PUNTI CHIAVE:
- Con condizioni macroeconomiche incerte, gli investitori dovrebbero adottare un approccio flessibile al reddito fisso
- L’high yield statunitense può offrire total return interessanti e una duration naturalmente inferiore ai portafogli obbligazionari
- Una crescita economica moderata negli Stati Uniti dovrebbe comunque continuare a sostenere la maggior parte delle società high yield
- Gli spread sono contratti, ma gli investitori dovrebbero tenere conto dei bassi tassi di default e una qualità del credito in miglioramento: l’etichetta “spazzatura” non si applica più
Nel 2025 il mercato statunitense delle obbligazioni high yield ha generato un rendimento dell’8,5%, con un contributo del reddito cedolare pari a circa il 7% del totale.1 Questo nonostante il contesto del reddito fisso sia diventato molto più complesso nell’ultimo anno. Infatti, i fattori macroeconomici che influenzano questa asset class inviano segnali sempre più contrastanti.
Mentre la crescita nel Regno Unito e in Europa è stata modesta, l’economia statunitense si è dimostrata più resiliente, senza che si siano ancora registrati segni significativi di rallentamento, anche se il mercato del lavoro sembra indebolirsi. I dazi commerciali statunitensi e l’impatto del conflitto iraniano sui prezzi del petrolio hanno ulteriormente complicato il quadro per l’inflazione, il che significa che la portata e la tempistica di ulteriori tagli dei tassi di interesse statunitensi rimangono poco chiare.
Di fronte a un quadro economico così disomogeneo, chi gestisce gli investimenti obbligazionari deve pensare in modo flessibile e adottare un approccio agile. Ciò dovrebbe consentire di cogliere opportunità di rendimento e diversificare i rischi che le attuali correnti macroeconomiche contrastanti comportano per i portafogli. In questo contesto, l’high yield statunitense, che offre un interessante reddito cedolare e caratteristiche di diversificazione uniche, può svolgere un ruolo importante.
Perché il contesto attuale favorisce l’high yield USA
La crescita statunitense dovrebbe rimanere resiliente nel 20262, pur registrando probabilmente un leggero calo dal range del 2-3% del PIL negli ultimi tre anni. Ciò offre un contesto favorevole per il mercato high yield.
Un leggero rallentamento nel prossimo biennio potrebbe rappresentare un “punto ideale” per gli emittenti di titoli high yield, garantendo un contesto stabile che dovrebbe consentire una crescita dei ricavi senza però gli estremi di un’economia troppo surriscaldata, che può portare a un’eccessiva euforia aziendale, o di un contesto recessivo, che può provocare un deterioramento dei bilanci e un aumento dei casi di insolvenza.
Il percorso dei tassi di interesse statunitensi è meno chiaro. Un’inflazione sopra il target, alimentata dall’aumento dei prezzi dell’energia, dal trasferimento dei costi dei dazi e da controlli più severi sull’immigrazione, in un contesto in cui la diminuzione della capacità inutilizzata sta esercitando pressioni al rialzo sui salari, potrebbe limitare l’abilità della Federal Reserve di abbassare i tassi dopo il prossimo cambio al vertice previsto per maggio.
Nonostante la recente volatilità dei tassi legata all’impennata dei prezzi del petrolio, il mercato continua a scontare ulteriori tagli dei tassi USA nella seconda metà dell’anno. Ciò sarebbe generalmente favorevole per i rendimenti dei mercati obbligazionari, compreso l’high yield. Ma anche senza tagli, gli attuali livelli continuano a favorire rendimenti interessanti legati al carry.
L’entità dell’impatto dell’attuale guerra in Iran sul mercato high yield statunitense dipenderà dalla sua durata e dalla gravità dell’interruzione delle forniture energetiche a livello mondiale. Il settore energetico rappresenta circa l’11% dell’indice high yield statunitense e dovrebbe trarre vantaggio dall’aumento dei prezzi del petrolio. Riteniamo che l’impatto positivo sarà relativamente modesto, dati i livelli di negoziazione già ridotti nel settore energetico. Un conflitto a breve termine e l’interruzione dell’approvvigionamento energetico, misurati in settimane, potrebbero avere un impatto molto limitato sugli utili del comparto high yield statunitense, sulla qualità media del credito e sui tassi di insolvenza. È più probabile che un conflitto a lungo termine con impatti estesi e significativi sull’approvvigionamento energetico globale abbia un impatto significativo sulla propensione al rischio degli investitori, sui prezzi delle materie prime, sui comportamenti dei consumatori e sugli utili societari all’interno di molteplici asset class, tra cui l’high yield statunitense.
Il volto mutevole dell’high yield statunitense
Sebbene il contesto macroeconomico rimanga piuttosto complicato, a livello microeconomico il mercato high yield statunitense continua a dimostrarsi resiliente. I rendimenti elevati registrati dal 2023 hanno naturalmente attirato l’interesse degli investitori, il che spiega in parte il restringimento degli spread dei titoli high yield rispetto agli standard storici.
Tuttavia, gli spread high yield attuali riflettono più del semplice appetito degli investitori per questa asset class. Gli investitori dovrebbero inoltre tenere conto della trasformazione strutturale della qualità del credito che ha interessato il mercato statunitense dei titoli high yield a partire dalla crisi finanziaria del 2008-2009.
In questo periodo, il segmento high yield si è scrollato di dosso la sua reputazione di “obbligazioni spazzatura” dato il miglioramento della qualità complessiva del mercato. La percentuale di obbligazioni con rating BB (il livello di qualità più elevato all’interno del segmento high yield) è ora a livelli record al 59% del mercato, rispetto al 37% pre-crisi. Le obbligazioni con rating CCC, nella fascia inferiore dello spettro di qualità, sono scese dal 16% ad appena il 9%.3
Questo miglioramento della qualità media delle obbligazioni high yield è stato ulteriormente rafforzato negli ultimi anni dall’aumento della quota di obbligazioni garantite, una delle strategie adottate dagli emittenti per ridurre al minimo gli interessi passivi in un contesto di tassi più elevati. Le emissioni garantite rappresentano ora circa un terzo del mercato, il che fornisce ulteriore sicurezza agli istituti di credito e crea teoricamente un tetto più basso in caso di ampliamento degli spread sul mercato.
L’effetto netto è un indice di qualità sostanzialmente superiore a quello utilizzato solitamente per i confronti storici degli spread. Alla luce di questo cambiamento sostanziale, confrontare i livelli attuali degli spread con le medie storiche a lungo termine potrebbe rivelarsi intrinsecamente fuorviante, anche se i recenti intervalli sono stati certamente elevati rispetto a qualsiasi parametro di riferimento. È difficile prevedere quale sarà lo spread medio dei titoli high yield della “nuova normalità” nei prossimi 15 anni, ma vi sono validi motivi per ritenere che sarà nuovamente inferiore rispetto a quello registrato negli ultimi 15 anni.
I fondamentali e i fattori tecnici restano favorevoli
Il contesto dei fondamentali è alla base di questa narrativa di miglioramento della qualità. I default rimangono al di sotto delle medie a lungo termine e, sebbene i coefficienti di copertura degli interessi siano scesi rispetto ai recenti massimi storici, con le società che si rifinanziano a cedole più elevate, sia la copertura che la leva finanziaria si attestano a livelli gestibili.
Nel frattempo, gli emittenti hanno continuato a ridurre gradualmente le scadenze, con il 70% delle nuove emissioni lorde del 2025 destinato al rifinanziamento. La nuova offerta netta rimane pertanto bassa, nonostante la ripresa delle emissioni lorde, e la domanda continua a superarla: i fondi comuni high yield statunitensi hanno attirato 18 miliardi di dollari di afflussi netti nel 2025, il massimo dal 2020. Tra queste fonti di domanda spiccano i circa 280 miliardi di dollari di “rising stars” tra il 2022 e il 2024 che sono passati dall’high yield all’investment grade, rispetto ai soli 40 miliardi di dollari di “fallen angels” che si muovono in direzione opposta.4 Questo squilibrio tra domanda e offerta ha sostenuto il proseguimento del contenimento degli spread, anche se prevediamo che il quadro tecnico sarà più equilibrato in futuro a causa di un minor numero di “rising stars” e di un aumento dell’offerta legata all’intelligenza artificiale (IA) e guidata dalle fusioni e acquisizioni.
La disruption creata dall’IA crea una nuova frattura nel settore del credito
Nel 2026 il dibattito su potenziali perturbazioni create dall’IA in alcuni settori potrebbe, in generale, incidere sui rendimenti futuri per l’high yield e la finanza globale a leva.
La flessione delle azioni statunitensi dovuta all’IA all’inizio del 2026, alimentata dai timori che quest’ultima possa erodere alcuni modelli di business, presenta rischi e opportunità per il mercato high yield. Le prospettive più incerte per questi settori, in particolare quello del software, hanno determinato una revisione dei prezzi delle loro obbligazioni a seguito del calo dei valori azionari, soprattutto tra le società con un livello di indebitamento più elevato.
Ciò che per ora non è cambiato, almeno per quanto riguarda il mercato delle obbligazioni high yield, è che i dati diffusi da molte di queste aziende di software in termini di utili, ricavi e crescita dell’EBITDA continuano a essere molto solidi. La situazione è diversa rispetto alle precedenti ondate di vendite innescate a livello settoriale nel segmento high yield (telecomunicazioni nel 2001, energia nel 2015), quando i segnali di deterioramento dei bilanci erano diventati sempre più evidenti nei fondamentali delle società di quei settori nel periodo precedente alle vendite.
Riteniamo che alla fine il mercato comincerà a distinguere tra potenziali vincitori e vinti in seguito all’avanzamento dell’IA. Man mano che ciò accadrà e i fondamentali torneranno a prevalere, nel mercato high yield inizieranno a manifestarsi differenze di prezzo, creando alcune opportunità interessanti.
Da un punto di vista tecnico, l’elevata esposizione al settore del software degli investitori che ricorrono alla “leveraged finance” attraverso obbligazioni, prestiti e debito privato, richiede una certa cautela. In questo contesto, sarà importante distinguere tra i diversi livelli di rischio presenti in questi mercati. Il settore delle BDC (Business Development Companies) e del credito privato presenta in generale un’esposizione molto significativa al settore tecnologico e, in particolare, a quello del software – ben superiore a quella del mercato delle obbligazioni high yield. Alcuni di questi gestori del credito privato avranno meno flessibilità nell’adattarsi ai rischi legati all’IA nel proprio portafoglio rispetto ai gestori operanti nei mercati liquidi delle obbligazioni high yield e dei prestiti. Per quanto riguarda i leveraged loan, il 95% delle società di software ha un rating B o inferiore, mentre più del 60% delle società di software high yield ha un rating BB. Sotto questo aspetto, il punto di partenza per il mercato delle obbligazioni high yield è più forte su base relativa rispetto ad altri mercati del leveraged finance, ma il fatto che le vendite indiscriminate esercitino una pressione tecnica su tutti i mercati del credito invita alla cautela.
Un ruolo distintivo nei portafogli obbligazionari
Dalla crisi del 2008 il mercato high yield statunitense ha subito un notevole cambiamento in termini di qualità. Alla luce della domanda costante di asset class a più alto rendimento, riteniamo che queste dinamiche in evoluzione forniscano validi motivi per ritenere che l’high yield statunitense possa diventare una componente sempre più comune di un modello standard di allocazione patrimoniale. Infatti, offre un potenziale di rendimento interessante orientato al reddito in grado di competere con le azioni ma con una minore volatilità, integrando al contempo gli attivi a reddito fisso a più lunga durata, dato il suo profilo di scadenza intrinsecamente più breve.
Fonte: BNPP AM 2026
[1] Source: ICE BofA US High Yield as of 31 December 2025
[2] Fonte: BNPP AM, marzo 2026
[3] Fonte: ricerca BofA, indice ICE BofA US High Yield al 28 febbraio 2026.
[4] J.P. Morgan, Research Credit Strategy Weekly (Aggiornamento settimanale sulla strategia di credito), dati al 31 dicembre 2025
Al momento della pubblicazione di questo articolo (11/3/2026) gli effetti del conflitto in Medio Oriente non hanno determinato variazioni significative alle nostre prospettive macroeconomiche di base o alle raccomandazioni sugli investimenti. Per rimanere aggiornato, segui le nostre analisi sugli eventi che guidano i mercati su Viewpoint: https://viewpoint.bnpparibas-am.com
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