El conflicto en Oriente Próximo, y la consiguiente crisis energética, amenaza con impulsar notablemente al alza la inflación en los próximos meses. Esa es, sin duda, la lección histórica que nos han dejado otros conflictos anteriores.
Por lo general, al aumento de la inflación le siguen el incremento del rendimiento de los bonos y la volatilidad de los tipos de interés. Lo que suele venir después es la desaceleración del crecimiento. Cuanto más se prolongue el conflicto, peor les irá a los mercados, en términos de aumento de los diferenciales de crédito y reducción de las valoraciones de la renta variable.
Las promesas de un futuro brillante gracias a la inteligencia artificial no compensarán el aumento de las primas de riesgo a corto plazo. Habrá oportunidades de valoración cuando el conflicto termine. Hasta entonces, los activos de baja duración, el crédito de calidad y los activos ligados a la inflación podrían ofrecer una cierta protección.
- Cuestiones macroeconómicas clave: nos enfrentamos a un contexto de aumento de la inflación y ralentización del crecimiento. La pregunta es: ¿de qué magnitud?
- Cuestiones de mercado clave: la aversión al riesgo está provocando una revalorización de los activos caros
Aquí puedes escuchar el artículo
Impacto en los mercados
Los mercados están tratando de asimilar en tiempo real las consecuencias macroeconómicas del conflicto iraní, proceso que se prolongará hasta que los traders e inversores consideren que ya ha pasado lo peor. En el momento de redactar este informe, no está muy claro cuándo podría ocurrir.
El principal foco de atención sigue siendo el mercado mundial de petróleo. El precio del crudo Brent asciende actualmente a 100 dólares el barril, lo que representa un aumento del 90% con respecto al precio más bajo que registró el petróleo el año pasado y de un 66% en comparación con el 13 de marzo de 2025, un año antes de redactarse el presente informe.
En lo que respecta al West Texas Intermediate, que es el crudo de referencia en Estados Unidos, las cifras son del 85% y del 60% respectivamente. Es probable que los precios hayan cambiado mucho para cuando esté leyendo estas líneas.
Hoy por hoy, se trata de subidas importantes. No han sido las mayores que se han registrado hasta ahora, pero sí son muy significativas. El día posterior a la invasión de Ucrania por parte de Rusia en 2022, el precio del crudo Brent era un 112% superior al que se registraba un año antes. Desde 1974, según datos mensuales, ha habido 85 meses en los que el precio del petróleo ha sido más de un 50% superior al que se registraba ese mismo mes un año antes (solo en 18 ocasiones superó el 100%).
En la mayoría de estas ocasiones, aunque no en todas, la inflación estadounidense había subido al 4% o más. Se prevé que las subidas equivalentes del gas natural y la previsión de inflación en Europa impulsen al alza los tipos de interés en la región. Un nuevo episodio inflacionista, tras el que vivimos en 2021 y 2022, podría resultar muy perjudicial para los mercados y para el nivel de vida.
Perspectivas de inflación
El aumento de la inflación, derivado del encarecimiento de la energía, afectará al nivel de renta real de los consumidores y a la rentabilidad de las empresas. Cuanto más se prolongue, más se deteriorarán las perspectivas de crecimiento, con una reducción del consumo y de la inversión empresarial.
Los episodios inflacionistas provocados por las crisis del petróleo que se vivieron en las décadas de 1970 y 1980 desembocaron rápidamente en recesiones. Podríamos decir que el aumento de los tipos de interés (temor a un incremento de la inflación) y la mayor volatilidad de las cotizaciones y los diferenciales de crédito (preocupación por el crecimiento) que se produjeron la semana pasada encajan con ese patrón.
La duración de estas reacciones del mercado y lo que pueda venir después en términos de rentabilidad dependerán en gran medida de cuánto se prolongue el conflicto y de la rapidez con la que logren reequilibrarse los mercados energéticos.
Aspectos positivos
¿Hay algún aspecto positivo en estas perspectivas? Aunque el petróleo y sus derivados (así como el gas y otros productos producidos y exportados desde el Golfo) siguen siendo cruciales para la economía mundial, la intensidad energética ha disminuido. Según la Agencia Internacional de la Energía, la economía mundial genera un 36% más de PIB por unidad de energía que en el año 20001.
Las medidas destinadas a alcanzar una economía de cero emisiones netas mediante la inversión en fuentes de energía no fósiles han contribuido a reducir la dependencia de los combustibles fósiles. Además, el precio real del petróleo también ha disminuido; en términos de dólar, y ajustado por la inflación subyacente, el precio del petróleo es un 25% inferior en términos reales al de marzo de 2022.
En general, en las economías desarrolladas, la proporción que representa hoy la energía en la cesta de consumo es menor a la de hace treinta o cuarenta años. Así, en Estados Unidos, la energía representaba en torno al 9% del índice de precios al consumo hace cuarenta años, frente al 6% actual.
No cabe duda de que el impacto en el precio es lo que realmente importa a corto plazo. Pero esperemos que podamos evitar el escenario de racionamiento energético que recuerdo haber vivido durante mi infancia en la década de 1970.
El repunte de la inflación que se vivió en los años 2021 y 2022 tras la pandemia no debería llevarnos a subestimar la mejora de las perspectivas de inflación que las economías desarrolladas han experimentado durante todo este periodo.
Hay muchas posibilidades de que superemos esta situación y volvamos a centrarnos en el objetivo del 2%, seguramente no este año, pero sí en lo que se refiere a las expectativas de inflación a largo plazo. Ello contribuiría a contener cualquier posible aumento de los rendimientos de los bonos y limitar el daño a los activos de riesgo.
Un escenario de inflación distinto al de la década de 1970
Los precios de los futuros sobre el petróleo apuntan a que el conflicto terminará relativamente pronto. Si los países del G7 logran coordinar con éxito la liberación de las reservas estratégicas de petróleo en los próximos días, ello podría suponer un cierto alivio para los mercados energéticos.
En ese caso, el impacto sobre la inflación mundial sería limitado. Las curvas de swaps de inflación reflejan dicho perfil; resultaría más preocupante que el mercado de swaps de inflación descontara un nivel más elevado de inflación de forma permanente, sobre todo ante los problemas que ello podría suponer para el coste de la vida.
Para que un encarecimiento del petróleo se traduzca en una inflación más elevada de manera persistente es necesario que se produzcan ciertos cambios de comportamiento en la economía: un mayor crecimiento de los salarios y un incremento más rápido de la inflación subyacente de bienes y servicios. Los mercados no están descontando ese escenario ahora mismo.
En lo que respecta a la renta fija, mucho va a depender de la reacción de los bancos centrales. Básicamente, los mercados han dado por concluido el ciclo de recortes de tipos de interés. La pendiente de las curvas de tipos ha disminuido, ante el aumento de los tipos a corto plazo. Sin embargo, los niveles de rendimiento a lo largo de la curva se mantienen en los rangos observados durante el último año.
En términos generales, los mercados de renta fija apenas han registrado caídas hasta ahora; de hecho, para muchos inversores, la fuerte corrección que registraron los mercados de renta variable en febrero por la caída del sector del software fue un episodio mucho más relevante. Resulta difícil imaginar que los bancos centrales vayan a optar por subir los tipos de interés en un entorno como el actual, a menos que la trayectoria de inflación apunte a un aumento muy superior al que descuentan actualmente los mercados.
La cuestión, y esto es importante para los activos de riesgo, es que se prevé un nuevo aumento de la volatilidad de los tipos de interés.
Valor en el crédito
La pronta resolución de las tensiones de mercado podría poner de manifiesto ciertas oportunidades de inversión. En términos generales, el crédito ha mostrado una notable capacidad de resistencia. Los diferenciales se han ampliado, pero en los mercados estadounidenses y europeos de deuda de grado de inversión y de alto rendimiento no han hecho más que igualar los niveles máximos alcanzados en el cuarto trimestre del año pasado.
Los rendimientos absolutos han vuelto a los niveles que vimos en la primera mitad del año pasado. Esta semana se ha registrado una jornada sin precedentes en el volumen de emisión de deuda corporativa estadounidense, a la que los inversores respondieron con gran entusiasmo. No parece haber indicios de reducción de la demanda de títulos de deuda de grado de inversión de calidad, a pesar de algunas informaciones aparecidas en los medios sobre ciertos problemas en el crédito privado.
En el mercado de deuda de alto rendimiento, que está más próximo al segmento del crédito privado en términos de apalancamiento y exposición al mercado medio, los factores técnicos son favorables. Los pagos de los cupones a inversores tienden a superar las nuevas emisiones, lo que favorece al mercado a través de la reinversión.
Sin embargo, los tipos están subiendo, lo que afectará a la rentabilidad de la renta fija a corto plazo. Los activos con menor exposición a la volatilidad de los tipos de interés, con un diferencial algo mayor y, sin duda, protegidos frente a la inflación, podrían ofrecer cierta protección a corto plazo.
El petróleo debe volver a fluir
Escribir comentarios de mercados en momentos como este es exponerse a que la realidad desmienta rápidamente cualquier análisis. Nadie sabe cómo va a evolucionar la situación en los próximos días o semanas. Pero sí que podemos anticipar su posible impacto.
En términos muy simples, la interrupción del suministro viene provocada por un punto de paso clave, relativamente pequeño, pero de gran importancia, en la geografía de la economía mundial. Si pudiera garantizarse un tránsito seguro por el estrecho de Ormuz, lo que parece ser el objetivo del ejército estadounidense, las tensiones del mercado deberían reducirse.
También sería bueno que disminuyeran los ataques a las terminales portuarias, las refinerías, las instalaciones de almacenamiento y los centros de producción.
Sin embargo, desde una perspectiva más amplia, los inversores tienen que pensar en dos cosas. En primer lugar, a corto plazo, en lo que ocurriría si el conflicto se prolongara varias semanas, con una reducción persistente del suministro mundial de petróleo y gas natural y el consiguiente impacto en los mercados.
En segundo lugar, una cuestión más filosófica es si el conflicto podría marcar un aumento del riesgo geopolítico de manera permanente. ¿Podría un nuevo mundo marcado por la competencia por unos recursos escasos, por el control de las rutas y alianzas comerciales y por una creciente demanda de energía derivada del desarrollo de la inteligencia artificial dar lugar a un aumento duradero de las primas de riesgo de inflación y de la volatilidad de los tipos de interés?
Las tensiones en las relaciones internacionales, el mayor recurso a la acción militar para cumplir objetivos de carácter político, unas políticas comerciales más proteccionistas y los cambios en los flujos de capital podrían provocar un aumento de la inflación y una ralentización del crecimiento.
Eso no significa un regreso a la década de 1970, pero es posible que los inversores tengan que plantearse cómo pueden afectar los riesgos geopolíticos a la asignación de activos a largo plazo, por clase de activo, perfil de liquidez y exposición por países.
Datos de rendimiento/fuente de los datos: LSEG Workspace DataStream, ICE Data Services, Bloomberg, BNP Paribas AM, a 13 de marzo de 2026, salvo indicación en contrario.Las rentabilidades obtenidas en el pasado no constituyen indicación alguna de rentabilidades futuras.
