Seguire gli annunci sulle politiche commerciali dell’amministrazione Trump potrebbe diventare sempre più complesso. Dopo il rinvio a sorpresa di un mese dei dazi sui prodotti provenienti da Messico e Canada (inizialmente previsti per il 1° febbraio), il presidente ha fatto nuovamente notizia il 9 febbraio, promettendo di imporre una tariffa del 25% su tutte le importazioni di acciaio e alluminio negli Stati Uniti. E ora, cosa succederà?
Torniamo per ora ai fondamentali…
Con il decreto presidenziale firmato il 10 febbraio, i dazi del 25% dovrebbero entrare in vigore “senza eccezioni o esenzioni” (o quasi, visto che l’Australia potrebbe ottenere un trattamento speciale) a partire dal 12 marzo. Manca solo un mese a questa scadenza, e nel frattempo può succedere di tutto.
In questo contesto, sembra più utile concentrarsi sugli indicatori economici piuttosto che cercare di capire come le ipotesi sui dazi possano influenzare i modelli previsionali.
Uno dei dati chiave da tenere d’occhio era il report sull’occupazione negli Stati Uniti del 7 febbraio, che avrebbe dovuto essere il principale punto di riferimento per i mercati. Il rapporto ha mostrato una creazione di posti di lavoro inferiore alle attese: 143.000 nuovi occupati rispetto ai 175.000 previsti dagli analisti (secondo Bloomberg). Tuttavia, i dati di dicembre sono stati rivisti al rialzo. Il tasso di disoccupazione è sceso dal 4,1% al 4,0%, mentre la crescita dei salari orari medi si è attestata intorno al 4%, come avviene ormai da diversi mesi.
Con la pubblicazione dei dati di gennaio, il Bureau of Labor Statistics ha anche rilasciato le revisioni annuali di riferimento per i posti di lavoro non agricoli. La creazione di posti di lavoro nel 2024 è risultata leggermente inferiore rispetto alla stima iniziale (-100.000 unità a 2 milioni), ma l’adeguamento delle stime sulla popolazione in base al sondaggio delle famiglie ha portato a un aumento della forza lavoro civile totale di 2,1 milioni di persone.
Nel complesso, il rapporto sull’occupazione sembra coerente con lo scenario di “atterraggio morbido” dell’economia, suggerendo che un rallentamento graduale della crescita salariale è già in corso.
A scuotere i mercati è stato invece il sondaggio preliminare sulla fiducia delle famiglie dell’Università del Michigan: a gennaio, l’indice è sceso da 71,1 a 67,8, toccando il livello più basso da luglio. Questo calo sembra legato all’aumento dei prezzi della benzina registrato da novembre.
Ancora più preoccupante è stato l’aumento delle aspettative d’inflazione a 12 mesi, passate dal 3,3% al 4,3% – il valore più alto da novembre 2023.
Un dettaglio interessante è che il risultato appare fortemente influenzato dall’orientamento politico degli intervistati (si veda il Grafico 1):
- Secondo il sondaggio, i sostenitori del Partito Repubblicano – che in parte hanno ritenuto l’amministrazione Biden responsabile della perdita di potere d’acquisto – sembrano convinti che l’inflazione sia ormai sotto controllo
- Al contrario, gli elettori Democratici temono un nuovo aumento dei prezzi a causa dei dazi e delle altre misure previste dall’amministrazione Trump
I risultati del Consumer Expectations Survey di gennaio condotto dalla Fed di New York sono stati meno allarmanti. Le famiglie non hanno modificato le loro aspettative d’inflazione a uno e tre anni. Su un orizzonte di cinque anni, le aspettative sono aumentate leggermente, ma senza mostrare la forte accelerazione rilevata nel sondaggio del Michigan.
…e alle banche centrali
Dopo questi sondaggi, gli investitori si concentreranno sui dati relativi all’inflazione di gennaio. Questi dati aiuteranno gli economisti a perfezionare le loro previsioni sul core PCE, l’indicatore preferito dalla Federal Reserve per valutare l’andamento dell’inflazione (esclusi generi alimentari ed energia).
I dati di dicembre avevano rassicurato i mercati: il core PCE era rimasto stabile al 2,8% per il terzo mese consecutivo. Tuttavia, le dichiarazioni di alcuni membri della Fed suggeriscono che questo livello non sia ancora ritenuto soddisfacente, in quanto ancora sopra il target del 2%.
La testimonianza del presidente della Fed, Jerome Powell, davanti al Congresso l’11 e 12 febbraio sarà un’occasione per chiarire la posizione della banca centrale. Al momento, le aspettative di tagli dei tassi negli Stati Uniti sono diminuite: il mercato ora si aspetta poco più di un solo taglio quest’anno (nessuno nel primo semestre).
E sebbene la proposta di Donald Trump di accorciare il mandato del presidente della Fed (già respinta da Jerome Powell) e la questione dell’indipendenza della banca centrale potrebbero non essere affrontate direttamente, gli investitori farebbero bene a tenerle a mente.
E la BCE?
Le aspettative di mercato per un taglio dei tassi d’interesse da parte della Banca Centrale Europea (BCE) restano elevate. I mercati dei futures indicano oltre tre tagli aggiuntivi e un tasso di riferimento inferiore al 2% nella seconda metà del 2025.
La BCE ha rivisto al ribasso la sua stima del tasso “neutrale”, posizionandolo tra 1,75% e 2,25%, leggermente più basso rispetto alle previsioni precedenti. Nel Consiglio direttivo della BCE, però, le opinioni restano divergenti: Philip Lane sostiene che un’inflazione “ben sopra il 2%” giustifichi il mantenimento di una politica monetaria restrittiva, mentre Luis de Guindos ritiene che l’inflazione “convergerà al 2% in primavera”, il che potrebbe aprire la strada a tagli più rapidi.
Anche il governatore della Banca del Portogallo, Mario Centeno, ha segnalato che l’inflazione core potrebbe scendere sotto il target del 2%, e in tal caso sarebbe necessario ridurre il tasso di riferimento sotto il tasso neutrale per stimolare la crescita dell’economia dell’Eurozona.
Nel frattempo, la presidente della BCE, Christine Lagarde, ha ribadito che il processo di disinflazione è “ben avviato”, ma ha anche avvertito che un aumento delle tensioni nel commercio globale potrebbe rendere il quadro inflazionistico [dell’Eurozona] più incerto.
A gennaio, l’analisi di altri membri del Consiglio direttivo della BCE sugli effetti della politica commerciale degli Stati Uniti è apparsa più sfumata. Alcuni hanno evidenziato il rischio di un rallentamento della crescita nell’Eurozona, mentre altri hanno sottolineato la possibilità di un impatto inflazionistico.
Con la pubblicazione dei dati sull’inflazione di gennaio prevista per questa settimana in Germania, Paesi Bassi e Spagna, l’attenzione si concentrerà sull’andamento dei prezzi dei servizi, un aspetto particolarmente monitorato dalla BCE. In Francia, i dati hanno mostrato un tasso di disoccupazione stabile nel quarto trimestre, ma anche un forte aumento del numero di persone che cercano un’occupazione senza essere classificate come disoccupate. Inoltre, l’occupazione nella fascia d’età tra i 15 e i 64 anni è diminuita, segnalando un mercato del lavoro meno dinamico.
Nei prossimi dibattiti, la BCE non dovrà prestare attenzione solo all’andamento dell’inflazione.
E per quanto riguarda la nostra asset allocation?
Come sottolineato dai banchieri centrali dall’inizio dell’anno, le aspettative su crescita e inflazione sono influenzate dalle incertezze legate alla politica economica degli Stati Uniti. Tuttavia, sembra ragionevole escludere lo scenario di una recessione, il che implica un contesto ancora favorevole per gli asset più rischiosi.
Ciò non significa, però, che la volatilità dei mercati non rimarrà elevata. Nelle prossime settimane potremmo assistere a movimenti erratici, non necessariamente legati ai fondamentali macro o microeconomici.
In questo scenario, abbiamo deciso di ridurre tatticamente la nostra esposizione azionaria a un livello neutrale. Questa scelta è motivata da diversi fattori, tra cui il posizionamento degli investitori sull’azionario statunitense e valutazioni che appaiono tirate in alcuni indici e settori.
Al contrario, i livelli raggiunti dai rendimenti delle obbligazioni governative dell’Eurozona a lungo termine a metà gennaio hanno offerto un’opportunità per aumentare tatticamente la durata, in previsione dei tagli ai tassi d’interesse e della crescita economica fiacca. Per quanto riguarda i Treasury statunitensi, invece, il solido andamento dell’economia americana e l’atteggiamento attendista della Fed ci spingono ad assumere un approccio cauto.
Alla luce delle incertezze politiche, geopolitiche e legate ai dazi, continuiamo a ritenere che il credito investment grade europeo possa attirare l’interesse degli investitori. Infine, nonostante l’aumento dei tassi reali e la forza del dollaro, restano intatti i fattori di supporto per i metalli preziosi, in particolare l’oro, grazie alla domanda sostenuta delle banche centrali, alla produzione limitata e al loro ruolo di copertura contro l’inflazione.
