Questa settimana estiva è stata ricca di decisioni da parte delle banche centrali del G3 e del Politburo cinese nell’arco di soli cinque giorni.
La Federal Reserve ha finito?
Come previsto, il Federal Open Market Committee ha aumentato il tasso sui fondi federali statunitensi di 25 pb, portandolo a una fascia target compresa tra il 5,25% e il 5,5% – un record in 22 anni.
L’ultimo incremento è arrivato dopo una breve pausa nella serie di rialzi dei tassi, annunciata in occasione della precedente riunione del FOMC a giugno. Allora, il presidente della Fed Jay Powell aveva dichiarato che la banca centrale avrebbe adottato un approccio più graduale per tener conto degli effetti di mesi di stretta monetaria per raffreddare l’economia e contenere l’inflazione e delle conseguenze della crisi bancaria regionale di inizio anno.
Dopo aver aumentato il tasso di riferimento per 11 volte, passando da un livello prossimo allo zero nel marzo 2022 a oltre il 5%, i costi di finanziamento sono ora vicini a un tasso che la Fed considera “sufficientemente restrittivo” per riportare tempestivamente l’inflazione al target del 2% fissato ormai da tempo.
Sebbene il nostro team macroeconomico ritenga che l’ultimo intervento sui tassi decreterà la fine del ciclo, si aspetta al contempo che il messaggio della Fed sarà tale da evitare un prematuro allentamento delle condizioni finanziarie. È infatti molto probabile che la banca centrale voglia mantenere la flessibilità necessaria per inasprire ulteriormente la politica monetaria nel caso in cui i prezzi non calino come previsto.
Serve un ulteriore raffreddamento del mercato del lavoro statunitense
A nostro avviso, per eliminare il rischio di ulteriori rialzi, saranno necessarie più prove di un rallentamento del mercato del lavoro. Riteniamo questa dinamica imprescindibile per passare alla fase successiva di sostenuto irripidimento delle curve dei rendimenti e di un più persistente indebolimento del dollaro US.
Questa settimana i membri del FOMC hanno discusso di temi come il ritardo negli effetti della politica e le condizioni di prestito. L’iterazione del 31 luglio del Senior Loan Officer Opinion Survey, che secondo le nostre previsioni mostrerà un ulteriore inasprimento delle condizioni di credito, dovrebbe fare chiarezza in seno alla Fed riguardo alle effettive ripercussioni dei precedenti aumenti dei tassi sull’economia.
Il presidente Powell ha sollevato la prospettiva di un ulteriore inasprimento, anche se il tasso sui fed fund è ormai a un livello abbastanza restrittivo. Ad ogni modo, la banca centrale deciderà “(politicamente) riunione per riunione” se continuare ad alzare i tassi in base all’andamento dell’economia nei prossimi mesi, “con particolare attenzione ai progressi in materia di inflazione”.
I mercati hanno riportato risultati controversi dopo la decisione della Fed. L’indice generale S&P 500 è rimasto pressoché invariato, ma ha comunque messo a segno la più lunga serie di guadagni dal 1987, mentre l’indice prettamente tecnologico NASDAQ è leggermente calato. Il rendimento del Treasury decennale di riferimento è sceso.
Anche la BCE ha finito di aumentare i tassi?
Come previsto, la BCE ha alzato i tassi di 25 pb, mantenendo anch’essa un orientamento restrittivo, visto che l’inflazione sembrerebbe destinata a rimanere troppo alta per “un periodo prolungato” e che la banca è determinata a garantire che un ritorno “tempestivo” dell’inflazione al suo target di medio termine del 2%.
Come la Fed, anche la BCE ha parlato della necessità di “tassi di riferimento sufficientemente restrittivi” e ha sottolineato che baserà le decisioni sui tassi sulla valutazione delle prospettive di inflazione, sui dati economici e finanziari e sulla forza della trasmissione degli effetti della politica monetaria. Ha inoltre osservato che le condizioni di finanziamento si sono ulteriormente inasprite e stanno riducendo sempre più la domanda, il che dovrebbe contribuire a riportare l’inflazione verso l’obiettivo.
In effetti, il Bank Lending Survey (BLS) della BCE di luglio lascerebbe intendere che l’inasprimento delle politiche monetarie sta avendo l’impatto sperato sull’economia reale. I politici più accomodanti potrebbero utilizzare i risultati dell’indagine per evidenziare il rischio di un irrigidimento eccessivo e ribadire importanza dei ritardi nella trasmissione degli effetti dei rialzi dei tassi sull’economia.
L’euro svelerà gli intenti della BCE?
Vero è che l’indagine BLS da sola non basterà a cambiare il corso della politica della BCE: in ultima analisi, riteniamo che a svolgere un ruolo decisivo saranno i dati sull’economia reale (in particolare sull’inflazione).
Per cambiare in modo sostanziale le aspettative del mercato, Klaas Knot, membro del Consiglio Direttivo della BCE, ha recentemente affermato che un altro rialzo (dopo quello di questo mese) sarebbe “al massimo una possibilità, e per nulla una certezza”. A suo dire, la BCE dovrà “monitorare attentamente ciò che dicono i dati sulla distribuzione dei rischi”.
I suoi commenti hanno contribuito a far scendere il rendimento del Bund a 2 anni sotto il 3%, dal 3,33% di luglio. Nel frattempo c’è stata una lieve ripresa, ma il sentiment del mercato sembra ormai cambiato.
A fare pressione sulla BCE perché adotti un atteggiamento più accomodante è anche l’apprezzamento registrato dall’euro quest’anno. Un euro più caro infatti pesa sulle esportazioni europee in un momento in cui la valuta cinese è relativamente a buon mercato e il dollaro US si sta indebolendo (si veda Grafico 1). Il fatto che la BCE abbia allentato un po’ le redini può essere dovuto proprio alla solidità della moneta unica.
Cina: nessun importante pacchetto di stimoli (ancora)
Dopo la riunione del Politburo del Partito Comunista al potere tenutasi il 24 luglio, il governo cinese si è impegnato ad aumentare gli stimoli mentre l’economia si trova ad affrontare quelle che sono state definite “nuove” difficoltà e una ripresa “tortuosa”.
Con l’economia cresciuta a un ritmo più fiacco nel secondo trimestre e una domanda più debole sia a livello nazionale che estero, le autorità politiche devono fare i conti con le richieste di ulteriori incentivi per imprimere ulteriore slancio alla ripresa post-Covid.
In ogni caso, la dichiarazione rilasciata dopo l’incontro non ha portato grandi novità: i funzionari riconoscono chiaramente i problemi e sono pronti ad aumentare le misure di sostegno, ma non a costo di peggiorare gli squilibri strutturali della Cina.
Di conseguenza, i settori coerenti con la definizione del governo di “nuova economia” continueranno a beneficiare del sostegno politico. Per quanto riguarda invece la “vecchia economia”, l’unico settore in cui si potrebbe osservare un intervento più incisivo è quello immobiliare, anche se saranno fondamentali i dettagli sulle modalità di attuazione e finanziamento delle nuove misure.
Sebbene il mercato abbia accolto con favore le proposte del Politburo, la maggior parte degli osservatori sembra insoddisfatta. Il pacchetto infatti non prevederebbe un ampio sostegno al credito per i costruttori immobiliari, né l’impegno a fornire risorse fiscali aggiuntive, né tanto meno un supporto diretto ai consumi.
A nostro avviso, il mercato ha reagito positivamente all’annuncio semplicemente perché le aspettative non erano elevate: nessuno aveva prospettato grandi stimoli.
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