Dopo il brusco allontanamento degli investitori stranieri dagli asset statunitensi, innescato ad aprile dai dazi imposti dagli Stati Uniti nel cosiddetto “Giorno della liberazione”, la tendenza sembra essersi già invertita. I dati TIC (Treasury International Capital) del Tesoro USA mostrano infatti acquisti netti consistenti da parte di investitori esteri nel mese di maggio. Nel frattempo, i mercati azionari cinesi hanno registrato un rimbalzo più deciso rispetto a quelli statunitensi a partire da giugno, segno che gli investitori sembrano credere che le ultime misure di stimolo adottate da Pechino possano davvero sostenere la ripresa dell’economia cinese.
Il ritorno degli investitori stranieri sugli asset USA
Da aprile, le preoccupazioni degli investitori per diversi fattori interni agli Stati Uniti erano aumentate: il paese sarebbe riuscito a finanziare un disavanzo delle partite correnti che ha raggiunto il 6% del PIL? I tagli fiscali non coperti da entrate, i dazi elevati e le restrizioni all’immigrazione volute dal presidente Trump avrebbero portato a un aumento del deficit pubblico, a un maggior debito e a un rallentamento dell’economia? Con il venir meno della cosiddetta “eccezionalità americana”, molti investitori hanno iniziato a vendere contemporaneamente azioni, obbligazioni e dollari statunitensi.
Tuttavia, la fase di vendita si è interrotta rapidamente, dopo una rivalutazione della situazione. I dati pubblicati dal Tesoro il 17 luglio mostrano un ritorno agli acquisti da parte degli investitori esteri a maggio (si veda Grafico 1). Il dollaro, però, è rimasto debole. Come si spiega quindi il fatto che ci sia una crescente domanda di asset americani, ma la valuta continui a perdere valore?
Non c’è alternativa agli asset americani
I fondamentali economici suggeriscono che, almeno nel medio termine, “there is no alternative”, ovvero non ci siano valide alternative agli asset statunitensi. La spiegazione si trova nei saldi dei conti con l’estero: il disavanzo delle partite correnti americane (che riflette il basso risparmio interno) deve essere compensato da un afflusso di capitali esteri nel conto finanziario. In pratica, i fondi devono arrivare da paesi che hanno un surplus delle partite correnti – cioè che risparmiano più di quanto investano internamente.
Chi sono questi paesi?
I cosiddetti “quattro grandi con surplus” – ovvero Cina, Eurozona, Giappone e i membri del Consiglio di Cooperazione del Golfo1 – i cui ingenti risparmi interni superano la domanda di investimenti a livello nazionale, portandoli quindi a cercare opportunità di investimento all’estero.
Ai tassi di cambio attuali, queste quattro economie registrano complessivamente un avanzo delle partite correnti di circa 1.300 miliardi di dollari – una cifra quasi pari al deficit delle partite correnti degli Stati Uniti. E dato che i mercati finanziari USA sono profondi e liquidi, rappresentano il luogo naturale dove queste eccedenze di risparmio possono essere investite (si veda Grafico 2).
Storicamente, la maggior parte di questi capitali è sempre confluita negli asset americani, e visto che le alternative non abbondano, è probabile che questa tendenza continuerà. Se i paesi esteri (e, di conseguenza, gli investitori) volessero smettere di finanziare il deficit degli Stati Uniti, dovrebbero affrontare il problema dei propri surplus delle partite correnti – ad esempio aumentando la spesa e gli investimenti interni.
Poiché un riequilibrio strutturale di questo tipo a livello globale non è qualcosa che ci si possa aspettare nel breve periodo, gli asset statunitensi continueranno con ogni probabilità a essere richiesti.
Le strategie di copertura mettono sotto pressione il dollaro
Ma allora perché il dollaro resta debole, nonostante la domanda di asset statunitensi? Secondo quanto scritto dalla Banca dei Regolamenti Internazionali (BIS) in un report a giugno, il motivo principale è l’aumento dell’attività di copertura valutaria da parte degli investitori esteri, soprattutto a partire da aprile.
Nel periodo post-pandemia, molti investitori stranieri avevano rinunciato a coprirsi dal rischio di cambio sul dollaro perché i tassi d’interesse americani elevati rendevano la copertura troppo costosa rispetto ai guadagni. La situazione però è cambiata dall’inizio dell’anno, con l’indebolimento del dollaro dovuto all’aumento dell’incertezza politica negli Stati Uniti.
Con l’indebolimento del dollaro, gli investitori stranieri in asset statunitensi hanno aumentato le coperture valutarie, che secondo alcune stime erano precedentemente molto basse, per proteggersi dal rischio di perdite sui cambi. Nei prossimi mesi potrebbe innescarsi un circolo vizioso legato al dollaro e alle strategie di copertura: il previsto rallentamento dell’economia USA e nuovi tagli ai tassi da parte della banca centrale potrebbero indebolire ulteriormente il dollaro, spingendo gli investitori a rafforzare ancora di più le coperture.
Azioni cinesi in ripresa
Nel frattempo, il mercato azionario cinese ha reagito meglio di quello americano al primo shock dei dazi statunitensi (si veda Grafico 3).
Merito anche del governo di Pechino, che ha iniziato a mantenere le promesse di stimoli economici: il 70% dello stimolo fiscale previsto (tra l’1,5% e il 2,0% del PIL) è già stato messo in atto nella prima metà dell’anno. Questo ha aiutato la crescita economica a mantenersi al +5,2% su base annua nel secondo trimestre (dopo il +5,4% del primo), nonostante l’escalation delle tensioni commerciali e geopolitiche.
Ora gli investitori si chiedono quanto altro stimolo potrà arrivare dalle autorità cinesi. Considerando che la deflazione persiste (il deflatore del PIL è sceso dell’1,3% annualizzato nel secondo trimestre) e la ripresa del paese resta fragile, è probabile che Pechino continuerà con nuove misure, tra cui sussidi ai consumatori e interventi per stabilizzare il mercato immobiliare.
Anche la People’s Bank of China (PBoC) dovrebbe fornire supporto all’economia, tagliando i tassi d’interesse di 20-30 punti base nel resto dell’anno. Non solo: di fronte alle sfide che si prospettano nei prossimi mesi, il governo ha dichiarato di essere pronto ad aumentare ulteriormente lo stimolo fiscale fino allo 0,5% del PIL – il tutto finanziato tramite speciali titoli di Stato.
Tutto questo potrebbe dare ulteriore slancio ai mercati azionari della Grande Cina. Bisognerà quindi seguire con attenzione gli sviluppi per capire se Pechino deciderà di spostare il focus verso maggiori trasferimenti sociali e sostegno ai consumi, piuttosto che nuovi investimenti in infrastrutture. Le ultime dichiarazioni fanno pensare che questa svolta sia sempre più probabile.
[1] Il Consiglio di Cooperazione del Golfo (GCC) è composto da sei Stati membri situati nella regione del Golfo Persico, in Medio Oriente: Bahrein, Kuwait, Oman, Qatar, Arabia Saudita ed Emirati Arabi Uniti.
