La pandémie de Codid-19 a remis au goût du jour une conversation rebattue à propos du génie de l’inflation qui s’échapperait de sa bouteille. Ces spéculations étaient en vogue au lendemain de la Grande crise financière et sont périodiquement revenues depuis : une envolée de l’inflation est probable dans les années à venir.
Les investisseurs cyniques rejetteront ce risque d’emblée. Selon nous, il convient d’être un peu plus prudent compte tenu de la nature inhabituelle –pour ne pas dire sans précédent- du choc provoqué par l’épidémie de coronavirus et des politiques économiques extrêmement volontaristes mises en œuvre.
Cela dit, notre scénario de base pour le moyen terme est que le problème que posera l’inflation dans les années à venir ressemblera beaucoup à ce que nous connaissons depuis quelques années, à savoir une inflation trop faible.
Cependant, nous pensons que les probabilités d’observer beaucoup trop peu ou, au contraire, beaucoup trop d’inflation ont toutes deux fortement augmenté, en raison de la pandémie.
À très court terme, l’inflation est influencée par deux facteurs inhabituels :
- L’effondrement des prix du pétrole, tout comme leur récente remontée.
- Des problèmes de mesure : les instituts nationaux de statistiques ont été obligés d’imputer des prix aux biens et services en l’absence de transactions effectives.
Nous nous intéressons à la question de savoir où sera l’inflation à partir du second semestre 2021. D’ici là, ces effets de base auront vraisemblablement disparu.
Plutôt que de faire des déclarations à l’emporte-pièce, nous pensons qu’il est préférable d’examiner les différents facteurs de l’inflation. Nous mettons ainsi en lumière les risques potentiels autour de l’opinion dominante parmi les investisseurs qui peut se résumer ainsi : l’inflation ne reviendra pas, et peut-être, ne pourra-elle jamais revenir.
Quels sont les facteurs qui peuvent conduire à une inflation beaucoup trop faible ou, au contraire, trop élevée ?
L’écart entre l’offre et la demande
- Le risque baissier est ici que la demande ne se redresse pas, ce qui déboucherait sur des pressions désinflationnistes.
- A la hausse, le risque est qu’il y ait des dommages importants et durables du côté de l’offre qui conduisent l’écart de production (output gap) à se combler plus rapidement que prévu, entraînant ainsi moins de pressions désinflationnistes qu’anticipé.
Coûts (hors écart de production)
- Le risque baissier est ici évident : la baisse potentiellement importante des coûts d’occupation à mesure que les entreprises se tournent vers un modèle de télétravail. Ce qui est moins clair, c’est si un tel ajustement se traduira par des prix plus bas ou des marges plus élevées à court terme.
- Des salaires minimums plus élevés et des garanties de revenu minimum représentent un risque à la hausse (étant donné que les prix du pétrole se sont déjà redressés, les risques liés aux prix de l’énergie sont moindres). Dans le cas des économies ouvertes, des fluctuations importantes du taux de change peuvent présenter un risque à la hausse ou à la baisse.
Pouvoir de fixation des prix (Pricing power)
- Les risques à la baisse sont que les consommateurs soient obligés de devenir plus sélectifs, ce qui conduit à une compression des marges, ou que la pandémie entraîne un changement de politique publique avec une approche plus stricte de la lutte antitrust.
- A la hausse, le risque est une augmentation du pouvoir de fixation des prix des entreprises nationales qui auront résisté à la pandémie (moins de concurrence en raison de nombreuses faillites, démondialisation).
Impôts indirects
- Les risques semblent orientés à la hausse, mais sont plus modestes : probabilité d’une taxation plus élevée du carbone à des fins environnementales et possibilité de taxes indirectes plus élevées pour accompagner la consolidation budgétaire et (dans certains pays) de taxes à des fins protectionnistes.
Anticipations inflationnistes
- Le risque baissier évident ici est celui de la « Japonisation » où une inflation trop faible trop longtemps fait que les anticipations ne sont plus ancrées par rapport à l’objectif.
- A la hausse, le risque est que les politiques extrêmement accommodantes des banques centrales remettent en cause la confiance des agents économiques et des investisseurs dans une inflation faible et stable.
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Cet article est tiré de l’étude The inflation genie: Understanding the drivers of much too little and too much inflation scenarios consultable ici
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Dans le podcast associé, Richard Barwell aborde ces trois questions :
- Les investisseurs (sur les marchés développés) doivent-il vraiment s’inquiéter des risques inflationnistes de moyen terme ?
- L’expérience japonaise et la « Japonisation » constituent-elles la bonne grille de lecture pour les investisseurs sur les marchés développés ?
- Au fur et à mesure que les bilans des banques centrales et que la dette publique augmentent, les investisseurs ne risquent-ils pas de s’inquiéter quel que soit le niveau de l’inflation ?
Écoutez le podcast ici
