La imposición de disciplina financiera para reducir el riesgo moral supone un riesgo mucho mayor para el crecimiento económico chino en 2021 que un endurecimiento de su política monetaria. A medida que Pekín aplica el hábito implícito de la garantía del gobierno y reduce la liquidez para las empresas estatales, incrementa la probabilidad de que el crecimiento de su PIB no alcance las previsiones de consenso.
¿Por qué es una política monetaria más restrictiva en China poco probable?
- Las autoridades chinas continúan centradas en reducir la deuda. El desapalancamiento es importante, ya que la relación deuda/PIB total de China se situaba cerca del 335% a finales de junio de 2020, frente al 302% a finales de 2019, según el Instituto de Finanzas Internacionales. Pekín está endureciendo el acceso a crédito a las empresas estatales y a los miembros de la administración local. Un desapalancamiento controlado dará lugar a más incumplimientos y es deflacionario.
- La combinación de fuerzas desinflacionistas y la ausencia de presiones inflacionarias en la economía limitan las perspectivas de que se endurezca la política monetaria.
- En 2020, las autoridades de Pekín dejaron claro que el derroche de liquidez que tuvo lugar a raíz de la crisis financiera glonal de 2008 no debía repetirse. Por tanto, no hay “exceso de políticas monetarias” que inviten a relajarse. Un menor estímulo de dichas políticas y un fuerte crecimiento del PIB significa que el impulso crediticio de China se está debilitando.
El Banco Popular de China (PBoC por sus siglas en inglés) está aportando su granito de area para incrementar la disciplina en el mercado del crédito permitiendo que algunas empresas estatales incumplan. Representantes del PBoC han señalado que repunte continuado de la economía china desde niveles muy bajos (caídas del principio de la crisis de la pandemia) le permitirá relajar al menos algunas de las medidas de estímulo implementadas. Si bien es posible que el banco central acote algunas de las medidades de estímulo en 2021, es pronto para que comiencen a endurez sus políticas.
El desapalancamiento podría contener el crecimiento del PIB
El verdadero riesgo es el impacto que una mayor disciplina financiera tiene en la economía. El reciente aumento de las quiebras y del incumplimiento de la deuda, como lo personifican los impagos de las empresas estatales locales, indica que Pekín ha dado prioridad al desapalancamiento y se está retirando de la política implícita de garantías que venia ofreciendo el gobierno, especialmente ahora que la amenaza para el crecimiento del PIB por la pandemia se ha desvanecido.
La determinación de China de reducir la deuda y el riesgo financiero ha sido persistente a lo largo de la guerra comercial y de las perturbaciones ocasionadas por el COVID-19. No solo ha endurecido el control de las plataformas fintech sino que también ha actuado para frenar los préstamos “peer to peer” (p2p por sus siglás en inglés). Estos préstamos p2p son créditos que se conceden a través de plataformas online que unen a inversores con usuarios que necesitan financiación. Estas permiten solicitar préstamos online o invertir sin tener que utilizar una entidad bancaria como intermediario.
Creemos que la previsión del crecimiento del PIB en 2021 no alcanzará el pronóstico del 8% (según Bloomberg). En el marco del proceso controlado de desapalancamiento, es probable que aumenten los incumplimientos. Pekín está concentrado en el mercado de deuda corporativa de 4.000 millones de dólares y no en el de deuda gubernamental o del de deuda de bancos adscrita a una garantía del gobierno chino. A medida que los inversores extranjeros han incrementado sus posiciones en deuda china en 2020, tambien se han alejado de aquellas emisiones de deuda corporativa mas arriesgadas.
El Banco Central centrado en la liquidez
El apoyo de las políticas monetarias a la economía se ha centrado en sectores nuevos, como la tecnología, los servicios y la mejora del consumo por parte de un perfil de consumidor más solvente, en lugar de en una reflación masiva. A no ser que el crecimiento del PIB decepcione, el ciclo de crecimiento del crédito de China habrá alcanzado su punto máximo, con el impulso crediticio alcanzando niveles máximos (ver gráfico 1).
Esto implica que la principal misión del banco central es mantener la recuperación económica con suficiente liquidez y facilitar los esfuerzos de limpieza financiera de Pekín pero sin provocar un estallido de incumplimientos.
Desde que comenzase la recuperacion económica en abril de 2020, la fluctuación de los tipos apunta más bien a una normalización en lugar de a un endurecimiento de las políticas, (ver gráfico 2). Con el Banco Popular de China (PboC por sus siglas en inglés) con el objetivo de mantener el crecimiento de la oferta monetaria al mismo ritmo que el crecimiento nominal del PIB para estabilizar el coeficiente de apalancamiento en el sistema, cabe esperar que los rendimientos de la deuda gubernamental oscilen entre el 3% y el 3,5% en 2021.
Observar el ritmo del desapalancamiento
Prevemos una “tolerancia cero” por parte de las autoridades chinas a la mala conducta o a incumplimientos por parte de las empresas. Si todo va según lo previsto, los tipos de interés no se dispararán ni se contraerá la liquidez; crecerá solo que lo hará más lentamente. Pekín utilizará los impagos como herramienta para frenar el peligro moral y duplicará sus esfuerzos para desbancar la creencia de los inversores de que las empresas estatales disfrutan de garantías gubernamentales efectivas.
El riesgo es que Pekín se confie en exceso en la resiliencia de su economía y que desapalanque demasiado rápido. Sin embargo, si las cosas fueran mal, el seguro de póliza del Banco Popular de China (PBoC por sus siglas en inglés), sería un alivio lo para paliar la situación.
