Plusieurs banques centrales ont réagi la semaine dernière à la hausse des rendements obligataires sous l’effet des anticipations reflationnistes. Par conséquent, le risque que les tensions brutales sur les marchés obligataires perturbent l’environnement favorable aux actifs risqués semble s’être dissipé, du moins pour le moment.
COVID-19 – des nouvelles positives dans un contexte morose
Le déploiement de vaccins contre la Covid-19 en Israël et au Royaume-Uni a été encourageant. Au Royaume-Uni, il y a des signes clairs que les hospitalisations et les infections diminuent parmi le groupe contrôle qui est vacciné. En Israël, le vaccin aurait réduit les infections d’environ 89 %. Pendant ce temps, en Europe, bien que le nombre de nouveaux cas reste élevé, nous pouvons voir des signes de stabilisation, les campagnes de vaccination limitant malgré tout les taux d’infection.
Certains doutes quant à l’efficacité des vaccins face aux nouveaux variants du virus sont apparus après la confirmation que deux des produits n’étaient pas efficaces contre le variant sud-africain. Il est probable que ces mutations contribueront à maintenir des contrôles stricts aux frontières et à affaiblir le tourisme.
L’espoir créé par les campagnes de vaccination efficaces et par la baisse du nombre de cas de Covid-19 au niveau mondial suscite un certain optimisme. Les enquêtes économiques et les indices des directeurs d’achat correspondent à des niveaux d’activité qui seraient les plus élevés depuis mars 2018, même si la situation actuelle reste dégradée.
L’événement de la semaine : la hausse des taux réels
Les courbes de taux ont continué à se pentifier, les rendements des bons du Trésor américain à 10 et 30 ans atteignant des sommets pour l’année dans un contexte de hausse de la volatilité. La courbe des taux américaine n’a pas été aussi pentue depuis fin 2016/début 2017. Le rendement du T-note à 10 ans, qui a commencé l’année à environ 0,90 %, se négocie désormais à environ 1,35 %.
La dernière semaine a été marquée par la hausse des taux réels. Aux États-Unis, les points morts d’inflation ont baissé malgré les données sur l’inflation , entraînant une forte hausse du rendement réel à 10 ans (cf. graphique 1 ci-dessous).
Cette hausse des taux réels a déclenché des ventes massives sur les actions américaines. Lors de la vague de ventes, les actions “Value”, qui devraient relativement bien se comporter dans un environnement reflationniste, ont enregistré des gains modérés, alors que les valeurs de croissance (comme le NASDAQ par exemple) ont reculé. Étant donné que la plus grande part des bénéfices technologiques est encore à venir, le secteur est particulièrement sensible aux taux d’intérêt.
Les banquiers centraux réagissent à la hausse des rendements obligataires
Les rendements des obligations souveraines du G7 ont augmenté (par rapport à des niveaux très bas) depuis le début de l’année. Cette évolution reflète la conviction des investisseurs que, malgré les problèmes au démarrage, les vaccins mettront fin à la pandémie. Une demande jusqu’ici contenue devrait alors alimenter un fort rebond économique.
Ayant insisté à plusieurs reprises sur le fait qu’ils agiraient pour maintenir les taux d’intérêt bas, la hausse des rendements obligataires a suscité un certain nombre de réactions de la part des banquiers centraux. Ces interventions ont semblé garantir que les marchés obligataires ne réagissent pas de manière excessive à des hausses temporaires de l’inflation dans les mois à venir.
- La Reserve Bank of Australia (RBA) a déclaré lundi reprendre ses achats d’obligations après une pause de deux mois. Cette annonce fait suite à une hausse des rendements obligataires à 10 ans d’environ 50 pb ces dernières semaines. Le rendement des obligations à 3 ans est également passé au-dessus des 0,1 % visés par la banque centrale. Dans un premier temps, les mesures de la RBA ont fait baisser les rendements, mais ils restent élevés par rapport à leur objectif.
- Dans la zone euro, une hausse du rendement du Bund allemand à 10 ans à -0,3 % a suffi pour déclencher une intervention de Christine Lagarde. La Présidente de la Banque centrale européenne a déclaré devant le Parlement européen que la BCE maintiendrait des conditions de financement favorables tout au long de la pandémie et surveillait l’évolution des rendements nominaux à plus long terme. Les rendements du Bund allemand à 10 ans ont baissé en réponse. La BCE a déjà clairement indiqué qu’elle ne serait pas à l’aise avec une hausse injustifiée des rendements réels qui pourrait resserrer les conditions financières – une priorité essentielle pour la BCE.
- Hier, le président de la Réserve fédérale américaine, Jerome Powell, a donné une évaluation pessimiste de la situation de l’économie américaine dans son rapport semestriel sur la politique monétaire au Congrès. En particulier, Jay Powell a minimisé les risques d’une hausse de l’inflation, déclarant que la dynamique de l’inflation « ne varie pas du jour au lendemain » et qu’il « n’y avait vraiment pas eu récemment » de lien fort entre les déficits budgétaires et l’inflation. Il a souligné l’essoufflement du marché du travail, avec près de 10 millions d’emplois perdus par rapport à il y a un an, comme l’un des aspects les plus inquiétants de l’économie américaine.
L’audition de Jerome Powell a dopé les valeurs de croissance. Le NASDAQ Composite, qui avant son intervention était tombé à un niveau inférieur d’environ 7 % à son plus haut du mois, a regagné beaucoup de terrain perdu, tandis que les indices plus larges terminaient en hausse. La forte hausse des rendements obligataires a été stoppée, du moins pour le moment.
Perspectives
Aux États-Unis, le Congrès poursuit les travaux sur le prochain plan de mesures de relance. Selon les indications fournies, le président Biden devrait signer le projet de loi avant l’expiration le 14 mars des indemnisations chômage supplémentaires. La prévision de référence est pour un plan e 1000 à 1900 milliards de dollars qui devrait été adopté début mars.
Malgré la hausse récente des taux réels, les conditions financières sont restées favorables aux actifs risqués. En outre, une hausse des taux réels due à l’amélioration des perspectives de croissance et à une inflation plus élevée devrait soutenir les bénéfices des entreprises et les valorisations des marchés d’actions. Jusqu’à présent, les bénéfices des entreprises du S&P 500 ont surpris à la hausse (surprises en hausse de 18,1 % et une croissance des bénéfices de 5,5 %).
L’inflation pourrait s’accélérer à court terme, sous l’effet conjugué d’effets de base, de perturbations de l’offre et d’un décalage potentiel entre la vitesse à laquelle la demande de certains biens et services s’accroît et la capacité des entreprises à redémarrer leur production.
Ainsi, il est possible que nous assistions à une poursuite des pressions haussières sur les points morts d’inflation à 5 et 10 ans. Cela entraînerait une pentification des courbes des obligations d’État. Les événements de cette semaine montrent toutefois que les banques centrales sont décidées à agir en cas de perturbations sur les marchés obligataires.
Une augmentation plus durable des tensions inflationnistes mettra plus de temps à se construire, en particulier dans la zone euro. Toutefois, il est probable qu’une combinaison de la réduction de l’écart de production, de la hausse des anticipations d’inflation et du maintien d’une politique accommodante sera synonyme de reflation à moyen terme.
