La volatilidad ha aumentado con fuerza ante la caída registrada por la renta variable global en 2022, mientras que los rendimientos de la renta fija suben ante el endurecimiento del discurso y la actuación política de los bancos centrales, la Reserva Federal en particular. El Reino Unido también ha contribuido, en un entorno de mayor preocupación por la inflación y la sostenibilidad de la deuda. Incluso China ha intervenido en el mercado de divisas.
Las malas noticias económicas se convirtieron esta semana en buenas noticias para los mercados: tras los decepcionantes resultados del informe del ISM sobre la actividad manufacturera en Estados Unidos, aumentó la esperanza de que la Reserva Federal cambiara su tendencia de endurecimiento monetario. El índice S&P 500 subió un 5,7% en solo dos días; la renta variable estadounidense había caído más del 9% en septiembre.
Sin embargo, ni la Reserva Federal ni el Banco Central Europeo han variado su postura de endurecimiento.
Desde que el Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal (FOMC) aprobó una tercera subida de los tipos de interés de 75 puntos básicos en su reunión de septiembre, la entidad ha mantenido su discurso sobre la necesidad de subir los tipos para combatir la inflación.
El presidente del banco central, Jerome Powell, ha comenzado a advertir de que el aumento del desempleo podría ser el precio que habría que pagar por reducir la inflación. Los datos más recientes del índice de gastos en consumo personal (PCE) confirman la necesidad de esta postura agresiva de la entidad frente a la inflación. El PCE subyacente, que excluye los precios de la energía y los alimentos, es el indicador de inflación preferido por la Reserva Federal. En agosto subió un 4,7%, y un 4,9% en términos interanuales, pero el objetivo de la Reserva Federal es del 2%.
Los miembros de nuestro equipo de análisis no tienen ninguna duda de que la entidad está dispuesta a llevar a Estados Unidos a la recesión para combatir la inflación. Las probabilidades de que esto ocurra son bastante altas. El rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a 2 años se está consolidando en torno al 4,2%, mientras que el de los títulos a 10 años ha caído al 3,8% tras haber alcanzado el 4% la semana pasada (es decir, estamos ante una inversión de la curva, algo que suele considerarse una señal de recesión). El mercado de renta variable se ha visto afectado por el aumento de los rendimientos del mercado de renta fija (véase gráfico 1).
El BCE señala nuevas subidas de tipos
El BCE también se ha mostrado más agresivo ante el aumento de la inflación en la eurozona. La inflación general alcanzó en septiembre un máximo histórico del 10% interanual, mientras que la inflación subyacente subió al 4,8% también en términos interanuales (véase gráfico 2).
La reciente victoria de la coalición de derechas en las elecciones generales celebradas en Italia ha aumentado la preocupación de los inversores sobre la incertidumbre política en el país y las consecuencias en la eurozona, lo que también ha impulsado al alza los rendimientos de la deuda.
Tras subir los tipos de interés en 75 puntos básicos en septiembre, el BCE señaló que volvería a subirlos en sus próximas reuniones con el fin de frenar la inflación. En la rueda de prensa posterior a la reunión, la presidenta de la entidad, Christine Lagarde, afirmó que el tipo de interés final podría superar el 2% en diciembre de 2022 o febrero de 2023.
En Europa, el aumento de los precios de la energía está impulsando la inflación y debilitando la demanda real simultáneamente, lo que aumenta el riesgo de estanflación. Aunque ya se han puesto en marcha paquetes de medidas en toda Europa para tratar de amortiguar la crisis de los precios de la energía, el problema de la inflación es demasiado grave, lo que obliga al BCE a reaccionar aun a costa de la recesión. La semana pasada, los responsables políticos ya hablaban de «adelantar» las subidas de tipos con un incremento de otros 75 puntos básicos en los próximos días.
Las perspectivas de la economía británica siguen siendo preocupantes
Aunque la intervención del Banco de Inglaterra y el cambio de rumbo del gobierno en su propuesta de eliminar el tipo impositivo del 45% a los más ricos han contribuido a estabilizar los mercados financieros, los inversores siguen mostrando preocupación por las perspectivas económicas del país.
El ahorro previsto de 2.000 millones de libras (del paquete total de 45.000 millones) que supone este cambio de rumbo del gobierno no cambia el hecho de que el estímulo fiscal programado (y no financiado) incrementará el doble déficit del Reino Unido, que se encuentra ya en un nivel elevado desde hace varias décadas. El déficit fiscal alcanzó el 2,6% del PIB en el primer trimestre de 2022 y el de la balanza por cuenta corriente equivale a más del 8% del PIB. El ratio deuda-PIB, que está casi en el 100% del PIB, se sitúa 11,8 puntos porcentuales por encima de la media de la Unión Europea.
El paquete de medidas de estímulo fiscal sin financiación podría agravar aún más el déficit, algo que hace temer que se produzcan dificultades de financiación si no se compensa a los inversores extranjeros ante la caída del tipo de cambio y la subida de los tipos de interés. El mercado reaccionó con una venta masiva de la libra esterlina y de títulos de deuda pública británica.
Por último, las tensiones geopolíticas también han provocado el nerviosismo de los inversores. Cuatro regiones prorrusas de Ucrania votaron en referéndum su incorporación a Rusia. Sin embargo, las democracias occidentales consideran que estos referéndums carecen de validez y que no deben servir de base para la anexión de estas regiones por parte de Rusia.
Intervención de China
El efecto contagio de la volatilidad global al tipo de cambio del renminbi chino provocó la intervención del Banco Popular de China para evitar la caída desordenada de la divisa, que se ha depreciado en torno al 8% frente al dólar desde principios de año.
Tras advertir la semana pasada a los especuladores que no apostaran «por una apreciación o depreciación unilateral del renminbi», la entidad aumentó del 0% al 20% el coeficiente de reserva de riesgo cambiario para las ventas a plazo de divisas. Un coeficiente más alto aumenta el coste de transacción de las compras de divisas a plazo (principalmente dólares), lo que contribuye a mitigar la presión de depreciación del renminbi.
El banco central advirtió de que volvería a intervenir en caso de inestabilidad de las condiciones de mercado. Entre las medidas que podría tomar destacan las siguientes:
- Nuevos aumentos del coeficiente de reserva de riesgo cambiario para las ventas a plazo de divisas
- Recortes del requisito de reserva para los depósitos de divisas en los bancos comerciales (lo que liberaría más dólares estadounidenses)
- Aumento de las ventas de divisas directas a partir de las reservas de la entidad
- Orientación a los bancos en la venta de divisas
- Uso del «factor contracíclico» para influir en el tipo de cambio cruzado dólar-renminbi
Consecuencias
2022 está siendo un mal año para los mercados de renta variable. El índice S&P 500 ha caído en torno al 25% desde principios de año, su peor resultado en 20 años. La caída generalizada se debe al aumento de los rendimientos de la deuda a largo plazo y al deterioro de las perspectivas de beneficios empresariales.
Los bancos centrales se ven obligados a mantener durante algún tiempo el endurecimiento de su política monetaria (es decir, a subir los tipos) para acercar la inflación a su objetivo. Es probable que dicho endurecimiento monetario continúe reduciendo las valoraciones del mercado de renta variable antes de que disminuya la inflación.
La prima de riesgo de la renta variable podría aumentar a medida que la economía mundial se ralentice y la propensión al riesgo vaya disminuyendo, lo que reduciría aún más las valoraciones del mercado de renta variable.
En nuestra opinión, las expectativas de beneficios siguen siendo demasiado optimistas en relación con el riesgo de la ralentización económica que están diseñando los bancos centrales. Por lo tanto, la revisión a la baja de dichas expectativas podría ejercer aún más presión bajista sobre los precios de la renta variable.
Hay que prepararse para un nuevo aumento de la volatilidad de los mercados.
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