Sebbene sia possibile stabilire un collegamento tra i recenti movimenti del mercato finanziario e le politiche commerciali, il rischio di credito è salito improvvisamente alla ribalta quando due banche regionali statunitensi hanno annunciato di aver subito perdite a causa di inadempienze su prestiti commerciali. La notizia ha riportato alla memoria la crisi bancaria statunitense della primavera del 2023. Queste preoccupazioni erano svanite rapidamente. Sarà diverso questa volta?
Con i titoli azionari globali in rialzo del 18,3% al 20 ottobre, non mancano le argomentazioni che suggeriscono che potrebbe essere necessaria una pausa o addirittura una correzione.
La tesi di coloro che ritengono che il rialzo non possa continuare a questo ritmo sembra basarsi principalmente su una lettura ingenua dei multipli azionari e/o sul fatto che solo un numero relativamente ristretto di titoli (ovvero quelli dei Magnifici 7) sta facendo salire le valutazioni.
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La base ristretta del rally del mercato azionario, forse interpretata come fragilità, può spiegare perché, alla fine di settembre, solo il 22% dei fondi a gestione attiva ha battuto il proprio benchmark – un livello straordinariamente basso visto solo in altre tre occasioni negli ultimi 25 anni.
Ciò potrebbe significare che alcuni investitori non si sono ancora uniti alla festa. Nonostante le valutazioni di diversi titoli azionari siano salite alle stelle, sovrappesare le azioni potrebbe non essere una strategia così diffusa, il che significa che i mercati azionari potrebbero essere più resilienti di quanto pensiamo.
Rialzo irregolare dei titoli azionari a ottobre
Le variazioni dell’indice VIX, che indica la volatilità implicita sull’ampio indice azionario statunitense S&P 500, offrono probabilmente la migliore illustrazione del clima che ha prevalso nei mercati finanziari negli ultimi giorni di fronte alle ultime notizie politiche ed economiche.
Il VIX, che da metà agosto si aggirava intorno a 15, il 10 ottobre è salito improvvisamente a oltre 20.
Il balzo è avvenuto dopo che gli ultimi commenti del presidente Donald Trump sul commercio hanno sollevato il timore di un nuovo aumento delle tensioni tra Stati Uniti e Cina. Il Ministero del Commercio cinese aveva annunciato in precedenza nuovi controlli sull’esportazione di tecnologie legate all’estrazione e alla produzione di terre rare.
Il 16 ottobre il VIX è salito ulteriormente, superando il valore di 25 (segnando un massimo di sei mesi), dopo che due banche regionali statunitensi hanno reso noti i problemi relativi a prestiti inesigibili e fraudolenti. Ciò ha riportato alla memoria la crisi bancaria statunitense della primavera del 2023 e ha alimentato le preoccupazioni per il potenziale effetto domino nel mercato del credito legato al recente fallimento di un grande produttore di componenti per auto.
Nonostante il nervosismo, gli investitori sono apparsi desiderosi di cogliere tutte le buone notizie in arrivo, tra cui le relazioni sugli utili trimestrali delle principali banche statunitensi, la conferma di un incontro tra i presidenti Trump e Xi Jinping e i colloqui tra il segretario al Tesoro statunitense Scott Bessent e il vicepremier cinese He Lifeng per preparare i negoziati commerciali all’avvicinarsi della scadenza del 10 novembre.
Eccessivo ottimismo degli investitori?
Nel World Economic Outlook pubblicato il 14 ottobre, il Fondo Monetario Internazionale ha rivisto leggermente al rialzo le previsioni a breve termine rispetto all’outlook di aprile.
Il rapporto avverte che “la crescita globale è destinata a rallentare e le prospettive di crescita rimangono deboli, poiché il mondo si sta adattando a un panorama caratterizzato da un maggiore protezionismo e frammentazione”. L’inflazione globale dovrebbe diminuire ulteriormente, pur rimanendo al di sopra dell’obiettivo in alcuni paesi. I rischi sulle prospettive sono orientati al ribasso. Il protrarsi dell’incertezza e l’escalation delle misure protezionistiche potrebbero ostacolare ulteriormente la crescita.
I rischi per l’economia globale sono evidenti, ma resta il fatto che con una previsione di crescita del 3,2% per quest’anno e del 3,1% nel 2026, il FMI non parla di recessione.
Notiamo che i recenti commenti e decisioni delle banche centrali suggeriscono che esse non intendono attuare politiche restrittive nei prossimi mesi.
La Federal Reserve statunitense dovrebbe quindi continuare il suo ciclo di allentamento nonostante l’accelerazione dell’inflazione che probabilmente deriverà dall’aumento delle tariffe. Le famiglie e le imprese statunitensi sembrano godere di una salute finanziaria molto migliore rispetto alle precedenti recessioni (a parte quella dovuta alla pandemia di Covid).
In questo contesto, i fattori microeconomici rimangono favorevoli, come dimostrano in particolare gli utili societari registrati finora quest’anno.
Fiducia giustificata, domande legittime
Riteniamo che i mercati azionari non siano sopravvalutati, soprattutto nel caso dei titoli tecnologici statunitensi, data la loro elevata redditività e il forte slancio degli utili. Tuttavia, questa analisi si basa su uno scenario in cui la crescita non rallenta prima di una recessione.
Mentre la crescita dell’eurozona è stata finora più resistente del previsto e si prevede un’accelerazione nel 2026, in particolare grazie al pacchetto di stimoli economici della Germania, la traiettoria dell’economia statunitense appare legata agli sviluppi del mercato del lavoro.
Lo shutdown del governo federale in corso impedisce ancora la pubblicazione del rapporto sui posti di lavoro di settembre e dei dati settimanali sui disoccupati. L’indagine ADP, pubblicata all’inizio del mese, ha rivelato una netta flessione dell’occupazione nel settore privato in agosto e settembre.
Il Beige Book, pubblicato prima della prossima riunione di politica monetaria della Fed, ha sottolineato che “un maggior numero di datori di lavoro ha riferito di aver ridotto il numero di dipendenti attraverso licenziamenti e riduzione del personale, citando la debolezza della domanda, l’elevata incertezza economica e, in alcuni casi, l’aumento degli investimenti in tecnologie di intelligenza artificiale. I datori di lavoro statunitensi che hanno dichiarato di aver assunto personale hanno generalmente notato una maggiore disponibilità di manodopera e alcuni hanno preferito assumere lavoratori temporanei e a tempo parziale”.
Queste informazioni qualitative (non quantitative) sembrano confermare la diagnosi di un mercato del lavoro meno dinamico, in cui i datori di lavoro sono tornati a comandare.
La posizione della Fed – che a settembre ha scelto di concentrarsi sull’obiettivo della “massima occupazione sostenibile” del suo duplice mandato – appare giustificata alla luce di queste tendenze del mercato del lavoro, anche se il presidente della Fed Jerome Powell ha osservato in un discorso alla National Association for Business Economics il 14 ottobre che: “I dati disponibili prima dello shutdown mostrano che la crescita dell’attività economica potrebbe essere su una traiettoria un po’ più solida del previsto”.
La stima corrente della Fed di Atlanta sulla crescita annualizzata del terzo trimestre era del 3,9% al 16 ottobre (il primo aggiornamento dal 3 ottobre) dopo aver tenuto conto delle entrate fiscali pubblicate dal Tesoro statunitense.
Lo shutdown di per sé non sembra minacciare la crescita; piuttosto, complica il compito dei previsori economici e dei responsabili della politica monetaria della Fed alla fine di ottobre.
Quali notizie da Parigi?
Qualunque cosa accada politicamente nelle prossime settimane o mesi in Francia, possiamo essere certi di una cosa: non ci sarà uno shutdown in stile statunitense. La Francia ha adottato una legislazione che garantisce la continuazione delle funzioni statali fondamentali fino all’approvazione del bilancio per il 2026 da parte dell’Assemblea nazionale.
Ciò consentirà al governo di continuare a riscuotere le imposte e di consentire l’assunzione di prestiti statali attraverso l’Agenzia del Tesoro francese. La legge autorizza quattro enti di previdenza sociale a contrarre prestiti per mantenere le loro attività. Il bilancio per il 2025 è stato adottato il 6 febbraio.
Il bilancio per il 2026 è ancora ai blocchi di partenza. Il governo Lecornu II è finora sopravvissuto a due voti di fiducia all’Assemblea nazionale il 16 ottobre, ma è riuscito a presentare il progetto di legge finanziaria (PLF — Projet de loi definances) per il 2026.
Tuttavia, a ciò è seguito rapidamente l’annuncio dell’agenzia di rating S&P che avrebbe declassato il rating sovrano della Francia da AA- ad A+, con un outlook stabile. La revisione del rating è stata programmata per la fine di novembre. Il 24 ottobre Moody’s (Aa3; stabile) annuncerà la sua decisione.
Per il momento, S&P stima che “in assenza di ulteriori misure significative per ridurre il deficit di bilancio, il risanamento del bilancio nel nostro orizzonte di previsione sarà più lento di quanto previsto in precedenza”.
Anche se l’obiettivo di deficit pubblico del 5,4% del PIL per il 2025 viene raggiunto, S&P prevede un deficit di bilancio del 5,3% nel 2026 (rispetto al 4,7% secondo i dati del governo) e del 5,6% nel 2027.
I rendimenti obbligazionari francesi OAT a lungo termine hanno reagito poco a questa notizia, sugger
endo che il deterioramento delle finanze pubbliche francesi e l’incertezza politica sono già stati ampiamente presi in considerazione nei livelli dei rendimenti e degli spread obbligazionari. La vediamo come una metafora dei mercati finanziari nel loro complesso: le informazioni disponibili a volte si riflettono correttamente nel prezzo degli asset, ma l’imprevedibilità delle decisioni, a Washington o altrove, può offuscare il quadro in qualsiasi momento.
