La geopolítica ha dominado los titulares y ha impulsado los movimientos de los mercados en un grado especialmente elevado en los últimos tiempos. La escalada del conflicto en Oriente Medio podría provocar una fuerte subida del precio del petróleo, con consecuencias negativas para la inflación, el crecimiento económico y los activos de riesgo.
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En el momento de escribir estas líneas (25 de junio), parece haberse instaurado un frágil alto el fuego, pero los inversores seguirán atentos a las noticias para determinar si la situación se ha estabilizado realmente.
Dada la limitada reacción del mercado a los intercambios entre Israel e Irán (por ejemplo, los precios del petróleo Brent subieron sólo 10 dólares por barril y los precios han retrocedido desde entonces), apenas ha habido repercusiones económicas directas.
Así pues, los datos recientes nos ofrecen una imagen razonable del estado actual de la economía mundial. La publicación clave ha sido los índices de gestores de compras de junio. Estos muestran un crecimiento constante en EE.UU., pero dificultades en Europa.
Los aranceles de EE.UU. siguen preocupando a la industria europea
Empezando por el sector manufacturero, donde se concentra la preocupación por el impacto de los aranceles de EE.UU. a las importaciones, las tres economías europeas que han presentado datos hasta ahora (Francia, Alemania y Reino Unido) han mostrado una continua contracción del sector. El ritmo de contracción se ha acelerado en Francia, pero se ha ralentizado en Alemania y el Reino Unido (véase el Gráfico 1).
Los aranceles «recíprocos» de EE.UU. se han suspendido por el momento (se volverán a evaluar el 9 de julio), pero se mantienen los aranceles básicos del 10%, con tipos más elevados en sectores como el del acero y el acero inoxidable.
Gráfico 1
Los índices de gestores de compras muestran el impacto de los aranceles en Europa
Datos a 24 de junio 2025. *Institute for Supply Management. Fuentes: FactSet, BNP Paribas Asset Management.
En contraste con Europa, el PMI manufacturero estadounidense fue mejor de lo esperado, situándose en 52,0 puntos. Como pretendía la Administración, los aranceles están beneficiando a los fabricantes estadounidenses (en la medida en que no dependen de las importaciones para obtener insumos).
Sin embargo, el indicador de actividad manufacturera del Institute for Supply Management arrojó una lectura por debajo de 50 puntos en mayo. La semana que viene sabremos si sigue enviando una señal contradictoria.
La actividad del sector servicios también retrocedió en Francia y Alemania, aunque se mantuvo estable y expansiva en el Reino Unido (compensando en cierta medida las malas ventas minoristas de mayo).
El impacto de los aranceles en la actividad de los servicios debería ser menor, lo que sugiere que la ralentización de la actividad refleja problemas más generales. Los datos parecen especialmente preocupantes si se tiene en cuenta que el BCE lleva bajando su principal tipo de interés oficial desde septiembre del año pasado.
De nuevo, en contraste, el sector servicios estadounidense siguió creciendo a buen ritmo (53,1 puntos).
La reacción de los mercados refleja las divergencias entre Europa y EE.UU.
La divergencia de la actividad económica a ambos lados del Atlántico se ha reflejado en el comportamiento reciente de los mercados de renta variable. En lo que va de junio, el índice MSCI Europe ha caído un 1% en moneda local, mientras que el S&P 500 ha subido un 3%.
Los rendimientos del Tesoro estadounidense y del Bund a diez años se han mantenido cerca de la parte baja del rango en el que han estado durante las últimas semanas, con las preocupaciones del mercado sobre el abultado déficit presupuestario de EE.UU. y el «Big Beautiful Bill» de Donald Trump evidentemente marginales – por ahora.
El dólar estadounidense se ha estabilizado desde los anuncios arancelarios del “Día de la Liberación”, pero el índice DXY -que mide la fortaleza del dólar frente a una cesta de seis divisas de mercados desarrollados- sigue un 10% por debajo de lo que estaba a principios de año.
Uno de los factores clave para entender este descenso son los flujos: ¿están vendiendo activos estadounidenses los inversores extranjeros? o ¿están comprando activos extranjeros los inversores estadounidenses?
Los datos publicados recientemente por el Tesoro estadounidense muestran lo que ocurrió en abril. Normalmente, los EE.UU. registran entradas de cartera, que son el reflejo de su déficit por cuenta corriente.
En abril, sin embargo, EE.UU. registró el cuarto mayor mes de salidas desde 1978 (véase el Gráfico 2). Incluso podría considerarse el segundo mayor, ya que las dos mayores salidas mensuales se produjeron durante Covid, lo que constituyó una situación única.
Estas salidas muestran que se produjo un claro cambio en la percepción de los inversores sobre las ventajas de invertir en activos estadounidenses frente a los no estadounidenses tras las noticias sobre los aranceles.
Dado que la sobreponderación de la renta variable estadounidense era una opinión tan consensuada tras la reelección de Donald Trump, no es de extrañar que la reacción a un acontecimiento que cuestionaba esa posición fuera tan fuerte.
¿Y ahora qué?
La cuestión ahora es hasta qué punto persistirán estas salidas («sell America»), y si el dólar seguirá depreciándose. El tiempo lo dirá, pero vale la pena señalar que, desde abril, los flujos de fondos cotizados (ETF) muestran que los inversores europeos están volviendo a los activos estadounidenses.
Si el dólar sigue cayendo, uno de los beneficiarios podría ser la renta variable de los mercados emergentes. Durante el último periodo de depreciación sostenida del dólar, de 2002 a 2011, la renta variable de los mercados emergentes superó sistemáticamente a la de los mercados desarrollados. En cambio, no hubo correlación entre el dólar y el rendimiento de la renta variable estadounidense en comparación con la no estadounidense.
