Le implicazioni dell’esito delle elezioni presidenziali statunitensi per i mercati finanziari dipenderanno dai cambiamenti politici attuati e dalla reazione degli altri paesi. Se il Presidente eletto Trump manterrà le sue promesse in materia di tariffe e immigrazione, l’inflazione potrebbe aumentare nel breve termine e ostacolare la crescita nel medio termine. A risentirne sarebbero il dollaro US, la politica della Federal Reserve e i mercati globali.
Prima di tutto, uno sguardo ai dati più recenti
Gli ultimi dati economici sono stati contrastanti.
Sottolineando la debolezza dell’industria manifatturiera statunitense, l’indice dei responsabili degli acquisti (PMI) dell’ISM è sceso a 46,5 da 47,2. Al contrario, il PMI non manifatturiero è aumentato di 1,1 punti a quota 56.
La situazione del mercato del lavoro statunitense non è chiara. I dati relativi agli impieghi non agricoli sono stati falsati dagli effetti del maltempo e degli scioperi. A ottobre, sono state registrati appena 12.000 nuovi posti di lavoro in più. Osservando il rapporto occupazionale ADP, invece, emerge che nello stesso periodo i datori di lavoro privati hanno creato 233.000 impieghi.
Nel terzo trimestre l’economia statunitense è cresciuta di un impressionante 2,8%, ma è comunque rimasta leggermente più fiacca rispetto a quanto atteso e non ha raggiunto il 3,0% riportato in precedenza. La spesa dei consumatori si conferma robusta, con un incremento del 3,7%, dopo un +2,8%, nonostante l’aumento delle morosità e del debito legato alle carte di credito.
In particolare, le pressioni sui prezzi hanno continuato a moderarsi. L’Indice del costo dell’occupazione ha evidenziato un aumento del 3,9% su base annua (a/a) nel terzo trimestre, in rallentamento rispetto al 4,1% del trimestre precedente. L’inflazione delle spese per consumi personali (PCE) è scesa all’1,5% e quella core al 2,2%, avvicinandosi al target politico del 2% fissato dalla Fed. La produttività non agricola è aumentata di un solido 2,2%.
In Europa, l’inflazione è diminuita e la crescita è nettamente rallentata. Nel terzo trimestre, infatti, l’economia della zona euro ha registrato un’espansione di solo lo 0,9%, mentre l’inflazione si è attestata all’1,7%, in calo rispetto al 2,2% di agosto. Se si esclude la spinta una tantum delle Olimpiadi di settembre, la crescita economica risulta probabilmente ancora più debole.
In attesa di un ulteriore allentamento fiscale in Cina
Nel frattempo, a sorpresa, l’attività economica in Cina è migliorata. Il PIL del terzo trimestre ha superato le aspettative del mercato aumentando del 4,6% a/a grazie alla crescita delle vendite al dettaglio, degli investimenti e della produzione industriale.
Questi nascenti segnali di stabilizzazione economica sono stati confermati dal PMI manifatturiero di ottobre, che ha evidenziato un incremento inaspettato a 50,1, segnando il primo rialzo dall’aprile 2024 (si veda Grafico 1). Anche il PMI non manifatturiero è salito a settembre, da 50,0 a 50,2.
Il miglioramento però non è stato avvertito ovunque: le operazioni edilizie e immobiliari sono diminuite di oltre il 10% su base annua, sebbene il tasso di contrazione si sia ridimensionato dall’aprile 2024 (si veda Grafico 2).
A nostro avviso, ciò sottolinea la necessità di un maggiore allentamento fiscale per rilanciare la crescita della Cina.
Alla riunione dell’8 novembre, il Comitato permanente dell’Assemblea Nazionale del Popolo non ha illustrato spese fiscali specifiche per ravvivare la crescita. Il pacchetto di 10.000 miliardi di RMB annunciato è destinato a uno swap del debito pubblico locale distribuito nei prossimi cinque anni.
Sebbene lo swap del debito non stimoli direttamente la domanda, contribuirà ad alleviare l’eccesso di debito delle amministrazioni locali, scongiurando così un’escalation delle pressioni deflazionistiche esistenti.
Tagli ai tassi: dobbiamo aspettarci di più?
Gli ultimi dati suggeriscono che le prospettive globali di ulteriori tagli ai tassi di riferimento restano intatte. Per il momento, la crescita globale dovrebbe essere sostenuta da venti di coda piuttosto che da venti contrari, creando un contesto costruttivo per le azioni globali dopo la volatilità successiva alle elezioni americane.
In effetti, come previsto, la Fed, la Bank of England e la Riksbank svedese hanno tutte tagliato i tassi di 25 pb nella seconda settimana di novembre.
Dopo la riunione del Federal Open Market Committee (FOMC) del 6-7 novembre, il Presidente della Fed Powell si è detto fiducioso sul fatto che l’inflazione continuerà a diminuire, mentre le condizioni del mercato del lavoro statunitense si stanno moderando. Powell ha inoltre fatto notare che, con il tasso sui fed fund al 4,5%-4,75%, la politica è ancora restrittiva. Questa dichiarazione potrebbe essere interpretata come il segnale di un altro taglio ai tassi di 25 pb da parte del FOMC a dicembre. In modo interessante, ma non inaspettato, Powell ha respinto categoricamente l’idea che il Presidente eletto Trump possa revocare il suo mandato come Presidente della Federal Reserve statunitense prima della scadenza (fissata a maggio 2026).
Lo spauracchio dei dazi
In prospettiva futura, un rischio macroeconomico per i mercati globali è la possibilità di un aumento significativo dei dazi sulle importazioni statunitensi – una promessa elettorale di Trump e una misura che sembra riscuotere un sostegno bipartisan.
Le tariffe tendono ad avere effetti inflazionistici nel breve periodo (nel primo anno dopo l’implementazione), ma in definitiva hanno esiti deflazionistici.
L’aumento delle aliquote tariffarie sulle importazioni esistenti e l’incremento della quota di importazioni su cui si applicherebbero i dazi ridurrebbero la crescita economica degli Stati Uniti, poiché l’impatto negativo dovuto alla riduzione dei consumi e degli investimenti annullerebbe i benefici finanziari generati dallo stesso aumento delle tariffe. La crescita risentirebbe di un aumento dell’inflazione.
Attualmente, circa il 25% delle importazioni globali (esclusa la Cina) negli Stati Uniti è soggetto a un’aliquota tariffaria media del 4%. Inoltre, sul 60% delle importazioni cinesi si applicano dazi medi del 17%.
Con la piena attuazione, il 100% delle importazioni – da tutti i paesi tranne la Cina – sarebbe soggetto a una tariffa unificata del 10%, mentre alle importazioni dalla Cina si applicherebbe una tariffa del 60%.
Nel peggiore dei casi, uno scenario del genere potrebbe far lievitare l’inflazione globale nel breve periodo e frenare la crescita mondiale a medio termine. Le nuove tariffe colpirebbero più duramente le economie più aperte come ad esempio i piccoli mercati aperti dell’Asia, che importano principalmente beni strumentali dagli Stati Uniti, difficilmente reperibili altrove.
Quanto all’Europa, i dazi aumenterebbero del 10% a causa della sua esposizione alle esportazioni sia verso gli Stati Uniti che verso la Cina. Germania e Italia sono più esposte di Francia e Spagna su entrambi i fronti.
La Germania ha un’esposizione alle esportazioni verso la Cina superiore a quella di altri paesi dell’Eurozona e pertanto potrebbe soffrire di più se le tariffe dovessero indebolire l’economia cinese.
Una panoramica degli scenari
Alla stregua di un aumento del prezzo del petrolio, anche i dazi possono essere rappresentare degli shock negativi sul lato dell’offerta.
Se dovesse scoppiare e intensificarsi una guerra tariffaria, il valore del dollaro US potrebbe salire ulteriormente, ostacolando le esportazioni americane. Altri paesi potrebbero reagire svalutando le proprie monete per contrastare i danni che le tariffe arrecano alle loro esportazioni.
A parità di condizioni, ciò potrebbe indurre la Fed a tagliare rapidamente e/o profondamente i tassi d’interesse statunitensi per rispondere alle pressioni deflazionistiche derivanti da un dollaro forte. Una tale dinamica sarebbe favorevole alle obbligazioni.
Al contrario, un eventuale aumento dell’inflazione a breve termine causato dalle tariffe potrebbe indurre la Fed a ritardare ulteriori tagli ai tassi d’interesse. In effetti, dopo le elezioni i mercati hanno ridimensionato le aspettative di riduzione dei tassi.
Se la Fed dovesse guardare oltre lo shock inflazionistico transitorio, potrebbe riprendere a tagliare i tassi e continuare finché le aspettative di inflazione rimarranno ancorate e la crescita del PIL rallenterà. In tal caso, le azioni e le obbligazioni subirebbero uno shock iniziale a causa dell’indebolimento economico, ma verrebbero rilanciate dalla ripresa del ciclo di riduzione dei tassi.
Infine, se l’inflazione risultante dovesse rivelarsi più ostinata del previsto, l’economia potrebbe cadere in stagflazione. Ciò rappresenterebbe una sfida per le politiche macroeconomiche e le strategie di investimento dei mercati globali.
| Scenario | Impatto | Risposta della Fed | Reazione del mercato |
| Guerra tariffaria globale | Aumento del valore del dollaro, ostacolo alle esportazioni statunitensi | Tagliare rapidamente e/o profondamente i tassi d’interesse statunitensi | Positivo per le obbligazioni |
| Aumento dell’inflazione a breve termine a causa delle tariffe doganali | Tassi d’interesse invariati | Sospensione dei tagli ai tassi | I mercati ridimensionano le aspettative di riduzione dei tassi |
| Shock inflazionistico transitorio; rallentamento della crescita del PIL | I mercati adeguano le aspettative di riduzione dei tassi | Riprendere a tagliare i tassi dopo la fiammata inflazionistica | Shock iniziale per azioni e obbligazioni; rilancio alla ripresa del ciclo di riduzione dei tassi |
| Inflazione più ostinata del previsto | Economia in stagflazione | Sfida per le politiche della Fed | Sfida per le strategie d’investimento |
