Nelle prossime due settimane si terranno le ultime riunioni di politica monetaria dell’anno nell’Eurozona, negli Stati Uniti, nel Regno Unito e in Giappone. Presto verranno pubblicati gli indicatori chiave, con gli indici flash dei responsabili degli acquisti (PMI) per le principali economie sviluppate previsti per il 16 dicembre. Gli investitori dovrebbero avere abbastanza tempo per prepararsi a sorseggiare il tradizionale vin brûlé delle feste natalizie e riflettere sulle prospettive per il 2025.
L’andamento dei mercati azionari e obbligazionari da un anno all’altro parla da sé (si veda Grafico 1).
- Gli investitori hanno dimostrato un grande interesse per le azioni statunitensi, come confermano i record storici raggiunti dai principali indici.
- I mercati obbligazionari sono stati particolarmente volatili e l’allentamento monetario ha spinto al rialzo i titoli di Stato.
- La ricerca di rendimento in un contesto di tassi d’interesse più bassi ha favorito il mercato del credito.
Nel 2024 è iniziato un nuovo ciclo di allentamento monetario, con il graduale ritorno dell’inflazione verso i target fissati dalle banche centrali. Anche se questa tendenza proseguirà verosimilmente nel 2025, la notevole forza dell’economia statunitense e il nuovo panorama politico dopo le elezioni di novembre lasciano degli interrogativi sulle prossime mosse della Federal Reserve (Fed).
Una delle conseguenze della vittoria di Donald Trump alle elezioni presidenziali è stato il ridimensionamento da parte degli investitori delle aspettative di riduzione dei tassi d’interesse negli USA nei prossimi trimestri. Come risulta dai mercati dei futures, il livello previsto del tasso di riferimento della Fed per i fondi federali nel marzo 2026 è stato rivisto al rialzo di 100 pb tra la fine di settembre e la metà di novembre.
È noto che quando gli investitori nutrono dubbi sulle decisioni della Fed, l’impatto su tutti i mercati finanziari può essere enorme.
Alcuni indicatori contraddittori
Negli Stati Uniti, i deludenti dati sull’occupazione di ottobre si sono ripresi a novembre. La creazione nette di posti di lavoro ha soddisfatto le aspettative degli analisti (a 227.000 unità), con una leggera revisione in positivo delle cifre dei due mesi precedenti.
Al di là delle variazioni mensili, il ritmo di creazione di posti di lavoro è stato meno dinamico da luglio (148.000 in totale, di cui 110.000 nel settore privato) rispetto alla prima metà dell’anno (rispettivamente, 207.000 e 180.000).
Il tasso di disoccupazione è aumentato dello 0,1%, raggiungendo il 4,2%, e la quota di disoccupati “permanenti” (contrariamente a quelli inclusi in schemi di sospensione temporanea) è in costante aumento.
Secondo la stima preliminare dell’Università del Michigan, la fiducia dei consumatori è tornata al livello più alto da aprile.
A novembre però il messaggio dei due sondaggi sul settore dei servizi (PMI e Institute for Supply Management) è stato contraddittorio: se il PMI è salito a 56,1 – il livello più alto da aprile 2022 – l’indice ISM è sceso da 56 a 52,1. Tuttavia, i commenti che accompagnano l’indagine ISM sono stati positivi (“il settore ha ritrovato una crescita sostenuta”), soprattutto perché i nuovi ordini sono migliorati in 13 dei 14 sotto-settori.
Dopo una crescita del PIL annualizzata del 2,8% nel terzo trimestre, la stima corrente del GDPNow della Federal Reserve di Atlanta per la crescita del quarto trimestre è più forte (3,3%) sulla base dei dati disponibili al 5 dicembre.
Ancor prima delle misure promesse da Donald Trump durante la campagna elettorale – alcune delle quali probabilmente supporteranno la crescita – l’economia statunitense è “in condizioni straordinariamente buone in questo momento”, come ha dichiarato il presidente della Fed Jerome Powell il 4 dicembre.
Non del tutto in contraddizione con questa visione, dobbiamo comunque notare che il membro del consiglio della Fed Christopher Waller ha sottolineato che “le dinamiche di domanda e offerta si stanno moderando”.
Crescita sempre più divergente
Le questioni che pendono sull’Eurozona sono diverse. Nonostante l’aumento dello 0,4% della crescita del PIL nel terzo trimestre, la composizione di questa crescita appare fragile.
Tra gli aspetti positivi, i consumi privati sono aumentati in modo significativo (+0,7% rispetto al trimestre precedente) grazie non solo alla Francia (+0,5%) – favorita dalle Olimpiadi – ma anche all’Italia (+1,4%) e alla Spagna (+1,1%). Al contrario, escludendo l’Irlanda, dove questa componente è altamente volatile, gli investimenti delle imprese sono diminuiti.
Il calo della fiducia dei consumatori potrebbe limitare la spesa per consumi personali nei prossimi trimestri. La situazione politica confusa in Francia e le imminenti elezioni generali in Germania influiranno molto probabilmente sulle decisioni di investimento delle imprese.
Di fronte ai dubbi sulla domanda interna, sarà interessante osservare se la BCE manterrà il suo scenario di crescita relativamente ottimista nelle nuove previsioni attese.
Va altresì notato che, nelle previsioni autunnali, la Commissione Europea ha parlato di una crescita dello 0,8% per l’Eurozona nel 2024, in accelerazione all’1,3% nel 2025 e all’1,6% nel 2026, pur precisando che “l’incertezza e i rischi al ribasso per le prospettive sono aumentati”.
Con l’avvicinarsi della fine dell’anno, il tema della divergenza nella crescita sulle due sponde dell’Atlantico sembra consolidarsi. Ciò implica una divergenza anche a livello di politiche monetarie che sembra riflettersi già ampiamente nel tasso di cambio EUR/USD.
Finalmente un passo decisivo in Cina?
Negli ultimi tre mesi, le indagini sulle imprese in Cina si sono riprese e i dati concreti sulla produzione e sul consumo sono migliorati. Sebbene il PMI servizi Caixin sia leggermente diminuito a novembre (da 52 a 51,5), le prospettive rimangono favorevoli, poiché le aziende attendono ulteriori misure di sostegno da parte del governo.
Inoltre, elementi come le vendite di automobili e le transazioni immobiliari hanno indicato un’accelerazione della crescita verso la fine del 2024. Sul fronte del commercio estero, le minacce di tariffe più alte sembrano aver spinto alcune aziende ad anticipare le esportazioni verso gli Stati Uniti, il che ha sostenuto l’attività manifatturiera.
Il comunicato della riunione del Politburo all’inizio di dicembre ha riflesso la volontà delle autorità di sostenere l’attività economica, sottolineando che:
- l’orientamento della politica monetaria è “moderatamente accomodante” (non “stabile”, come negli anni recenti)
- la politica fiscale deve diventare “più proattiva”
- è stata mantenuta la necessità di un “aggiustamento controciclico straordinario” per stabilizzare il settore immobiliare e i mercati azionari
Infine, è stato esplicitamente menzionato il bisogno di “rafforzare con decisione i consumi”, mentre bisognerà aumentare l’efficienza degli investimenti.
Il tono del comunicato e i cambiamenti nella formulazione riflettono la volontà delle autorità di facilitare la transizione verso un’economia più orientata ai consumi, piuttosto che al “modello” basato sugli investimenti.
La domanda cruciale è se gli investitori globali ne saranno convinti, dato che i mercati azionari interni sono chiaramente in rialzo. Il risveglio della Cina, dopo un anno in cui le speranze sono state spesso deluse, potrebbe cambiare il quadro per i mercati internazionali.
Come iniziare il 2025?
Sebbene il quadro generale dell’agenda del presidente eletto Trump sia noto (tagli alle tasse per le imprese, deregolamentazione, legislazione sull’immigrazione, protezionismo) e simile a quello del suo primo mandato, i dettagli restano scarsi. Le conseguenze per l’economia e i mercati dipenderanno dall’entità e dalla natura delle misure politiche adottate.
Nei giorni successivi alle elezioni, gli investitori hanno scelto di concentrarsi su fattori favorevoli alle aziende e alle azioni statunitensi: una domanda interna a breve termine sostenuta dalla politica economica e, a lungo termine, dalle sempre più ampie applicazioni dell’intelligenza artificiale, che vanno oltre il solo settore tecnologico.
Essere sovrappesati sulle azioni statunitensi sembra quindi una scelta ovvia. Tuttavia, gli ultimi aggiustamenti alle posizioni hanno portato alcuni indicatori tecnici a livelli estremi, accentuando ulteriormente la concentrazione delle performance.
Di conseguenza, riteniamo opportuno rafforzare e diversificare l’esposizione alle azioni statunitensi (finora limitata al settore tecnologico, che ha registrato una solida crescita degli utili nel 2024) tramite l’indice S&P 500 Equal Weight (EWI).
Manteniamo la nostra esposizione al credito investment grade europeo, dato l’interesse per questa classe di attività, che dovrebbe continuare a beneficiare della ricerca di rendimento e della solidità finanziaria degli emittenti aziendali in questo segmento.
Nel 2025, gli investitori non dovrebbero trascurare l’evoluzione della politica monetaria della Fed e dei rendimenti obbligazionari. Il più ampio disavanzo di bilancio potrebbe portare alcuni operatori a ignorare l’eccezionalismo statunitense e richiedere rendimenti a lungo termine più elevati.
Nell’Eurozona, i rendimenti obbligazionari sembrano incorporare pienamente i futuri tagli dei tassi di riferimento della BCE. Riteniamo appropriata una certa cautela sui titoli di Stato, poiché i fattori politici potrebbero aumentare la volatilità su entrambe le sponde dell’Atlantico. Dopo un aumento del 20% tra la fine di giugno e il massimo storico del 30 ottobre, il prezzo dell’oro è sceso a novembre (-3,7%). Questa correzione, da contestualizzare nell’apprezzamento del dollaro statunitense, ci ha offerto un’opportunità per rafforzare la nostra posizione dopo aver realizzato alcune prese di beneficio.
