Depuis le début du conflit au Moyen-Orient et les perturbations du commerce maritime mondial en mer rouge, le pétrole a reculé, mais l’or a progressé. Les métaux précieux ont ignoré les vents contraires comme la hausse des taux réels ou du dollar US.
Faut-il encore investir en 2024 sur l’or, un actif qui ne rapporte ni dividende ni coupon ni loyer ?
L’or comme actif financier trouve sa force dans de multiples éléments fondamentaux, économiques et géopolitiques, qui sont particulièrement importants en ces temps troublés. Les aspects positifs pour l’or se sont renforcés ces derniers mois alors que le déséquilibre s’accentue entre offre et demande.
Un actif fondamental pour les banques centrales
L’or est un actif réel qui a historiquement joué un rôle de « valeur refuge » du fait de sa rareté en s’appréciant en temps de crise. Par ailleurs, l’or est aussi considéré comme une « valeur refuge » par les banques centrales. Il permet ainsi de se protéger contre une hausse de l’inflation, notamment, quand celle-ci atteint des niveaux élevés. L’analyse de la performance réelle du cours de l’or selon le niveau de l’inflation aux États-Unis (mesurée par l’indice des prix à la consommation – CPI) depuis 1975 illustre ce phénomène. Contrairement aux actions américaines (S&P 500), au-delà de 6 % d’inflation, l’or continue à progresser.
Le rôle des taux réels
Économiquement l’or est un actif inversement corrélé aux taux réels. En effet, l’or devient moins attractif à mesure que les taux réels augmentent car le coût d’opportunité à détenir un actif sans rendement est alors plus élevé.
Cette relation est relativement stable dans le temps, comme le montre le graphique ci-dessous. Alors que les taux réels ont progressé pour atteindre un nouveau sommet à 2,50 % en 2023, l’or a été résiliant et le recul du cours limité. Depuis octobre 2023, les taux réels sont dans une phase de détente, favorable donc au cours de l’or.
Or et dollar : une relation bien identifiée
Le second facteur économique influençant les cours de l’or est le dollar US. L’or tend à progresser quand le dollar baisse. Il s’agit d’un effet mécanique : le cours de référence de l’or est libellé en dollar. Si le dollar s’apprécie, ceteris paribus, la quantité de dollars nécessaire pour acheter la même quantité d’or diminue et le cours de l’or baisse. Par conséquent, la demande en or augmente quand le dollar baisse car il devient ainsi meilleur marché pour les importants acheteurs de bijoux comme l’Inde ou la Chine. Compte-tenu du déficit des États-Unis et du coût de la dette, la pression baissière sur le dollar s’est renforcée ces derniers mois.
Le facteur géopolitique
La transition progressive vers un équilibre mondial qui n’est plus autant centré autour des États-Unis et la montée en puissance de la Chine induit une nouvelle dynamique géopolitique. L’élargissement de l’organisation des BRICS (Brésil, Russie, Inde, Chine) à l’Iran et l’Arabie Saoudite notamment (BRICS+) témoigne de ce phénomène et d’une volonté partagée au sein de ce qui est devenu un groupe géopolitique à part entière de trouver une alternative au dollar (dédollarisation).
Par ailleurs, le gel des avoirs de la banque centrale russe, le 28 février 2022 fut un accélérateur de l’appétit des banques centrales des pays émergents pour l’or dans leurs réserves.
Depuis, la demande des banques centrales augmente à un rythme effréné : 1 136 tonnes ont été achetées en 2022 (source : World Gold Council) soit une hausse de 152 % par rapport à 2021 et le niveau le plus élevé depuis 1971. Les achats nets en 2023 ont presque égalé ce record avec 1 037 tonnes. Cette demande soutient le cours de l’or et pourrait apparaître comme un nouveau « put » des banques centrales (c’est-à-dire une stratégie qui « protège » contre une éventuelle baisse des cours par analogie avec l’idée que, depuis plusieurs décennies, la Réserve fédérale américaine agirait à chaque fois que les marchés boursiers sont menacés par une crise grave). Ces flux expliquent la résilience de l’or en 2023.
Conclusion : pas de rendement mais beaucoup d’autres atouts
Il est vrai que l’or ne génère pas de rendement et, depuis la remontée des taux, cet argument a retrouvé une certaine pertinence. Toutefois, l’or est utile quand le pouvoir d’achat s’érode. C’est donc un bon actif de diversification d’un portefeuille, alors que les obligations jouent désormais moins ce rôle. Il permet à la fois d’amortir les crises et les pics d’inflation grâce à ses qualités de valeurs « refuge » et de « réserve ». L’or profite de la normalisation progressive des taux réels et est soutenu par l’appétit grandissant des banques centrales.
Une demande élevée alors que l’offre est limitée, il s’agit d’une configuration idéale pour un rally dans les mois à venir.
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