Si los inversores esperaban un enero tranquilo, sin declaraciones por parte de la Reserva Federal, estaban equivocados. El banco central estadounidense ya se ha puesto manos a la obra y la renta variable se resiente.
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En lo que llevamos de año, la renta variable ha caído ante el aumento generalizado del rendimiento de la deuda a largo plazo. De hecho, es algo que venía ocurriendo desde diciembre. Si tomamos el 13 de diciembre como punto de referencia, la renta variable global ha caído un 3,7% en las cuatro últimas semanas, y el rendimiento de los títulos a diez años ha aumentado 36 puntos básicos en Estados Unidos, 34 en Alemania y 43 en el Reino Unido.
Como suele ser habitual, el volumen de negociación es escaso en los días previos a Navidad y en la primera semana de enero. Sin embargo, estos movimientos resultaron significativos. El factor que influyó en mayor medida fue el cambio que mostró la Reserva Federal en el tono de su discurso durante la reunión que celebró los días 17 y 18 de diciembre, cambio que provocó un (nuevo) ajuste en las expectativas del mercado sobre la política monetaria estadounidense.
¿Aterrizaje suave?
Los datos de empleo publicados el pasado 10 de enero confirmaron la solidez del mercado laboral en Estados Unidos. En diciembre se crearon 256.000 nuevos empleos, lo que podría justificar la postura de prudencia de la Reserva Federal.
Los responsables políticos están centrados en la trayectoria de inflación. Jerome Powell, presidente del banco central estadounidense, señaló: «Aún queda trabajo por hacer [en el terreno de la inflación], y debemos mantener la orientación restrictiva de la política monetaria para poder hacerlo».
Otros bancos centrales han señalado que van a esperar a que la inflación reanude su tendencia hacia el objetivo del 2% antes de anunciar nuevos recortes de tipos de interés. El presidente de la Reserva Federal dejó claro que las previsiones proporcionadas por algunos responsables políticos habían tenido en cuenta el posible efecto inflacionista de las propuestas de política económica de Donald Trump. Powell se refirió a las estimaciones realizadas por la Reserva Federal en 2018 sobre el impacto del aumento de los aranceles en la inflación.
Los primeros resultados del último estudio sobre el nivel de confianza de los hogares realizado por la Universidad de Michigan señalaron que las expectativas de inflación a uno y tres años habían alcanzado en enero su nivel más alto en un año.
Los mercados de futuros no reflejan ningún recorte de tipos de interés en las tres primeras reuniones del año de la Reserva Federal (enero, marzo y mayo) y apuntan a un solo recorte a final de año. Esta previsión resulta aún más restrictiva que la presentada por la Reserva Federal en su reunión de diciembre.
Los principales intermediarios financieros están también revisando sus expectativas y prevén que se mantenga el nivel de tipos actual durante el primer trimestre y se aprueben uno o dos recortes más adelante. La mayoría de los observadores parecen estar de acuerdo en que el ciclo de flexibilización de la política monetaria está llegando a su fin.
Algunas autoridades apuntaron al concepto de «recalibración» de la política monetaria estadounidense, que se habría alcanzado con el recorte de tipos anunciado en diciembre y con unos tipos de interés en el rango del 4,25% al 4,50%.
Más recientemente, el gobernador de la Reserva Federal de San Luis, Alberto Musalem, señaló que, con el nivel actual de tipos de interés, las condiciones financieras continúan favoreciendo la actividad económica.
Por su parte, el gobernador Christopher Waller, una de las voces más prominentes del comité de política monetaria, pareció desmarcarse de esta postura de prudencia y apuntó a la posibilidad de nuevos recortes de tipos.
Desincronización
En cualquier caso, parece estar surgiendo una nueva opinión de consenso que podría resumirse en «esperar a ver qué pasa», aunque es probable que otras economías desarrolladas (con la excepción de Japón) sigan recortando los tipos de interés.
Además de la presión al alza generalizada sobre el rendimiento de la deuda a largo plazo que hemos mencionado antes, las consecuencias más visibles del aumento de los rendimientos las hemos visto en el mercado de divisas.
El índice del dólar (calculado en relación con una cesta de divisas compuesta por el euro, el yen, la libra esterlina, el dólar canadiense, la corona sueca y el franco suizo) había subido un 2,6% en diciembre. Ha continuado subiendo hasta alcanzar su nivel más alto desde noviembre de 2022, marcando una subida del 1,1% en comparación con los niveles registrados a finales de 2024.
La revalorización del dólar ha sido rápida y ha alcanzado niveles simbólicos (por ejemplo, el pasado 13 de enero el tipo de cambio entre el dólar y el euro se situó por debajo de 1,02). Esta situación podría llevar a las autoridades a intervenir. Cuando el yuan chino cayó hasta acercarse a su mínimo histórico, el gobierno chino anunció medidas para estabilizar las expectativas y «corregir el comportamiento procíclico del mercado».
El BCE seguirá recortando los tipos. ¿En qué medida?
Ante las débiles perspectivas de crecimiento, los gobernadores del Banco Central Europeo (BCE) están (casi) de acuerdo en lo que respecta a aprobar nuevos recortes de tipos de interés en 2025.
El gobernador del Banque de France afirmó el pasado 8 de enero: «Si se confirma la caída de la inflación que hemos previsto en los próximos trimestres, tiene sentido que avancemos para alcanzar la tasa neutral en verano sin ralentizar el ritmo». Piero Cipollone, miembro del comité ejecutivo del BCE, considera que mantener la demanda en un nivel reducido para tratar de protegernos frente a futuras crisis de inflación sería «contraproducente».
El pasado 13 de enero, el economista jefe del banco central, Philip Lane, señaló que lo más probable es que se mantuviera la flexibilización monetaria para asegurar el crecimiento de la economía europea. No obstante, también señaló que había que encontrar la manera de que dicha flexibilización no provoque una recesión ni retrase el regreso de la inflación al objetivo del 2% fijado por el BCE.
Sin embargo, las expectativas que reflejan los mercados de futuros han cambiado. A finales de diciembre, los mercados descontaban 125 puntos básicos en recortes en 2025, mientras que ahora se descuentan algo menos de cuatro recortes de 25 puntos cada uno.
Es probable que la fluctuación del tipo de cambio entre el euro y el dólar esté relacionada con las dudas que están empezando a surgir, aun cuando el BCE aún no ha hecho declaraciones sobre el nivel de la divisa europea.
Primer paso: más exposición a la renta variable estadounidense
Los indicadores más recientes muestran la divergencia existente entre las economías, con posibles consecuencias en los mercados financieros y las expectativas de política monetaria. A corto plazo, parece difícil anticipar un cambio repentino en estas tendencias.
Estamos convencidos de que la economía estadounidense puede lograr un aterrizaje suave, y parece razonable descartar la recesión en 2025, lo que ofrece un entorno favorable a los activos de riesgo. Además, las perspectivas de beneficios de las empresas estadounidenses son prometedoras hasta para las compañías de pequeña capitalización, que podrían beneficiarse de las medidas proteccionistas.
Las expectativas de los analistas sobre las empresas que componen el índice tecnológico NASDAQ son favorables. Sin embargo, tal y como vimos en diciembre, la política monetaria de la Reserva Federal será decisiva para el mercado de títulos del Tesoro y, por tanto, para la renta variable, especialmente para las grandes tecnológicas. La diferenciación entre sectores, estilos y capitalización podría caracterizar los primeros meses del nuevo año, lo que exige una gestión activa y diligente. Teniendo esto en cuenta, nos parece razonable ampliar y diversificar la exposición a la renta variable estadounidense más allá de las grandes tecnológicas.
