Gli ultimi dati sull’inflazione nella zona euro hanno mostrato un calo più netto del previsto sia per il tasso primario che per quello core (ovvero esclusi generi alimentari ed energia). A nostro avviso, però, questo potrebbe non bastare per spingere la Banca Centrale Europea a ridurre il tasso d’interesse alla riunione dei governatori dell’11 aprile. La BCE ha infatti chiarito di aver bisogno prima di tutto di prove concrete di una moderazione dei salari.
Inflazione dell’Eurozona inferiore alle aspettative a marzo
L’inflazione è stata notevolmente inferiore alle aspettative, con il tasso primario al 2,4% su base annua – rispetto a una previsione di consenso del 2,6% – e l’inflazione core al 2,9% su base annua rispetto a una previsione di consenso del 3,1% (si veda Grafico 1).
Il calo del dato primario è ascrivibile principalmente alla diminuzione dei prezzi dei generi alimentari (dal 3,9% a/a di febbraio al 2,7% di marzo). La scorsa settimana l’OCSE ha riferito che l’inflazione dei prodotti alimentari nei paesi industrializzati è scesa ai minimi dall’ottobre 2021. I prezzi del cibo erano schizzati alle stelle a causa del rincaro dei costi dell’energia e del raffreddamento degli scambi commerciali dovuto alla guerra in Ucraina, ma anche della siccità e delle interruzioni alle catena di approvvigionamento dettate dal Covid.
L’inflazione core dei beni è scesa all’1,1% a/a dall’1,6% di febbraio. Ciò riflette la relativa debolezza del settore industriale in Europa, che a sua volta è in parte conseguenza dell’indebolimento della domanda cinese di prodotti industriali tedeschi.
L’inflazione ostinata nei servizi posticipa a giugno il primo taglio ai tassi
La BCE si sta concentrando sull’inflazione dei servizi, che a marzo è rimasta fermo al 4,0% a/a per il quinto mese consecutivo. Ciò suggerisce che la crescita piuttosto rapida dei salari sta mantenendo i prezzi del settore sotto una pressione costante, sebbene i dati relativamente solidi dell’inflazione dei servizi siano in qualche misura dovuti anche all’effetto di una Pasqua “bassa”. La situazione dovrebbe invertirsi ad aprile.
Le implicazioni per la BCE non sono semplici, in quanto i dati offrono molteplici prospettive di interpretazione:
- le colombe del Consiglio direttivo della BCE punteranno tutto sul significativo calo dell’inflazione sia headline che core;
- i falchi dal canto loro sottolineeranno l’inflazione ostinata nel settore dei servizi.
Sebbene non si possa scartare del tutto la possibilità di un taglio ai tassi alla riunione politica della BCE dell’11 aprile, ora appare molto più probabile un primo intervento a giugno, vista anche l’attenzione posta dalla Presidente Lagarde durante le recenti conferenze stampa e i discorsi sulla necessità che l’inflazione dei servizi si raffreddi prima di iniziare ad allentare l’orientamento politico.
Un altro mese forte per la creazione di posti di lavoro negli Stati Uniti
Il mercato del lavoro statunitense è rimasto solido a marzo con la creazione di 303.000 nuovi impieghi non agricoli – molti più del previsto. Le assunzioni hanno spaziato in tutto l’assetto economico, con particolare rilievo per settori come l’edilizia, il commercio al dettaglio e l’assistenza sanitaria.
L’offerta di manodopera è aumentata a marzo, annullando parte dell’inaspettata contrazione che aveva caratterizzato gli ultimi mesi. Secondo alcuni report, l’immigrazione negli Stati Uniti ha raggiunto livelli ancora più alti di quanto si pensasse. Se così fosse, l’impatto sull’inflazione sarebbe contrastante. Dal lato dell’offerta, infatti, l’effetto potrebbe essere disinflazionistico (grazie a una maggiore forza lavoro disponibile), ma verrebbe compensato da una maggiore domanda di beni e servizi.
La crescita delle retribuzioni, misurata in base al salario orario medio, è rimasta ferma a poco più del 4% a marzo, in calo rispetto al 4,5% di sei mesi prima, mentre le ore lavorate sono aumentate dopo i dati fiacchi di gennaio e febbraio. Le famiglie statunitensi godono quindi di una solida crescita netta delle retribuzioni, superiore al livello di inflazione. Questo fa ben sperare in una continua tenuta della spesa al consumo.
D’altro canto, però, queste relazioni sull’occupazione suggeriscono che l’“ultimo miglio” di disinflazione potrebbe essere accidentato. Tuttavia, se la produttività continuerà a crescere nei prossimi mesi dell’anno come ha fatto finora, la questione occupazione non dovrebbe essere troppo preoccupante per la Federal Reserve nel medio termine.
L’inflazione influenzerà il percorso della politica monetaria statunitense a breve termine
Il rapporto sull’inflazione dei prezzi al consumo (CPI) negli Stati Uniti, che sarà pubblicato il 10 aprile, sarà a nostro avviso più importante di quello sull’occupazione per determinare le prospettive della politica monetaria statunitense.
Infatti, se questa settimana il CPI di marzo dovesse mostrare un modesto aumento dello 0,2% su base mensile dell’inflazione core, andrebbe a consolidare la tesi dei tre tagli di 25 pb ai tassi quest’anno a partire da giugno . Le stime di consenso prevedono un aumento dello 0,3%.
Il rendimento dei Treasury statunitensi a 10 anni è salito a circa il 4,40%, un livello che il nostro team di specialisti nel reddito fisso considera interessante nel medio termine. Tuttavia, se il rapporto CPI di questa settimana dovesse mostrare un’inflazione core superiore alle aspettative, è molto probabile che il rendimento decennale salga al 4,5%.
Nel lungo periodo, il livello terminale del tasso sui fondi federali dipenderà dalla capacità produttiva dell’economia statunitense. Inoltre, anche in caso di rallentamento dell’inflazione, un mercato del lavoro contratto potrebbe limitare il margine d’azione della Fed.
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