Con l’inizio della stagione degli utili del secondo trimestre, le aspettative del mercato sono ambiziose. Secondo le stime, gli utili aziendali sono aumentati di oltre il 50% dallo stesso periodo dello scorso anno, quando gran parte degli USA stava uscendo solo lentamente dal lockdown. Anche se gli effettivi risultati hanno deluso le aspettative “gonfiate”, l’elevato tasso di crescita dovrebbe sostenere il mercato azionario.
Gli investitori presteranno particolare attenzione alle dichiarazioni delle aziende in fatto di outlook.
All’inizio dello scorso anno, molte società hanno smesso di fornire le loro forward guidance, cioè indicazioni sull’eventuale aumento o riduzione di fatturato e profitti rispetto all’ultimo incontro con analisti e investitori. Allora infatti il panorama era estremamente incerto: CEO e CFO non avevano le basi per elaborare previsioni affidabili.
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Già durante la stagione degli utili del primo trimestre di quest’anno, il volume di forward guidance è tornato ai livelli pre-pandemia e le aziende che hanno fornito un outlook si sono dimostrate molto più ottimiste. La cosa non sorprende, visto che una società con una bella storia è più propensa a raccontarla di chi invece se la passa male. Se prima dei lockdown, meno del 25% delle prospettive erano positive, oggi siamo a oltre il doppio (si veda Grafico 1).
Sensibilità ai tassi d’interesse: titoli value vs. growth
Con un incremento così vigoroso degli utili, i prezzi azionari sono diventati molto più sensibili alle variazioni dei tassi d’interesse e in particolare ai relativi catalizzatori. L’impatto sulle azioni di un movimento nei rendimenti nominali dei Treasury a 10 anni dipende solitamente dalla fonte del cambiamento, ovvero le aspettative inflazionistiche o i tassi d’interesse reali.
Da metà maggio le stime d’inflazione sono calate perché i mercati sono sempre più convinti che le pressioni su prezzi a breve termine non si tradurranno necessariamente in un’inflazione a medio termine. Una tesi rafforzata dai toni più aggressivi del previsto assunti il mese scorso dal Federal Open Market Committee (FOMC).
Questo calo ha esercitato un impatto significativo sulle performance dei titoli value, che sono da sempre strettamente correlati alle aspettative inflazionistiche (si veda Grafico 2).
Cosa sta accadendo ai rendimenti reali?
I titoli growth dal canto loro sono generalmente guidati dalle variazioni dei rendimenti reali, sebbene la correlazione sia negativa. In tal senso, i rendimenti reali hanno toccato il picco massimo lo scorso marzo e, nello scendere, hanno spinto al rialzo le azioni growth.
Per alcuni investitori obbligazionari il calo dei rendimenti reali è stato sconcertante. Fra le altre cose, questo indicatore dipende dal livello futuro dei tassi di riferimento e dalle stime sul tasso di crescita economica.
Dopo l’ultimo vertice del FOMC, le aspettative a breve termine sui tassi di riferimento sono aumentate, ma quelle a medio termine sono calate. Un motivo è da ritrovarsi nella convinzione che l’inflazione sia destinata a diminuire in futuro e che quindi non vi sia alcuna necessità di tassi di riferimento così elevati. In effetti, le stime inflazionistiche a 10 anni sono rimaste pressoché invariate.
Un’altra spiegazione è che il livello previsto di crescita si è ridimensionato. Per quanto non lo si possa escludere a priori, è comunque difficile trovare dati più recenti che giustifichino un cambiamento significativo di rotta nelle previsioni economiche.
Cosa pensa la Fed dell’inflazione?
Alla luce di questa incertezza, tutti gli occhi sono puntati sul vertice per la politica del FOMC, in programma il prossimo 27-28 luglio. Pur non aspettandoci grandi sorprese, le parole del Presidente Jay Powell verranno passate al setaccio per stabilire se la Federal Reserve ha cambiato opinione sull’inflazione e sulle tempistiche di un’eventuale riduzione dei suoi acquisti di asset.
L’aumento dei contagi da coronavirus dovuto alla variante Delta potrebbe spingere la Fed a delineare un panorama futuro meno roseo rispetto a qualche mese fa.
È molto probabile che Powell ribadisca la posizione della banca centrale, secondo cui le pressioni inflazionistiche sarebbero solo transitorie, pur avendo superato ogni attesa. Quasi tutti i dati di mercato e i risultati dei sondaggi sulle aspettative inflazionistiche dimostrano che gli investitori sono d’accordo con questa teoria. In alcuni mercati si potrebbe addirittura pensare a un ritorno alle prospettive di bassa inflazione prevalenti prima della pandemia.
Non è chiaro se il vertice del FOMC di giugno abbia effettivamente segnato l’inizio di un approccio più aggressivo da parte della Fed, né se le stime sui tassi di riferimento futuri (cosiddetto “dot plot”) suggeriscano a tutti gli effetti un incremento dei tassi d’interesse. Dopo la riunione, infatti, Powell ha ridimensionato l’importanza delle previsioni. La conferenza stampa di questo mese gli fornirà un’altra occasione per chiarire la visione della Fed.
Considerata la carenza tuttora sostanziale di posti di lavoro rispetto ai livelli tendenziali pre-pandemia, servirà un “ulteriore progresso sostanziale” prima che la Fed possa iniziare a ridurre i suoi programmi multimiliardari di acquisto di attivi.
Inoltre, anche la diffusione della variante Delta potrebbe rallentare i progressi sul fronte dell’occupazione, soprattutto se le persone non fossero più disposte a svolgere lavori a contatto con il pubblico nel settore dei servizi, dove si concentra gran parte del fabbisogno di manodopera. Se così fosse, la Fed dovrebbe ritardare ulteriormente l’inizio delle discussioni sul prossimo “tapering”.
