Anche questo mese, il report sull’inflazione statunitense ha superato le aspettative del mercato. L’inflazione primaria su base annua dell’indice dei prezzi al consumo (CPI) è passata dall’1,1% dello scorso novembre al 4,9% di maggio. Anche se gli economisti sapevano che gli effetti di base si sarebbero tradotti in un’impennata del tasso di aumento dei prezzi, la cifra ha ancora una volta superato dello 0,4% le previsioni (dopo averle battute dello 0,6% ad aprile).
Eppure qualcosa è cambiato questo mese: la reazione del mercato
Quando, ad aprile, gli investitori si sono resi conto che le difficoltà nella catena di approvvigionamento e la verosimile disfunzionalità del mercato del lavoro stavano spingendo al rialzo prezzi e salari, le aspettative di inflazione a breve termine hanno fatto un balzo (cfr. Grafico 1).
Anche in quel momento, le aspettative a medio termine erano rimaste invece invariate, facendo eco alla convinzione, e al messaggio della Federal Reserve degli Stati Uniti, che le pressioni sui prezzi erano temporanee e che si sarebbero attenuate una volta che i mercati avessero trovato un nuovo equilibrio (anche se a un livello di prezzo più alto).
La Fed ha anche ribadito che non avrebbe ritoccato la politica monetaria in risposta all’aumento dell’inflazione nel corso dell’estate. Pertanto, le aspettative del mercato sul livello del tasso dei fed funds tra due anni sono rimaste stabili. I rendimenti dei Treasury a dieci anni hanno chiuso il mese di maggio cedendo 10 pb rispetto alla partenza.
Tuttavia, a seguito della recente pubblicazione del rapporto sull’indice dei prezzi al consumo di maggio le aspettative inflazionistiche a un anno sono diminuite. Una possibile spiegazione è che, malgrado l’inflazione sia stata più alta del previsto, l’incremento registrato tra aprile e maggio si è concentrato nel comparto energetico. All’interno dell’IPC core, i guadagni si sono registrati principalmente nei trasporti (auto usate, biglietti aerei e assicurazioni auto). Escludendo l’energia e i trasporti, tra aprile e maggio, l’inflazione è salita da appena il 2,1% al 2,2%.
Il picco della crescita tranquillizza circa le previsioni inflazionistiche
La stabilità delle aspettative di inflazione a medio termine e l’indulgenza della Fed concorrono a spiegare perché i rendimenti dei Treasury USA non siano saliti negli ultimi due mesi, ma non offrono necessariamente una risposta al perché siano invece scesi di quasi 30 pb. Una ragione potrebbe essere che le aspettative di crescita degli Stati Uniti abbiano raggiunto il picco.
Dopo la pubblicazione dei deludenti dati sulle assunzioni non agricole, delle vendite al dettaglio, delle concessioni e delle vendite edilizie, le prospettive economiche non sono così rosee come era sembrato a marzo, poco dopo la promulgazione dell’ultimo pacchetto di stimoli fiscali da un trilione di dollari (cfr. il grafico 2).
A breve: Il prossimo passo verso il rialzo dei rendimenti dei Treasury
Malgrado questa delusione, ci aspettiamo che nei prossimi mesi il rendimento del Treasury USA a 10 anni registri un incremento. A nostro avviso, una crescita nominale del PIL superiore al 6% fino alla fine del 2022 non è compatibile con i rendimenti dei Treasury ai livelli attuali.
Ciononostante, il contributo relativo delle aspettative di inflazione e dei rendimenti reali sarà cruciale nel determinare la reazione dei mercati azionari. La crescita delle aspettative di inflazione probabilmente sarà meno problematica, in particolare alla luce del fatto che le imprese sono in una posizione di forza che consente loro di trasferire ai consumatori l’aumento dei costi dei fattori produttivi e della manodopera; la domanda dovrebbe mantenersi solida e l’offerta/concorrenza è contenuta.
L’incremento dei rendimenti reali potrebbe invece rivelarsi più problematico. I rendimenti reali rettificati per l’inflazione riflettono sia i tassi di riferimento sia le aspettative di crescita, pertanto, la correlazione con i mercati azionari potrebbe essere o positiva o negativa a seconda di quale sia il fattore responsabile della variazione dei rendimenti reali (la correlazione media di lungo periodo è prossima allo zero).
Aumento dei rendimenti – Quali sono i settori che tengono meglio?
L’impatto positivo degli stimoli fiscali è già stato scontato nelle previsioni sugli utili. Al momento, un aumento dei tassi reali rifletterebbe di più, verosimilmente, la stretta della politica monetaria e, di conseguenza, si ripercuoterebbe sui prezzi delle azioni attraverso un tasso di sconto più alto, che sarebbe negativo.
Presto potremmo concentrare la nostra attenzione su settori che non solo offrono coperture contro l’inflazione, ma che sono anche resilienti contro la crescita dei tassi (cfr. il grafico 3).
