Les banques centrales ont injecté des liquidités abondantes dans les économies en réaction à la crise sanitaire, faisant ainsi baisser les taux d’intérêt et les rendements absolus. Toutefois, comme Philippe Renaudin, Responsable de la gestion monétaire, l’explique à Daniel Morris, Stratégiste senior, dans cet entretien, une sélection minutieuse des titres et une diversification appropriée permettent de continuer à assurer un rendement compétitif pour la classe d’actifs.
Daniel : Examinons d’abord le marché monétaire aux États-Unis où la Réserve fédérale a récemment modifié le cadre de sa politique monétaire pour l’adapter à la nouvelle réalité économique. Que peut-on désormais attendre de la Fed alors qu’elle a explicitement indiqué qu’un taux de chômage bas n’est plus une raison suffisante pour relever les taux d’intérêt ? La même observation peut être faite à propos d’une relance budgétaire.
Concernant l’inflation, la Fed va permettre qu’elle dépasse ponctuellement son objectif de 2 % pour, qu’en moyenne et sur une certaine période, l’inflation se situe à 2 %. Ce changement d’objectif implique que les taux resteront bas pendant très longtemps. En outre, l’assouplissement quantitatif (QE pour Quantitatif easing c’est-à-dire les achat d’actifs destinés à injecter des liquidités dans l’économie) est là pour durer. Une telle configuration est favorable aux actifs risqués, comme les actions, et à l’or. En revanche, la combinaison d’une inflation plus élevée et de taux directeurs bas est de nature à peser sur le dollar américain.
Quelle est la situation actuelle des marchés monétaires en dollars après la tempête qu’ils ont traversée en mars ?
Philippe : d’une manière générale, les grandes banques centrales, dont la Fed, ont fait du bon travail pour calmer les marchés et continuer à fournir des liquidités après le printemps. La Fed a été très active sur le marché et a injecté massivement des liquidités, de sorte que les taux et les spreads américains sont désormais très faibles. Les CDS (certificats de dépôts), par exemple, se négocient désormais à 15 pb -contre 80 à 100 pb au plus fort de la crise de mars. Ainsi, pour le papier à trois mois émis par les banques et les entreprises américaines, le coût n’est que de 0,15 %, contre 1 % il y a un six mois.
Graphique 1 : face à la pandémie, la Fed a ramené le taux objectif des fonds fédéraux à ses points bas.
(Le graphique montre la borne supérieure de la fourchette de variation du taux des fonds fédéraux entre janvier 2002 et septembre 2020).
Daniel : le taux des fonds fédéraux est désormais d’environ 10 pb. Cette configuration de marché constitue un sérieux défi pour les gérants de fonds monétaires. Quel type de titres privilégiez-vous pour offrir à vos clients des solutions de gestion des flux de trésorerie ? Quelle est votre approche pour éviter un rendement négatif dans votre stratégie monétaire USD ?
Philippe : la clé pour nous est d’acheter des titres liquides. Cela représente 30 à 40 % de nos portefeuilles. Cette partie est investie dans des dépôts bancaires dont les rendements sont proches du fixing des fonds fédéraux. Le reste est investi sur des papiers de différentes maturités, notamment proposés par les banques qui sont très actives sur ce marché et tout particulièrement sur des maturités de trois à six mois. C’est précisément ces maturités que nous recherchons. Grâce à cette allocation, nous avons pu fournir un rendement quotidien positif et nous sommes convaincus que nous pouvons maintenir ce niveau positif pendant quelques mois.
Daniel : dans la zone euro, nous n’anticipons pas beaucoup de changements, surtout après la récente décision de la BCE de conserver l’orientation de sa politique monétaire. Au Royaume-Uni, cependant, il va peut-être falloir que la politique monétaire devienne un peu plus accommodante dans un avenir proche. D’une part, le soutien apporté par la politique budgétaire pourrait devenir moins net. D’autre part, la hausse du chômage et les fortes incertitudes quant aux relations du Royaume-Uni et de l’Union européenne pourraient justifier une action de la Banque d’Angleterre (BoE). Une augmentation des achats de titres nous paraît plus probable que la décision d’abaisser le taux directeur sous zéro. Une dégradation de la conjoncture pourrait conduire le taux vers 0 % mais pas avant novembre et plus probablement en 2021.
Graphique 2 : le taux directeur de la Banque d’Angleterre devrait rester au-dessus de 0 % alors que le taux de dépôt de la BCE est négatif depuis juin 2014 (et à -0,50 % depuis septembre 2019)
(Le graphique montre les taux directeurs des deux banques centrales entre janvier 2002 et septembre 2020)
Que peut-on dire du marché monétaire en livre sterling ? Comment évitez un rendement négatif ?
Philippe : comme la Fed, la BoE a fourni des liquidités à grande échelle durant la crise, laissant les taux de marché proches de zéro et poussant les spreads à des niveaux très bas. En termes de volatilité, le marché britannique est plus calme maintenant que le marché américain, avec des taux compris entre zéro et 20 bp sur tous les types d’instruments. Les taux sont restés sous pression et tout récemment, le taux du T-bill britannique à trois mois s’est établi à -1 pb.
Dans de telles circonstances, il est difficile de proposer des rendements positifs pour les flux de trésorerie. Le Royaume-Uni étant un petit marché en termes d’encours et de nombre d’émetteurs, il est plus difficile de construire un portefeuille bien diversifié. Néanmoins, sur le marché, nous observons des taux proches de 5 pb sur les dépôts. Là encore, nous nous concentrons sur les instruments liquides, en particulier les instruments à taux fixe. Nous pensons que de nouvelles mesures de la BoE augmenteront la liquidité du marché. Nous resterons prudents dans la mesure où nous pourrions être confrontés à un Brexit sans accord ou à de nouvelles évolutions de la pandémie de Covid-19.
