El BCE ha vuelto a recortar los tipos de interés, y la atención del mercado se centra ahora en el ritmo de recortes que adoptará la Reserva Federal de Estados Unidos. ¿Optará por ir despacio y aprobar un primer recorte de 25 puntos básicos? ¿O considerará que las presiones inflacionistas han llegado definitivamente a su fin y tratará de alejar los riesgos de recesión con un recorte de 50 puntos?
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Prudencia del BCE
El Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) se reunió el pasado 12 de septiembre. Tal y como se esperaba, se acordó un nuevo recorte del tipo de la facilidad de depósito del 3,75% al 3,50%. En la declaración posterior a la reunión, la entidad no se comprometió a ninguna trayectoria específica en lo que respecta a la evolución de los tipos de interés en los próximos meses y siguió insistiendo en que todo dependería de los datos económicos.
En sus nuevas proyecciones, el BCE revisó a la baja el crecimiento de los tres próximos años en 10 puntos básicos. Los riesgos siguen tendiendo a la baja. La principal sorpresa fue la inflación. A pesar de la revalorización del euro y la reducción de los precios del petróleo (véase el gráfico 1), el BCE no ha cambiado ni revisado a la baja su previsión de inflación.
La política monetaria de la eurozona es restrictiva, con unos tipos reales que se sitúan en torno al 1,5%, muy por encima del tipo neutral (que estimamos, como máximo, en el 1%). Aunque existe la posibilidad de que se anuncie un nuevo recorte de tipos en el mes de octubre, esta medida no resulta tan evidente, ya que, ni hay mucho tiempo, ni van a publicarse nuevos datos que permitan a los miembros del Consejo de Gobierno llegar a un consenso antes de la reunión, prevista para el día 17.
Pensamos que hay más probabilidades de que el nuevo recorte de tipos se anuncie en la reunión de diciembre. Si las perspectivas apuntaran a un descenso de la inflación en 2025, en diciembre podría también revaluarse la trayectoria de flexibilización de la política monetaria. Por ahora, el riesgo al que se enfrentan las perspectivas de inflación del BCE es que sus previsiones resulten demasiado optimistas. La aceleración del ritmo de recortes (por ejemplo, entre diciembre hasta abril) podría adoptar la forma de recortes consecutivos hasta que el tipo de interés oficial se acerque al tipo neutral.
El mensaje más importante que se desprende de las proyecciones del BCE es que el banco central mantiene intacta su convicción de que los salarios y la inflación subyacente se desacelerarán de manera considerable en 2025. El ritmo de nuevos recortes de tipos dependerá de la evolución de la economía de la eurozona en los próximos meses.
Vientos desinflacionistas procedentes de China
Continúa la racha de debilidad de los datos económicos en China. Tras los malos resultados recogidos por los índices de gestión de compras, los recientes datos de inflación, comercio y crédito también se han deteriorado. La producción industrial creció a su ritmo más lento desde marzo, mientas que el crecimiento mensual del sector de ventas minoristas fue el segundo más lento del año. La inflación anual se sitúa muy por debajo del 1%.
El exgobernador del Banco Popular de China, Yi Gang, señaló que China debería centrarse en poner fin a la deflación, un reconocimiento por parte de una figura importante en el país de que la caída de los precios está amenazando las perspectivas de crecimiento de la economía china. El exceso de capacidad significa que el país continúa exportando presiones desinflacionistas a todo el mundo, especialmente a sus socios comerciales de los mercados desarrollados.
La demanda interna es débil en el país, aunque las exportaciones están aumentando. El crecimiento del crédito también alcanzó un mínimo histórico en agosto. La tendencia de crédito apunta a una nueva ralentización de la actividad futura. Parece que una de las consecuencias de la crisis del sector inmobiliario ha sido la generación de una economía a dos velocidades, en la que las exportaciones están creciendo con rapidez (la exportación real ha aumentado un 14% durante el último año), mientras que la demanda interna disminuye. Si el superávit de la balanza de bienes continúa aumentando, China podría enfrentarse a nuevos aranceles por parte de sus socios comerciales.
El índice CSI 300 ha caído en torno al 7% este año. Aunque las valoraciones de las empresas chinas resultan atractivas, con un ratio precio-beneficios medio en torno a 11 veces, la recuperación del mercado inmobiliario chino parece estar siguiendo el mismo patrón que hemos visto en otros países, con un periodo prolongado de estancamiento antes de iniciar la recuperación.
El presidente Xi Jinping ha pedido a las autoridades que se esfuercen por alcanzar este año el objetivo de crecimiento del 5%, y el Banco Popular de China también se ha comprometido a proporcionar más apoyo político. Ya estamos a mediados de septiembre, por lo que las autoridades chinas tendrán que actuar con mucha rapidez para alcanzar el objetivo oficial de PIB en 2024.
¿Qué ritmo seguirá la Reserva Federal?
En un contexto de menor preocupación por la inflación y mayor inquietud en torno a la situación del mercado laboral estadounidense, la Reserva Federal está a punto de anunciar el primero de una serie de recortes de tipos de interés. Tras más de un año con unos tipos de interés entre el 5,25% y el 5,5%, el banco central trata de evitar un nuevo deterioro del mercado laboral y de lograr un aterrizaje suave de la economía estadounidense.
En nuestra opinión, el tipo neutral en Estados Unidos se sitúa en torno al 3%. El interrogante ahora es a qué ritmo va a recortar los tipos la Reserva Federal para situarlos en este nivel. La semana pasada se publicaron una serie de artículos en los que se indicaba que las opciones de la Reserva Federal estaban abiertas, lo que ha hecho que los mercados de futuros, que anticipaban un recorte de tipos de 25 puntos básicos hace una semana, descuenten ahora una probabilidad del 70% de que el primer recorte sea de 50 puntos.
Desde la reunión celebrada en julio por la Reserva Federal, los datos económicos han sido dispares. Los datos relativos a la inflación de los precios al consumo que se publicaron la semana pasada mostraron una reducción de la inflación general del 2,9% al 2,5% en términos internuales, aunque la inflación subyacente aumentó ligeramente. Tras los débiles datos de empleo del mes de julio, el crecimiento del empleo volvió a mostrar debilidad en agosto, aunque la tasa de desempleo registró un ligero descenso. La creación de empleo se concentró en unos pocos sectores, lo que lleva a preguntarse por qué las empresas están reduciendo la contratación en un momento de sólido crecimiento económico.
Lo más probable es que ni el recorte de 25 ni el de 50 puntos básicos reciban el apoyo unánime de los miembros del Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal. La decisión sobre los tipos vendrá acompañada de una serie de proyecciones económicas y de un diagrama de puntos actualizado en el que se incorporarán las previsiones individuales de tipos de interés de los distintos miembros del Comité. Si la Reserva Federal opta por un recorte de 50 puntos básicos, los mercados esperarán al menos dos recortes más de 25 puntos en las dos reuniones restantes de 2024.
En nuestra opinión, el crecimiento de la economía estadounidense va camino de un aterrizaje suave, con recortes de tipos de 75 puntos básicos este año y nuevos recortes el año próximo, lo que acercará la política monetaria estadounidense al tipo neutral a finales de 2025.
