Diverse banche centrali asiatiche hanno iniziato a tagliare i tassi d’interesse, facendo scendere i rendimenti obbligazionari nella regione. Negli Stati Uniti, invece, la Federal Reserve resta stretta tra due pressioni opposte: da un lato la crescita economica in rallentamento, dall’altro l’inflazione ancora elevata. Il rendimento del Treasury decennale americano è rimasto intrappolato per oltre un anno in un intervallo compreso tra il 4% e il 5%, anche se negli ultimi mesi i movimenti si sono concentrati nella fascia bassa di questo range.
La Bank of Thailand, la Bank of Korea, la Bangko Sentral ng Pilipinas (BSP) e la Bank Indonesia hanno ridotto i tassi nelle ultime settimane, alimentando il trend ribassista dei rendimenti dei titoli di Stato asiatici cominciato a inizio anno (si veda il Grafico 1) e confermando la nostra visione positiva sugli asset dei mercati emergenti asiatici.
Altri tagli dei tassi in arrivo in Asia
Ulteriori riduzioni dei tassi da parte delle banche centrali della regione sembrano ormai probabili. I fattori che spingono in questa direzione includono prospettive favorevoli sul fronte dell’inflazione, venti contrari alla crescita legati ai dazi statunitensi sulle importazioni e l’attesa di tagli dei tassi da parte della Federal Reserve.
Tassi reali (cioè al netto dell’inflazione) ancora restrittivi in Asia costituiscono un ulteriore incentivo ad allentare la politica monetaria. Nonostante i tagli già effettuati, i tassi reali nella maggior parte delle economie asiatiche restano ben al di sopra delle medie storiche (si veda il Grafico 2).
Cina: probabile un ulteriore allentamento
I dati più recenti indicano che l’economia cinese ha bisogno di maggior sostegno per mantenere la crescita. Ad agosto l’indice dei direttori agli acquisti (PMI) è salito di 10 punti, raggiungendo quota 49,4 dal dato di luglio, ma resta comunque in territorio di contrazione.
Anche il mercato immobiliare conferma la debolezza: le vendite dei 100 principali sviluppatori si sono ridotte del 31% su base mensile in agosto, dopo un calo del 19% a luglio.
Il persistente rallentamento della crescita ha spinto Pechino ad aumentare gli interventi di sostegno da agosto in poi. Le autorità hanno allentato ulteriormente le condizioni monetarie e le restrizioni sul mercato immobiliare, oltre a rafforzare la spesa fiscale a favore dei consumi.
La strategia macroeconomica del governo punta a combinare riforme dal lato dell’offerta con politiche di stimolo della domanda. Il mantenimento di questo approccio a due direttrici dovrebbe contribuire a porre fine alla deflazione e a migliorare le prospettive per il mercato degli asset cinesi nei prossimi mesi.
Il dilemma della stagflazione per gli Stati Uniti
Al simposio economico di Jackson Hole, due settimane fa, i banchieri centrali hanno accolto con sollievo il cambiamento di tono del presidente della Fed Jerome Powell, che ha mostrato un orientamento più favorevole a un allentamento monetario. Tuttavia, la prospettiva di un’inflazione in risalita e di un mercato del lavoro in indebolimento lascia comunque la banca centrale statunitense alle prese con un difficile esercizio di equilibrio.
L’incertezza sugli effetti dei dazi sulle importazioni, sia sull’inflazione che sulla crescita, sembra destinata a protrarsi dopo che una corte d’appello federale ha stabilito che i dazi, introdotti da Washington in base all’International Emergency Economic Powers Act (IEEPA), erano illegittimi. La Casa Bianca ha già annunciato ricorso.
Nel frattempo, l’inflazione negli Stati Uniti resta motivo di preoccupazione. A luglio l’inflazione PCE, sia nella componente “core” sia in quella complessiva, è salita rispettivamente al 2,9% e al 2,6% su base annua, ben al di sopra dell’obiettivo del 2,0% fissato dalla Fed per la misura core.
Ci sono segnali sparsi di rallentamento economico. Gli ordini all’industria sono in contrazione da quattro mesi consecutivi, l’indice manifatturiero ISM resta debole (ad agosto era a 48,7, sotto la soglia dei 50 per il sesto mese di fila) e il mercato del lavoro mostra segnali di cedimento (si veda il Grafico 3).
Il rapporto JOLTS ha rilevato che le offerte di lavoro sono scese al minimo da un anno, mentre i nuovi posti di lavoro non agricoli sono aumentati solo di 22.000 unità, meno delle attese. Entrambi i dati alimentano le preoccupazioni della Fed sui rischi per la crescita.
Le dinamiche contrastanti tra inflazione e crescita hanno mantenuto il rendimento del Treasury decennale intrappolato tra il 4% e il 5% per oltre un anno (si veda il Grafico 4). Il rendimento ha testato il limite superiore del range nei momenti di timori per l’inflazione ed è sceso verso il limite inferiore quando le preoccupazioni si sono concentrate sul rischio di un forte rallentamento economico o persino di una recessione.
Rendimenti a breve e a lungo termine
Il mercato del lavoro statunitense potrebbe indebolirsi ulteriormente a causa delle deportazioni di lavoratori immigrati, delle restrizioni all’immigrazione e dell’incertezza legata ai dazi. Un simile quadro contribuirebbe ad accentuare le forze al ribasso sui rendimenti a breve, in concomitanza con l’avvio del ciclo di tagli da parte della Fed.
Sul tratto lungo della curva dei rendimenti, la disputa sulla legittimità dei dazi alimenterà l’incertezza riguardo al percorso dell’inflazione; tuttavia, i timori per l’indipendenza della Fed e l’elevato deficit fiscale degli Stati Uniti potrebbero spingere verso un irripidimento della curva.
L’aumento globale dei rendimenti obbligazionari di lunga durata registrato all’inizio della settimana del 1° settembre riflette proprio questa dinamica.
