Vale, no es una burbuja, entonces. La fuerte caída que han registrado en las últimas semanas las cotizaciones de las compañías de software, tras las caídas que comenzaron en octubre, solo tiene sentido si el impacto de la inteligencia artificial es realmente significativo. Las últimas herramientas de inteligencia artificial amenazan los modelos de negocio de muchas compañías de software informático, así como los de las empresas de desarrollo de videojuegos, las agencias de viajes por internet y otras compañías similares.
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Es evidente que algunas empresas no van a poder sobrevivir a este periodo de rápidos cambios tecnológicos (ahí tenemos a Napster y Blackberry, descansen en paz), pero cabe preguntarse si los movimientos del mercado no habrán ido demasiado lejos. Aunque los índices de software de aplicaciones y software de sistemas del S&P 500 han caído un 16% desde finales de enero, en realidad las revisiones de las estimaciones de beneficios empresariales para 2026 han sido más moderadas (véase el gráfico 1).
Es posible que lo que preocupe al mercado sean más los beneficios a largo plazo, y no tanto las ganancias que puedan registrarse en los próximos doce meses, pero pensamos que la caída de los beneficios se produciría de manera gradual. Las compañías de software que ofrecen sus servicios a las empresas mantienen relaciones consolidadas con sus clientes y no se limitan a ofrecerles únicamente las funciones propias del software, sino que las integran con las exigencias en materia de seguridad, gobierno corporativo y cumplimiento normativo. Además, estas compañías van a poder incorporar nuevas tecnologías a su oferta de productos, lo que podría limitar la pérdida de clientes.
No obstante, parte de sus ingresos terminará yendo a parar a otras empresas, algo que no tiene por qué afectar necesariamente a la inversión, ya que un inversor con exposición a un índice amplio podría acceder a dichas ganancias en otros ámbitos. La situación actual es algo más problemática, ya que dos de las empresas más disruptoras del sector (OpenAI y Anthropic) son compañías no cotizadas. Si el trozo no cotizado del «pastel» de los beneficios crece mientras el de las empresas cotizadas disminuye, los inversores podrían salir perdiendo.
En nuestra opinión, se trata de algo poco probable. Se estima que OpenAI y Anthropic registren en 2025 unos ingresos de unos 23.000 millones de dólares. Según FactSet, los ingresos registrados el año pasado por las compañías del índice de software del S&P 500 se situaron en torno a 550.000 millones, por lo que las pérdidas que pudieran registrar las compañías no cotizadas no deberían ser significativas en relación con el crecimiento del índice.
Por otro lado, es muy probable que la evolución del mercado siga el mismo patrón que observamos el año pasado con el modelo de inteligencia artificial de DeepSeek: una caída inicial del mercado, ante el temor de los inversores a la posible destrucción de los modelos de negocio, seguida de un repunte ante la expectativa de que la reducción de los costes aumente la demanda y amplíe el mercado potencial total.
De todo ello se desprende la gran importancia de la «diversificación activa». Se trata de una combinación de diversificación mundial, ya que no sabemos de dónde vendrá la próxima disrupción, y de gestión activa de la cartera, con el fin de identificar las compañías con mejores perspectivas y evitar aquellas otras que podrían no sobrevivir.
Expansión económica y empleo
Una de las incógnitas a las que nos enfrentamos estos días se refiere a la solidez del crecimiento de la economía estadounidense en un contexto de debilidad de la contratación (excluido el sector salud). En los últimos dos años, el crecimiento medio del empleo privado no agrícola, con exclusión del sector salud, ha sido de solo 40.000 empleos, frente a la cifra de 1,8 millones que promediaba en los cinco años anteriores a la pandemia (véase el gráfico 2).
La solidez de la contratación en el sector salud no es algo nuevo. El empleo en el sector ha ido creciendo de manera constante en los últimos veinte años, en línea con el envejecimiento de la población en Estados Unidos, lo que se debe en parte a que el sector está menos expuesto al posible aumento de la productividad. La gente mayor suele necesitar más médicos, más enfermeros y más auxiliares sanitarios. El nivel de contratación en el sector ahora se nota más por encontrarnos en un escenario de reducción de la creación de empleo en el resto de la economía.
En otros ámbitos, la ruptura del vínculo entre la expansión económica y el empleo se ha debido, al menos en parte, a los costes laborales. El aumento salarial que se registró tras la pandemia ha hecho que la mano de obra se haya encarecido más de lo que lo habría hecho según las tendencias históricas. Las compañías han reaccionado sustituyendo capital por mano de obra. Desde una perspectiva macroeconómica, se trata de algo positivo, ya que ha favorecido la productividad y los beneficios empresariales.
Sin embargo, cabe preguntarse a dónde han ido los trabajadores desplazados y las nuevas incorporaciones al mercado laboral si no han encontrado empleo en el sector salud. Al menos una parte ha optado por trabajar por cuenta propia. Según nuestros cálculos, en 2025 el número de personas que trabajan por cuenta propia, sin constituir una sociedad, aumentó en torno a 800.000 (por ejemplo, profesionales autónomos o creadores de contenido). Este fenómeno podría explicar por qué la tasa de desempleo se ha mantenido en niveles reducidos (con una tasa actual del 3,9% entre la población adulta) pese al aumento de la población activa.
Una de las grandes incógnitas a las que los inversores (y la Reserva Federal) habrán de enfrentarse en los próximos años se refiere al impacto de la inteligencia artificial en el empleo. ¿Qué oportunidades tendrán los jóvenes recién licenciados cuando muchas de las tareas básicas estén automatizadas? El desempleo ya está aumentando a mayor velocidad entre los jóvenes que entre los adultos. El aumento de la productividad podría acabar yendo demasiado lejos si se traduce en un notable incremento del desempleo y, en consecuencia, en una reducción de la demanda de consumo.
Como dato alentador, IBM ha anunciado su intención de triplicar la contratación entre las posiciones de nivel inicial. Bloomberg señala que los desarrolladores junior de software de la compañía dedican ahora menos tiempo a tareas rutinarias de programación y más a trabajar con los clientes. En la actualidad, el mercado laboral parece estar próximo al pleno empleo, pero constituye un indicador al que hay que prestar especial atención.
Sorpresa en el PIB
El crecimiento del PIB estadounidense en el cuarto trimestre de 2025 fue del 1,4% (tasa anual con ajuste estacional), por debajo de las estimaciones de consenso. Sin embargo, los datos subyacentes resultaron más alentadores. La razón para un crecimiento tan bajo en términos comparativos (en el tercer trimestre, el PIB creció a un ritmo del 4,4%) estuvo en la reducción del gasto público. Dicha reducción, consecuencia del cierre parcial del gobierno del último trimestre, redujo el crecimiento económico en casi un punto porcentual. Por el contrario, la demanda de consumo se mantuvo estable, aunque ligeramente más débil, y aportó 1,6 puntos porcentuales al crecimiento.
La inversión empresarial es, sin duda, la cifra más importante, ya que el gasto de las empresas en el desarrollo y el impulso de la inteligencia artificial constituye un factor clave en las previsiones de solidez del crecimiento de la economía estadounidense este año. La cifra global no fue especialmente alentadora: la inversión empresarial aportó únicamente 0,5 puntos porcentuales al crecimiento, lo que se debió a la fuerte caída que experimentó la categoría de equipos de transporte, muy volátil de por sí. Sin embargo, el desglose de dicha cifra muestra la solidez del gasto relacionado con la inteligencia artificial, si bien una parte importante de la categoría de equipos tecnológicos correspondió a los chips importados de Taiwán. No obstante, se mantiene la tesis de que la inteligencia artificial será un motor clave de la economía estadounidense.
