Ora che gli Stati Uniti sembrano aver scongiurato il superamento del tetto del debito, l’attenzione del mercato torna a concentrarsi sui dati macroeconomici.
Gli ultimi risultati non hanno attenuato le preoccupazioni sulle conseguenze di un inasprimento della politica monetaria da parte delle banche centrali in un momento in cui la crescita economica sta già rallentando. Inoltre, i recenti dati dalla Cina hanno rinnovato le preoccupazioni sulla forza della ripresa nel paese.
In questo contesto, il nostro team multi-asset ha optato per un posizionamento più difensivo nei confronti dei titoli azionari dei mercati sviluppati, declassando le azioni statunitensi. L’Europa dal canto suo si conferma un sottopeso, mentre l’approccio sulle azioni dei mercati emergenti asiatici resta “costruttivo”.
I dati sull’inflazione e sull’attività non aiutano
I recenti dati sull’inflazione e sulla crescita non hanno contribuito ad attenuare le preoccupazioni sul rischio di una stagflazione. L’indice PCE (spese al consumo personale) – indicatore dell’inflazione preferito dalla Federal Reserve statunitense – è aumentato più del previsto ad aprile. Il tasso primario ha raggiunto il 4,4% su base annua (a/a) dal 4,2% di marzo, mentre quello core è salito al 4,7%.
Nell’Eurozona, l’inflazione core è aumentata del 5,6% su base annua, favorita da un netto balzo degli aumenti salariali negoziati, che hanno raggiunto il 4,3% su base annua nel primo trimestre del 2023, rispetto al 3,1% dell’ultimo trimestre del 2022.
Anche l’inflazione core nel Regno Unito è risultata più alta del previsto, salendo al 6,8% a/a ad aprile dal 6,2% di marzo. Questo incremento a sorpresa ha spinto il mercato a rivalutare il numero di ulteriori rialzi dei tassi che la Bank of England potrà apportare e per quanto ancora i tassi dovranno rimanere in territorio restrittivo.
Nel frattempo, sono emersi nuovi segnali di indebolimento dell’attività nella zona euro, con la Germania che si trova ora in recessione tecnica dopo due trimestri consecutivi di contrazione del PIL. L’indagine IFO sulle imprese tedesche ha suggerito che le aspettative delle aziende per i prossimi sei mesi si sono fortemente ridimensionate.
Sebbene la fase più acuta della crisi energetica sia ormai passata, la persistente debolezza dell’attività manifatturiera e il rallentamento dello slancio nei servizi implicano che le prospettive di crescita per la Germania – e in una certa misura per l’intera zona euro – sembrano destinate ad affievolirsi, soprattutto se la politica monetaria restrittiva continuerà a esercitare i suoi effetti.
Oltre il tetto del debito
Il 23 maggio Fitch Ratings ha posto in cosiddetto “negative watch” il rating AAA del debito sovrano degli Stati Uniti, a causa della tensione sui negoziati per il tetto del debito e dei potenziali effetti politici, economici e finanziari sul merito creditizio del paese. Vale la pena ricordare che S&P ha declassato il debito sovrano americano ad AA+ anche nel 2011 quando gli Stati Uniti avevano già dovuto affrontare un simile problema. Perciò, se anche questa volta gli USA riusciranno a scongiurare un default, potrebbe comunque verificarsi un downgrade del rating.
I rischi a breve termine derivano dalla necessità del Dipartimento del Tesoro statunitense di ricostituire la liquidità nel Treasury General Account (TGA), il conto operativo del governo federale gestito dalla Federal Reserve statunitense per amministrare le transazioni quotidiane del settore pubblico.
Lo stallo dei negoziati sul debito ha fatto sì che nelle ultime settimane il saldo del TGA sia rimasto “scomodamente” basso, a circa 50 miliardi di dollari (Grafico 1) rispetto alla media normale di 600 miliardi di dollari. Il Segretario al Tesoro Yellen ha ripetutamente avvertito che entro la “data X” il governo avrebbe rischiato di esaurire la liquidità necessaria.
Una volta risolto l’impasse sul tetto del debito, si stima che il Tesoro dovrà rifornire il TGA emettendo Treasury (T-Bill) per oltre 1.000 miliardi di dollari nella seconda metà del 2023. Una tale impennata di emissioni potrebbe drenare liquidità dal sistema finanziario statunitense e causare un ulteriore inasprimento delle condizioni finanziarie nell’economia americana.
I fondi del mercato monetario (FMM) sono acquirenti chiave di T-Bill. Nel caso di un’ondata di nuove emissioni di titoli del Tesoro, il loro rendimento dovrà salire oltre il tasso di rendita prevalente perché i FMM continuino ad acquistarli. Ciò significherebbe un aumento dei costi di finanziamento sui mercati monetari a breve termine, il che a sua volta aggraverebbe i problemi di liquidità delle banche.
La prospettiva di una minore liquidità del mercato, insieme alle aspettative di una politica aggressiva da parte della Fed, potrebbero rappresentare un forte detrattore a breve termine per i titoli azionari.
Preoccupazioni per la crescita cinese
Dopo il rimbalzo della crescita del PIL cinese nel primo trimestre del 2023, la ripresa sembra aver perso slancio. Il motivo è da ritrovarsi in due aspetti correlati: l’allentamento politico non riesce a risollevare la fiducia dell’opinione pubblica e a sua volta la scarsa fiducia dei consumatori pesa sulla spesa.
Le recenti indagini ufficiali sulla propensione alla spesa delle famiglie cinesi mostrano solo una flebile ripresa: ergo l’intenzione di risparmiare non è diminuita. Dopo tutto, la mancanza di fiducia dei consumatori non è un interruttore che si può accendere e spegnere a piacimento: ha bisogno di tempo per riprendersi.
D’altro canto, la posizione esitante di Pechino in materia di allentamento politico non favorisce un rapido recupero della fiducia. L’approccio titubante delle autorità si riflette bene nell’elevato tasso di riferimento reale, ancora superiore alla media di lungo periodo (Grafico 2). La mancanza di convinzione in fatto di “quantitative easing” ha concorso a indebolire i titoli cinesi dopo il forte rally registrato tra novembre 2022 e febbraio 2023.
Per stimolare in modo duraturo la ripresa economica della Cina, l’allentamento incrementale delle politiche che il mercato sta valutando potrebbe non bastare. Pechino potrebbe dover mollare di più le redini e optare per misure più mirate per stimolare i consumi e gli investimenti del settore privato.
Se il prossimo round di allentamento sarà attuato in modo ampio e convinto, dovrebbe contribuire a rafforzare i fondamentali macroeconomici e gli utili e a rilanciare il rally del mercato azionario. Nella speranza che un tale scenario si concretizzi, manteniamo un atteggiamento costruttivo sui titoli cinesi, oltre ad un posizionamento positivo sulle azioni dei paesi emergenti asiatici.
Disclaimer
