Dopo sei settimane di lockdown in Europa, paesi come Danimarca, Germania e Austria hanno iniziato ad allentare le restrizioni sull’attività pubblica e imprenditoriale. In questo scenario, lo strategist senior Daniel Morris e Denis Panel, Chief Investment Officer di Multi Asset Quantitative Solutions (MAQS), discutono di asset allocation. In particolare, si concentrano sull’opportunità di aggiungere allocazioni al rischio nei portafogli multi-asset.
Daniel: La scorsa settimana ci sono state alcune notizie positive, diversi paesi europei si sono uniti agli USA per fare i primi passi verso un allentamento delle misure di lockdown. Chiaramente, sia la portata che il ritmo di questi allentamenti varieranno. La prospettiva di un ritorno, anche solo in minima parte, alla normalità ha senza dubbio contribuito alla ripresa dei mercati americani. L’indice S&P500 ha recuperato oltre la metà delle perdite subite in marzo e gli investitori si stanno ora chiedendo quanto possa proseguire questa ripresa.
Alla luce delle valutazioni dei titoli che, in alcuni casi, hanno recuperato i livelli precedenti alla crisi, come si fa a determinare se sia opportuno aumentare il rischio nell’azionario?
Denis: Monitoriamo la crisi attraverso quattro pilastri fondamentali: evoluzione del virus, turbativa e ripresa economica, risposte politiche e stress dei mercati. Per individuare punti di svolta importanti, riteniamo utile considerare cinque fasi chiave. La prima fase è stata caratterizzata dal panico dei mercati e da una netta liquidazione delle esposizioni al rischio. La seconda è stata un supporto politico aggressivo, soprattutto da parte della Federal Reserve e del Tesoro americano. La terza, controllo del virus e applicazione del lockdown. La quarta, valutazione del danno economico, e la quinta si concretizzerà nelle strategie di uscita e nell’imparare a vivere con la minaccia del virus.
Riteniamo che attualmente ci troviamo nella fase di transizione dal controllo dei virus alla fase di valutazione del danno economico. Finora, nel mondo occidentale, la combinazione tra gli interventi di supporto politico e una percezione di controllo dei virus sta incentivando gli attivi rischiosi. Tuttavia, non pensiamo di essere fuori dal tunnel perché c’è grande incertezza sul danno economico. Solo ora stiamo iniziando a imparare qualcosa al riguardo.
Il nostro scenario di base è una recessione nella prima metà del 2020 seguita da una ripresa graduale e accidentata nella seconda metà. Una ripresa a forma di U implicherà probabilmente una capacità di “convivenza” con il virus attraverso innovazioni nei test e una graduale ripresa economica. I principali rischi di ribasso derivano da eventuali blocchi lunghi ed intermittenti che prolungherebbero la recessione globale. Uno scenario rialzista invece prevede un rapido progresso nel controllo dei virus e una ripresa economica che porti a una sana reflazione.
In mezzo a questa incertezza, il nostro approccio è agile, utilizziamo i pilastri fondamentali e delle dinamiche del mercato del nostro processo d’investimento per identificare le opportunità, sia nel breve che nel medio termine.
Riteniamo che i prezzi azionari abbiano margine di manovra per un’ulteriore ripresa nel medio termine, alla luce del nostro scenario di base. Nel breve termine, tuttavia, dopo questa forte ripresa dei titoli, è possibile una battuta d’arresto poiché i mercati valutano i danni alle prospettive economiche e agli utili nonché il rischio di nuove epidemie.
Qual è, allora, l’asset allocation complessiva? Come posizionate i portafogli tra le asset class per far fronte all’incertezza e alla volatilità?
Denis: Consentimi di fornire una panoramica delle nostre posizioni principali e della loro logica.
Azioni – Siamo sovrappesati sulle azioni britanniche e dei mercati emergenti, ma sottopesati tatticamente sulle azioni USA, per cui nel complesso siamo sottopesati sulle azioni. La logica è che, su base storica, le valutazioni del Regno Unito e dei mercati emergenti appaiono più interessanti rispetto agli Stati Uniti.
Consideriamo l’economia cinese più avanzata sulla strada della ripresa rispetto all’Occidente. Ciò ha implicazioni positive per le materie prime, dal momento che la Cina è una delle principali fonti di domanda. Sia le azioni britanniche che quelle dei mercati emergenti beneficeranno della ripresa della Cina e della domanda di materie prime.
Titoli di Stato – Siamo sottopesati sui mercati core dell’Eurozona, sovrappesati sui bond indicizzati all’inflazione USA, sottopesati sui Treasury USA attraverso le opzioni e abbiamo una posizione in opzioni che prevedono un incremento (i rendimenti a lungo termine aumentano più velocemente rispetto alle controparti a breve termine) della curva dei rendimenti dei Treasury USA.
Il nostro ragionamento è che i rendimenti dei paesi “core” dell’Eurozona sono vicini ai minimi storici. Gli acquisti di obbligazioni da parte delle banche centrali sono volti a mantenere i rendimenti bassi, ma ciò non sarà semplice nel momento in cui gli investitori inizieranno a valutare l’enorme espansione della politica fiscale e l’aumento di emissioni obbligazionarie. Anche i rendimenti potrebbero aumentare se la spinta fiscale e monetaria si traducesse in inflazione piuttosto che in crescita.
Nel debito corporate, siamo sovrappesati sui titoli investment grade USD ed EUR.
Mercati emergenti – Siamo sovrappesati sulle obbligazioni dei mercati emergenti denominate in USD. Riteniamo che il debito in valuta forte sia la sottoclasse di attivi più sicura dei mercati emergenti. La crisi ha lasciato le valutazioni molto attraenti con i premi di rischio a circa 600 punti base al di sopra dei rendimenti dei buoni del Tesoro americani. Prevediamo un aggressivo stimolo politico-globale, una maggiore stabilità dei prezzi delle materie prime e una rapida ripresa della Cina a sostegno di questa classe di attivi.
Materie prime – Sovrappesiamo le materie prime diversificate (ex-Ags) e il dollaro australiano rispetto al dollaro USA. La nostra analisi suggerisce che le valutazioni delle materie prime cicliche sono a livelli che non si vedevano dagli anni ’70. Questi attivi di solito sovraperformano nelle prime fasi di un recupero.
Nel medio termine, l’accordo dei paesi di OPEC + e G20 sul taglio della produzione dovrebbe favorire il mercato del petrolio. Prevediamo un aumento dei prezzi in concomitanza con la ripresa della domanda.
Separatamente, consideriamo l’oro un attivo interessante e siamo sovrappesati. Dovrebbe essere vista come una valuta che le banche centrali non possono svalutare e come una buona copertura contro il rischio di un mondo più inflazionistico.
In sintesi, siamo cautamente ottimisti e stiamo cercando opportunità per aggiungere rischio ai mercati azionari e creditizi.
Un ultimo pensiero?
Denis: La settimana scorsa l’allentamento delle misure di isolamento in alcuni paesi è stato un segnale positivo. Il massiccio sostegno da parte delle banche centrali e dei governi ne ha finora contenuto l’impatto e le banche centrali sembrano pronte a fare di più.
Nel breve termine, siamo posizionati per una correzione dei mercati azionari, ma su un orizzonte di investimento più lungo, riteniamo che questo non sia il momento di vendere attivi rischiosi. Restiamo fiduciosi che la società imparerà a convivere con il virus e l’economia si riprenderà.
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