A cura di Chris Iggo, Chair of the Investment Institute and CIO for AXA IM Core, BNP Paribas Asset Management
Dallo scoppio del conflitto in Medio Oriente, le perdite di mercato sono rimaste contenute – almeno per ora. Tuttavia, basterebbero nuovi peggioramenti della crisi per azzerare i guadagni messi a segno dai mercati dall’inizio dell’anno. In questo contesto, pazienza e prudenza portano a privilegiare liquidità, strumenti a breve scadenza e attività indicizzate all’inflazione come possibile strategia tattica, almeno finché la nebbia della guerra non si sarà diradata.
- Principali temi di mercato – La volatilità è guidata dalle notizie, ma non si vedono ancora veri segnali di “mercato a sconto”
- Principali temi macroeconomici – Si attendono revisioni più significative delle stime economiche e delle previsioni delle banche centrali
Una gamma di possibili scenari
Gli investitori continuano a fare i conti con il rischio che il conflitto in Medio Oriente possa intensificarsi di nuovo. Negli ultimi giorni, però, sono emersi anche segnali che lasciano intravedere la possibilità di un cessate il fuoco, cosa che darebbe un po’ di sollievo soprattutto al mercato del petrolio.
Nonostante le tensioni delle ultime settimane, nella maggior parte dei casi i mercati non hanno subito una correzione davvero marcata. Tra i principali listini azionari, solo il KOSPI coreano e l’indice MSCI Emerging Markets hanno perso oltre il 10% rispetto ai massimi recenti.
Resta inoltre aperto uno scenario in cui i mercati sarebbero costretti a incorporare una politica monetaria più restrittiva, se le banche centrali decidessero di contrastare il rischio che un’inflazione più alta nel breve periodo si radichi nelle aspettative.
Il percorso dei tassi, però, è tutt’altro che chiaro e, in un certo senso, i mercati potrebbero aver già fatto una parte del lavoro al posto delle banche centrali. Dall’inizio del conflitto, infatti, i rendimenti obbligazionari sono saliti, mentre i mercati azionari sono scesi in modo significativo.
Avere certezze sugli sviluppi dei prossimi giorni o delle prossime settimane è inevitabilmente difficile. E questo rende molto più complicato prendere decisioni di investimento. Anche individuare il momento ideale o le condizioni migliori per uscire dal mercato è estremamente incerto.
Caccia al valore
La domanda è: i mercati sono scesi abbastanza da creare vere opportunità di valore? Si può sostenere che i mercati stiano adottando una visione troppo pessimistica sull’andamento dei tassi, nonostante il tono più aggressivo delle banche centrali. Ma oggi non è come nel 2022. Allora la Federal Reserve americana iniziò ad alzare i tassi – un mese dopo l’invasione russa dell’Ucraina – partendo da un livello dello 0,5%, mentre l’inflazione al consumo era già salita all’8%. Uno scenario simile si verificò anche per la Banca Centrale Europea e per la Bank of England.
Oggi l’inflazione è destinata a risalire. È pressoché un dato di fatto. Ma i tassi sono già più alti rispetto al 2022, i tassi reali sono molto più elevati e il contesto inflazionistico di partenza è stato più favorevole. Se si arrivasse a una de-escalation, il prezzo del petrolio dovrebbe scendere e anche se i costi energetici nel complesso resterebbero elevati, il trasferimento di questi rincari ai prezzi al consumo potrebbe essere limitato, sia nell’intensità sia nella durata.
Dal momento che stiamo già osservando tassi forward più alti, è legittimo chiedersi se le banche centrali debbano davvero intervenire ulteriormente. Se si ritiene che non ce ne sia bisogno, allora le obbligazioni a breve scadenza diventano un’opzione interessante: i Treasury US a due anni rendono il 3,93%; in Europa i rendimenti vanno dal 2,68% della Germania a quasi il 3% dell’Italia; nel Regno Unito il Gilt a due anni rende il 4,5%.
È difficile sostenere che i tassi possano salire molto più di quanto il mercato stia già scontando. Se a questo si aggiunge un ampliamento degli spread creditizi di 15-20 punti base dal 27 febbraio, il credito investment grade a breve durata diventa interessante – e l’high yield forse ancora di più.
In questo contesto, gli investitori potrebbero anche guardare con favore agli strumenti a tasso variabile. Inoltre, l’aumento degli indici dei prezzi al consumo dovrebbe sostenere nei prossimi mesi i rendimenti delle strategie obbligazionarie inflation-linked a breve scadenza.
Pochi asset davvero convenienti
La visione d’insieme è che solo un numero limitato di asset si sia davvero “scontato”, e si tratta soprattutto di quelli che avevano già risentito, prima dell’Iran, delle preoccupazioni legate all’impatto dell’intelligenza artificiale o ai timori sul private credit, più che del conflitto stesso.
Abbiamo effettuato un confronto tra i rapporti prezzo/utili a 12 mesi delle azioni e gli spread corretti per le opzioni del credito, dopo oltre tre settimane di conflitto, con le loro medie degli ultimi tre anni.
Tra le asset class che si sono svalutate di più dall’inizio dell’anno, rispetto alle loro medie triennali, ci sono il Nasdaq e lo S&P 500 – in particolare i settori IT e finanziario – oltre all’indice azionario globale MSCI Emerging Markets. Anche gli indici high yield europei e statunitensi risultano più convenienti, per effetto dell’aumento degli spread.
Se però si adotta una prospettiva più di lungo periodo, è difficile parlare di un mercato realmente “a buon prezzo”. Il Nasdaq, le small cap statunitensi e i mercati emergenti globali trattano su multipli P/E appena sotto le loro medie decennali. Altri mercati azionari, incluso lo S&P 500, restano invece ancora sopra le valutazioni storiche di lungo termine.
Secondo il parametro utilizzato qui, Europa, Regno Unito e Giappone erano molto più convenienti nel 2022. Nel credito, gli spread restano ancora ben al di sotto delle medie degli ultimi dieci anni, con l’eccezione del piccolo comparto tecnologico ed elettronico del mercato high yield statunitense. Quindi, se è vero che molti mercati sono scesi, nel reddito fisso il cambiamento di valore più evidente è stato soprattutto l’aumento dei rendimenti di base lungo le curve dei tassi. Il tasso reale del Treasury US a 10 anni, cioè corretto per l’inflazione, è tornato sopra il 2,0% per la prima volta da metà 2025.
I premi per il rischio sono aumentati, ma non abbastanza da compensare gli investitori rispetto a uno scenario ancora possibile e molto negativo in Medio Oriente.
“La difesa è il miglior attacco”
Gestire i portafogli in un momento come questo è particolarmente complesso. C’è un incentivo evidente a detenere più liquidità e strumenti simili alla liquidità, oltre ad asset che offrano protezione dall’inflazione. Gli economisti stanno iniziando a rivedere al ribasso le stime di crescita, ma finora non abbiamo ancora riscontrato revisioni sostanziali delle previsioni sugli utili aziendali.
Il rischio è che, con l’arrivo delle indicazioni fornite dalle società durante la stagione degli utili del primo trimestre, le stime di crescita vengano abbassate. Questo rappresenta il pericolo maggiore per i mercati azionari. Per quanto riguarda il credito, invece, il susseguirsi di notizie sfavorevoli sul private credit potrebbe andare a pesare anche sul credito quotato. In teoria i fondamentali non lo giustificherebbero, ma l’umore dei mercati non sempre segue la logica dei numeri.
Non si può escludere uno scenario con maggiore volatilità azionaria – l’indice VIX è solo a 27, mentre aveva toccato 50 attorno al “Giorno della Liberazione” dello scorso anno – prezzi azionari più bassi e spread creditizi più ampi, a seconda di come evolverà la situazione nel Golfo. In circostanze del genere, avere liquidità disponibile può rappresentare un vantaggio importante.
Essere pazienti è insieme una virtù e una necessità per gli investitori di lungo periodo. Bloccare gradualmente premi al rischio più elevati, senza scommettere su un rapido ritorno dei prezzi ai livelli precedenti al conflitto, sembra un approccio ragionevole.
Il rischio legato alle notizie resta elevato e il sentiment può cambiare in modo brusco, quasi binario, seguendo le oscillazioni del prezzo del Brent. Perché gli investitori possano tornare ad allocare capitale con maggiore convinzione verso asset a più alto rendimento, il minimo indispensabile è che si arrivi a una cessazione delle ostilità.
Dati sulle performance/fonti dei dati: LSEG Workspace DataStream, ICE Data Services, Bloomberg, BNP Paribas AM, al 26 marzo 2026, salvo diversamente specificato. Le performance passate non vanno considerate indicative di rendimenti futuri.
