin embargo, han impulsado una aceleración más acusada de lo esperado en los precios de producción, lo que se ha puesto de manifiesto tanto en China (+4,4% interanual en marzo, su nivel más alto desde julio de 2018) como en Estados Unidos (+4,2%, su nivel más alto desde septiembre 2011).
¿Qué trayectoria seguirá la inflación?
La respuesta es: al alza. ¿Y es ese un motivo de alarma? No, pero es preciso dar algunas explicaciones.
- En primer lugar, la relación entre los precios de producción y los precios al consumo es bastante tenue. La presión al alza en el proceso de producción debería ser algo temporal, por lo que no parece probable que las empresas vayan a trasladar este aumento de los precios a sus clientes.
- En segundo lugar, y desde una perspectiva estadística, durante el último año ha resultado complicado medir la inflación, por una serie de motivos. Durante los periodos de confinamiento, la recogida de datos fue materialmente imposible. Además, la composición del consumo también ha cambiado de forma significativa (más alimentos, menos servicios).
- Y, por último, la reanudación de ciertas actividades también está provocando cierta distorsión de precios.
En Estados Unidos, el índice de precios al consumo subió un 0,6% entre febrero y marzo, o un 0,3% si excluimos los precios de los alimentos y la energía. La subida de los precios de los hoteles, las tarifas aéreas (el transporte en general) y el ocio explican en parte este aumento de la inflación. Los precios de los automóviles de segunda mano también registraron un inesperado aumento. El coste de la vivienda también contribuyó de forma significativa a la aceleración de la inflación. Y, por último, comienzan a sentirse los efectos de base sobre los precios de la energía. Es probable que los costes de todos estos productos continúen aumentando en los próximos meses.
En este entorno, se prevé que el indicador de inflación preferido por la Reserva Federal (el índice de gastos en consumo personal, que excluye los precios de los alimentos y la energía, más volátiles) supere en los próximos meses el 2% interanual (frente al 1,4% registrado en febrero), en línea con las previsiones de la entidad (+2,2% para el cuarto trimestre de 2021). La duda es si un aumento excesivo de la inflación en los próximos trimestres podría obligar a los bancos centrales a endurecer su política antes de lo previsto en virtud del marco que establece un objetivo de inflación media.
¿Qué consecuencias tiene todo esto en los mercados?
El discurso de la Reserva Federal no ha cambiado. Jerome Powell, presidente de la entidad, ha insistido en la importancia de «avanzar de forma significativa» hacia los objetivos de pleno empleo e inflación, necesarios para comenzar a normalizar la política monetaria; y de hacerlo no solo en las previsiones, sino también en la realidad. Powell ha señalado que es poco probable que las presiones inflacionistas temporales cambien la psicología de los agentes económicos y provoquen un aumento permanente de la inflación.
Por el momento, parece que el compromiso de la Reserva Federal de esperar para ver cómo evoluciona la situación ha convencido solo de forma parcial a los inversores. Los mercados prevén la primera subida de tipos de interés para 2022.
Sin embargo, la reciente evolución del mercado no rebate de forma categórica el pronóstico de la Reserva Federal. La presión al alza sobre los tipos de interés estadounidenses a largo plazo se ha ralentizado tras la subida de casi 100 puntos básicos registrada desde las elecciones del pasado mes de noviembre. El 13 de abril, el rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense 10 años se situaba en el 1,61%, frente al 1,74% registrado a finales de marzo.
Por otro lado, las expectativas del mercado con respecto a la tasa futura de inflación derivadas del rendimiento de los bonos ligados a la inflación se han situado entre el 2,25% y el 2,45% desde principios de año (el 14 de abril se situaban en el 2,43% para los swaps de inflación a cinco años en cinco años). Por lo tanto, las expectativas están en línea con el objetivo de inflación de la Reserva Federal.
El entorno continúa favoreciendo a la renta variable
A pesar de los interrogantes más o menos justificados que plantean las perspectivas de inflación, se prevé que la política monetaria y los tipos de interés continúen favoreciendo a los activos de riesgo en los próximos meses. Es probable que las perspectivas de una recuperación cíclica favorezcan al mercado de renta variable a medio plazo, aunque es posible que algunas cuestiones técnicas susciten cierta preocupación por la posibilidad de correcciones del mercado a corto plazo.
No cabe duda de que a los inversores de renta variable también les preocupa el escenario de inflación/reflación, por lo que en la próxima declaración de las ganancias registradas durante el primer trimestre estarán especialmente atentos a las perspectivas que presenten las empresas. Particularmente importante será su opinión sobre si las restricciones impuestas a causa del coronavirus, la escasez de chips informáticos u otros problemas en las cadenas de suministro podrían frenar el crecimiento futuro de los beneficios empresariales, lo que nos podría dar una pista sobre la capacidad de las empresas para mantener sus márgenes.
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