Dall’inizio dell’anno, i rendimenti dei Treasury US a 10 anni sono saliti di 25 punti base fin quasi a raggiungere un record in 11 mesi, ora che i mercati prevedono una normalizzazione dell’economia e ulteriori, massicci stimoli fiscali.
L’8 febbraio il rendimento dei Treasury a 10 anni ha toccato l’1,17% segnando un record in quasi un anno. Nell’Eurozona il rendimento di riferimento del Bund decennale si attesta ora a circa -0,45%. Si tratta di quasi 12 punti base oltre il livello di fine 2020 e di un tasso registrato l’ultima volta lo scorso settembre. Il rendimento dei Gilt britannici a 10 anni è addirittura schizzato dallo 0,32% di inizio febbraio allo 0,48% il giorno successivo all’ultimo vertice sulla politica monetaria della Bank of England.
Teoria e pratica
Questo aumento dei rendimenti riflette uno scenario che, secondo le pubblicazioni economiche, giustifica una pressione al rialzo sui tassi a lungo termine: ampliamento dei deficit di bilancio, accelerazione dell’inflazione e politica monetaria accomodante.
Negli USA, la delibera di bilancio approvata la scorsa settimana autorizzerebbe un piano di ripresa dal coronavirus da 1.900 miliardi di dollari. Questo enorme pacchetto fiscale potrebbe passare rapidamente all’azione e senza troppe modifiche se il governo Biden decidesse di procedere con una riconciliazione del bilancio. Un accordo bipartisan, che richiederebbe il sostegno di almeno 10 Senatori repubblicani, implicherebbe un ampio ridimensionamento della proposta, che tuttavia si confermerebbe straordinaria in termini storici.
I rendimenti obbligazionari dell’Eurozona hanno reagito alla notizia di un’accelerazione dell’inflazione core passando dallo 0,2% su base annua a dicembre all’1,4% a gennaio. Dietro questo incremento vi sono fattori principalmente idiosincratici: effetti di base, adeguamento del paniere di beni e servizi utilizzati per misurare i livelli dei prezzi e aumento dell’IVA in Germania. Ad ogni modo, gli investitori presteranno molta attenzione ai dettagli sull’inflazione nei prossimi giorni.
I rendimenti dei Gilt si sono mossi al rialzo dopo le dichiarazioni più incoraggianti del previsto rilasciate dalla Bank of England riguardo alle prospettive economiche e all’intenzione di non implementare nell’immediato tassi d’interesse negativi.
Questioni irrisolte
Negli USA a preoccupare è anche l’andamento dell’inflazione, con alcuni sondaggi che suggeriscono pressioni al rialzo sui prezzi. Gli osservatori di mercato hanno iniziato a cercare nei commenti dei governatori delle banche centrali qualche segnale che indichi una possibile riduzione degli acquisti di asset della Federal Reserve.
Il Presidente Jerome Powell ha comunque ribadito che un tale intervento sarebbe prematuro nel contesto attuale. Il messaggio della banca centrale è stato chiaro: la politica monetaria continuerà a fornire il supporto auspicato.
Anche la BCE è stata altrettanto trasparente nel suo approccio. In una recente conferenza stampa, la Presidente Christine Lagarde ha ripetuto: “Il nostro impegno a favore dell’euro non ha limiti. Le misure rimarranno in vigore finché l’Eurozona non uscirà dalla crisi pandemica.”
La crisi non è finita
I progressi sul fronte delle vaccinazioni (quanto meno in alcuni paesi) hanno riacceso le speranze in un ritorno alla “normalità” già fra qualche mese. La diretta conseguenza sarà una ripresa dei settori ciclici per il resto del 2021. Noi siamo d’accordo, ma consigliamo agli investitori di non essere precipitosi. Il forte rilancio del 5,5% nella crescita globale previsto dal FMI dopo una contrazione del 3,5% nel 2020 non significa che le cicatrici della crisi scompariranno da un giorno all’altro.
Si pensi al mercato del lavoro. Il tasso di disoccupazione negli USA è calato al 6,3% a gennaio e si aggira ora a meno della metà del 14,8% dello scorso aprile. Prima della pandemia, però, il tasso era di un mero 3,5%. Rettificando il dato attuale per le oscillazioni legate alla cassa integrazione e allo sconforto dei lavoratori, la disoccupazione si avvicina all’8%, ovvero pressoché al pari della scorsa primavera.
Conclusioni
Un vecchio motto del mondo degli investimenti dice: “Mai mettersi contro la Fed”. In effetti ci aspettiamo che le banche centrali proseguiranno con i loro massicci acquisti di asset finché non vedranno un netto miglioramento di crescita e inflazione.
Per quanto premature possano sembrare ora le aspettative di un forte incremento dell’inflazione e altre preoccupazioni legate alla congiuntura, siamo convinti che allo stato dei fatti è opportuno assumere una posizione di breve durata nelle obbligazioni di riferimento dell’Eurozona e degli USA. Lo stesso vale per una posizione lunga nell’inflazione breakeven.
Inoltre, rimaniamo sovrappesati nel mercato dei BTP italiani, visto che le probabilità di un prossimo governo guidato da Mario Draghi sono aumentate, a fronte di un calo del rischio di elezioni anticipate. Ulteriore supporto dovrebbe giungere inoltre dalla costante ricerca di rendimento da parte degli investitori.
