俄羅斯金融市場動態
俄羅斯金融市場近一個月以來仍受制於地緣政治風險，年初以來迄今(截至2022/01/17)俄羅斯RTS美元指數下跌7.57%，盧布兌美元匯價也貶值1.91%，然MSCI世界指數及新興市場指數於同期間則分別為下跌1.88%及上漲2.59%。
金融市場仍擔憂俄羅斯可能被制裁的風險
上週1/12美國參議院起草一份對俄羅斯的一籃子制裁法案，主要項目及對象如下 :
- 俄羅斯高階政府官員及將領，包含總統；
- 主要銀行機構，包含Sberbank及VTB；
- 俄羅斯初級及次級主權債市場交易；
- 特殊金融訊服服務提供(例如SWIFT)；
- 北溪2號管線，避免其正式營運。
除強制性裁罰外，該草案還授權美國總統可以自行認定，為了美國國家安全利益而應該制裁的部門及行業，包含石油及天然氣、煤炭和其他礦藏開採及生產。1/13俄羅斯外交部副部長Ryabkov表示對北約(NATO)的談判結果持負面看法，公開提到美國及NATO在會談中斷然拒絕俄羅斯提出的安全保障要求，Ryabkov認為莫斯科近期已沒有理由再和美國就安全問題進行新一輪談判。(文中提及個股僅供說明，並非個股推薦)
我們相信近期媒體的激進言論、及俄羅斯零售投資人為本波下跌主因
近期我們於媒體上確實見到很多激進言論，俄羅斯方面及美國/NATO都對另一方的要求持強烈反對態度，NATO無法接受俄羅斯所提出不向東擴張的要求，這導致雙方媒體使用了異常激烈的措辭來報導此事件，這甚至讓人聯想起美國及蘇聯當時的冷戰時期。
而在此事件中，我們也見到俄羅斯零售投資人是本次大幅下跌的主要因素之一，過去兩年間，俄羅斯零售投資人淨買入俄羅斯股市金額已超過100億美元，零售投資人的數量由2018年的200萬戶飆升至2021年的1,700萬戶(圖一)，零售投資人於2021年莫斯科交易所的交易比重為40%，我們認為在俄羅斯股市去年強勁的表現下，零售投資人決定鎖住一定程度獲利，大部分投資人並不了解在2014-2019年間金融市場怎麼反應制裁恐懼，他們可能反應過度了。(文中提及個股僅供說明，並非個股推薦)
若我們從盧布的匯價走勢也可以支持我們上述的觀點，即零售投資人為本波下跌的主因。在前一次俄羅斯金融市場因制裁恐慌而受到影響時，我們觀察到盧布跌幅與盧布計價的俄羅斯股市跌幅相當(我們常觀察的俄羅斯RTS指數為美元計價)，這表示資本流出是由國外資金驅動。例如先前對Rusal及EN+實施制裁時，當天俄羅斯股市下跌8.7%，盧布隨後的四天中貶值6.8%，而本次市場對制裁恐懼反應最大的是1/13，盧布當日僅反應股市一半的跌勢(盧布貶值2.3% : 盧布計價俄羅斯股市下跌4.9%)，這表示金融市場反應很可能是由國內投資人驅動的；此外，俄羅斯最大型企業(例如Sberbank及Gazprom)當日交易量最活絡的也是國內原始股票，而非存託憑證(DR)。(文中提及個股僅供說明，並非個股推薦)
我們維持相同觀點 : 實質制裁的可能性很低
實質制裁下的迴旋鏢效應極可能會提升目前歐洲地區的能源危機，截至1月份歐洲地區天然氣庫存比例已經低於50%(圖二)，具Bloomberg報導，一些歐洲國家已經向美國表達他們的擔憂，對俄羅斯的實質性制裁可能會使天然氣供給減少，並損害本國經濟，目前俄羅斯有50%的出口量能是輸往歐洲。(文中提及個股僅供說明，並非個股推薦)
美國財政部及國務院所進行的兩項分析表明，若對莫斯科進行最具破壞性的制裁，特別是Gazprom或中央銀行，可能會導致全球市場的天然氣價格出現顯著飆升，或衝擊歐洲及俄羅斯間的貿易及投資金流，美國新聞媒體CNN也有報導稱，拜登政府部分官員對於這種做法的迴旋鏢效應也表示擔憂，烏克蘭局勢升級後的潛在制裁行動可能會損害全球經濟。
然而，目前的原物料市場並未反應實質性制裁，正常來說，原物料價格對於制裁後的供給減少將會有明顯反應，例如2018年俄羅斯Rusal被列入美國SDN名單後，四天內鋁價就飆升20%，Rusal是全球最大的鋁生產商之一，2017年全球市佔率約6%。而近兩週的哈薩克事件也是如此，其原油生產量為俄羅斯的1/5，該事件爆發後四天內原油價格也上漲超過6%。
但在1/13，當俄羅斯股市對參議院的制裁草案出現較大負向反應時，當日國際油價並未出現大漲反應，即便俄羅斯的原油生產量能占全球11%，原油市場投資人似乎不相信這樣的議案可能影響俄羅斯的出口能力(例如限制性制裁，或阻隔SWIFT交易)。
我們認為儘管目前各方僵局未解，但引發實質性衝突的可能性仍然很低，因為實質衝突對於各方所付出的代價都將會非常沉重，而我們相信烏克蘭事件最終將會有所緩解，屆時俄羅斯股票市場將會出現顯著的揚升，因為現階段投資人並未反應上述達成協議的可能性。此外，由於俄羅斯實質基本面並未改變，市場估計未來三年的平均股息殖利率仍有9%水準，而俄羅斯政府債務佔GDP比例也僅有17.5%，待僵局緩解後，預計國際資金及國內零售投資人將會再度回頭加碼布局俄羅斯金融市場。(文中提及個股僅供說明，並非個股推薦)
