El siguiente artículo se publicó inicialmente en la página web de análisis económico del Grupo BNP Paribas. En este enlace puedes leer la versión original.
En su esperado discurso en el simposio anual de bancos centrales de Jackson Hole, el último como presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell sorprendió a los mercados al abrir la puerta a una bajada de tipos en la próxima reunión del Comité de Mercado Abierto (FOMC). El tono utilizado esta vez distó mucho del de la rueda de prensa que ofreció tras la reunión del FOMC el pasado 30 de julio, así como de las actas publicadas pocos días antes del discurso. Los mercados lo celebraron con un repunte tanto de la renta variable como de la renta fija. ¿Había realmente motivos para ello? Mucho depende de las razones que provocaron el cambio de tendencia en el discurso de Powell. ¿Fue el alivio por la evolución de la inflación? ¿El mayor temor a una recesión? ¿Una cesión a la presión política? El propio presidente Powell lo atribuyó al «cambiante equilibrio de riesgos». Y eso, ¿qué significa? Podemos analizar cuatro posibles factores: los datos, la función de reacción, la composición de la Junta de Gobernadores y la política.
Los datos
Los datos de empleo publicados el pasado 1 de agosto mostraron una creación de empleo muy inferior a la esperada, no solo en julio, sino también en los dos meses anteriores, y dejaron el nivel de empleo a finales de julio apenas por encima del registrado en abril. No obstante, la tasa de desempleo subió solo ligeramente al 4,2%, por lo que se mantiene en un nivel reducido en términos históricos. Por su parte, los datos de inflación correspondientes al segundo componente del mandato dual de la Reserva Federal también se alejaron del objetivo fijado por la entidad, ya que tanto la inflación de los precios minoristas como la de los precios al por mayor se aceleró en julio y superó el 3%. Además, las encuestas sectoriales confirmaron que la mayoría de las empresas tienen la intención de repercutir en los consumidores el aumento de los precios al que se enfrentan como consecuencia de los aranceles, y en agosto también subieron ciertos indicadores de expectativas de inflación1.
No cabe duda de que esta tensión entre los dos componentes del mandato dual de la Reserva Federal supone un problema, que ya anticipó el FOMC en su reunión de julio. Posiblemente, lo que no se esperaba era la magnitud de la desaceleración en el ritmo de creación de empleo.
La función de reacción
Tras la última reunión del FOMC, el presidente Powell insistió en que el indicador pertinente para evaluar la consecución del objetivo de «máximo empleo» por parte de la Reserva Federal era la tasa de desempleo. Powell restó importancia a la ralentización del crecimiento del empleo, ya que considera que tanto la oferta como la demanda del mercado laboral se están moderando a un ritmo similar, lo que ofrece un cierto equilibrio al mercado.
Aunque esta dinámica sigue estando muy presente, el presidente señaló que dicho equilibrio era «curioso», con lo que pareció abandonar su análisis anterior en favor de otro menos favorable, como el que lleva un tiempo defendiendo el gobernador Christopher Waller, quien en la reunión de julio votó a favor de un recorte de tipos de interés. En opinión de Waller, los riesgos a la baja están aumentando y el equilibrio actual podría dar paso rápidamente a un aumento de los despidos y el desempleo.
Parece haber quedado atrás el argumento de que la distancia entre el nivel actual de inflación y el objetivo marcado es aún mayor, lo que obligaba a abordar dicho riesgo en primer lugar. Sin embargo, esta vez Powell señaló que, aunque sí que existe el riesgo de que el impacto de los aranceles en los precios se prolongue en el tiempo, este escenario «no parece probable», volviendo así a coincidir con la opinión que Waller mantiene desde hace tiempo. ¿Por qué lo afirma ahora, cuando las actas de la reunión de julio dejaban claro que entonces se trataba de una opinión minoritaria?
La composición de la Junta de Gobernadores
A principios de agosto, la gobernadora Adriana Kugler anunció de manera inesperada su dimisión de la Junta de la Reserva Federal. Aunque se esperaba que se mantuviera en su cargo hasta enero de 2026, no asistió a la reunión de julio del FOMC.
Su dimisión dejó vacante un puesto para el que el presidente Donald Trump ha nombrado a Stephan Miran, actual presidente de su Consejo de Asesores Económicos. Si el Senado confirma su nombramiento antes del 16-17 de septiembre, Miran votará a favor de un recorte de tipos de al menos 25 puntos básicos en la reunión de septiembre (si bien se ha declarado partidario de que el recorte sea de 50 puntos). Más recientemente, han surgido acusaciones de fraude hipotecario contra la gobernadora Lisa Cook, que han llevado al presidente Trump a ordenar su destitución y que podrían permitirle nombrar a otro miembro de la Junta con ideas afines a las suyas antes de la reunión de septiembre. Ello inclinaría aún más la balanza hacia la mayoría del FOMC y también daría a los candidatos nombrados por Trump la mayoría en la Junta de la Reserva Federal.
Las decisiones de política monetaria las toma el FOMC, no la Junta de la Reserva Federal. Sin embargo, la Junta tiene competencias importantes, como la posibilidad de rescindir a su antojo el mandato de los presidentes regionales (que componen el resto de los miembros del FOMC)2. A lo largo de su mandato, Powell se ha caracterizado por fomentar el consenso, un verdadero arte que exige anticipar dónde puede encontrarse el denominador común en el futuro.
La política
En los últimos meses, la independencia de la Reserva Federal respecto al poder ejecutivo se ha visto cuestionada como nunca desde la época de Nixon. En aquel momento la presión se ejercía a puerta cerrada, pero hoy en día, se ejerce semana tras semana en las redes sociales y en las pantallas de televisión, con la clara intención de poner a prueba, o encontrar formas de eludir, los límites de las leyes que protegen del despido a los presidentes y gobernadores de la Reserva Federal.
Más allá de los ataques verbales de Trump contra el presidente del banco central, existe una corriente subyacente más amplia entre los aliados del presidente estadounidense que cuestiona de manera fundamental el actual modelo de gestión de la entidad y exige reformas drásticas. Entre los partidarios a dicha corriente se encuentran el último nombramiento de la Junta de la Reserva Federal y uno de los principales candidatos para suceder al presidente Powell3.
La independencia del banco central no puede darse de manera aislada. Salvo que exista un amplio consenso social y político a su favor, está llamada a desaparecer. Este contexto coloca el equilibrio de riesgos en una perspectiva completamente diferente: habría que elegir entre la posibilidad de neutralizar la presión política a la que se ve sometida la independencia de la Reserva Federal mostrando una mentalidad más abierta a un posible cambio en la orientación de la política monetaria, lo que conllevaría un riesgo limitado para la credibilidad de la entidad en materia de lucha contra la inflación, o arriesgarse a provocar la destrucción de todo el marco institucional que la sustenta.
Es en este contexto en el que Jerome Powell consideró necesario señalar que los «miembros del Comité tomarán sus decisiones [en materia de política monetaria] basándose exclusivamente en su evaluación de los datos y de las consecuencias en las perspectivas económicas y el equilibrio de riesgos. Nunca vamos a desviarnos de este enfoque». Pero ¿a quién se refiere cuando habla de «nosotros», más allá del actual FOMC, que tiene una vida útil bastante corta? ¿Y hasta qué punto resulta tranquilizador un compromiso de «no desviarse nunca» que, de facto, no puede obligar a los Comités del futuro?
Solo Powell conoce la importancia relativa de estas consideraciones. Pero la adopción de medidas destinadas a evitar la ruptura es motivo de celebración. Salvo que los datos de empleo del próximo 5 de septiembre deparen alguna sorpresa muy positiva, se prevé que la Reserva Federal anuncie un recorte de tipos de interés de 25 puntos básicos en la reunión del 17 de septiembre y abogue por una mayor prudencia de cara al futuro.
Es justo ahora y durante los próximos trimestres cuando el riesgo de que la dinámica inflacionista acabe por afianzarse es mayor. La mejor manera de consolidar el escenario de «aterrizaje suave» que la Reserva Federal de Powell ha logrado hasta ahora es evitando el choque frontal con la Casa Blanca, lo que a su vez reduciría el riesgo de una política monetaria demasiado expansiva por parte del FOMC.
[1] Las encuestas sobre expectativas de inflación realizadas por la Universidad de Michigan y la Reserva Federal de Nueva York, publicadas a mediados de agosto, registraron un aumento en las expectativas de inflación de los hogares (tanto a corto como a largo plazo) en julio. Las elaboradas por la Universidad de Michigan se acercan al 4% a largo plazo y las de la encuesta de la Reserva Federal de Nueva York se sitúan en torno al 3%.
[2] En el artículo Who has to leave the Federal Reserve next?, Brookings, de David Wessel, publicado el 8 de agosto de 2025, encontrarás más información al respecto.
[3] Más información en el artículo Reform the Federal Reserve’s Governance to Deliver Better Monetary Outcomes, Manhattan Institute, de Stephen Miran, y en «Central Banking at a Crossroads», G30 Spring Lecture 2025, de Kevin Warsh, disponible en YouTube.
