Cet article fait partie de notre série de publications sur la recherche académique portant sur divers sujets liés à l’investissement durable. Les articles évoqués ont été présentés lors de la dernière conférence annuelle de la GRASFI.
Des publications universitaires convaincantes
La GRASFI (Global Research Alliance for Sustainable Finance and Investment) est une initiative collaborative de plusieurs universités qui se sont engagées à produire des analyses interdisciplinaires de grande qualité ainsi que des programmes d’enseignement sur la finance et l’investissement durables. Dans notre série de publications, nous allons mettre en lumière des articles passionnants présentés lors de la dernière conférence de la GRASFI, qui seront accompagnés d’un commentaire d’un « praticien » de BNP Paribas Asset Management (cf. ci-dessous).
BNP Paribas Asset Management (BNPP AM), l’investisseur durable d’un monde qui change, soutient les efforts de la GRASFI pour apporter une rigueur académique aux recherches sur les défis inhérents à la finance et à l’investissement durables. Grâce à son parrainage, BNPP AM peut avoir accès à des recherches universitaires de premier plan sur ces thématiques et ainsi contribuer à enrichir le débat. Notre objectif est de partager les réflexions menées avec nos clients et l’ensemble du secteur. Consultez le site Internet de la conférence de la GRASFI.
Comprendre l’impact
Aux quatre coins du monde, les investisseurs cherchent à comprendre l’impact du changement climatique sur leurs portefeuilles. Cette tâche est particulièrement complexe pour ceux ayant des horizons d’investissement à long terme, comme les fonds de pension.
Trois membres [1] de la Rotterdam School of Management de l’Université Erasmus ont mis au point un cadre d’analyse novateur permettant à ces investisseurs d’évaluer l’impact des risques climatiques physiques sur le profil risque/rendement des actions à long terme et de faire des choix optimaux pour leurs portefeuilles.
Dans leur article intitulé Climate Change and Long-Horizon Portfolio Choice: Combining Insights from Theory and Empirics, ils s’appuient sur les méthodes mathématiques bayésiennes et le modèle de calcul des risques à long terme liés aux températures (LRR-T) proposé par Bansal, Kiku et Ochoa en 2019.
Leurs recherches mettent en avant trois conclusions pragmatiques :
- Le modèle LRR-T montre que plus l’horizon d’investissement est long, plus les marchés boursiers présentent un niveau de risque élevé. Les catastrophes climatiques réduiront le retour vers la moyenne des performances dans le temps car elles ont tendance à se matérialiser dans un laps de temps très court et à se succéder lorsque les températures sont élevées. Les marchés actions n’ont donc pas le temps de se rétablir après des performances réalisées négatives. Parallèlement, le risque lié aux estimations augmente et accroît la variance des performances du modèle.
- Les investisseurs appliquant le modèle LRR-T anticiperont une diminution de la prime de risque des actions après une catastrophe climatique, puisque ces dernières infligent un choc négatif persistant sur les taux sans risque. Toutefois, l’impact sur les performances des marchés est transitoire.
- Selon les auteurs, le choix optimal des investisseurs utilisant le modèle LRR-T et ayant un horizon de placement de 25 ans consisterait à investir environ 15 points de pourcentage de moins sur le marché que les recommandations du modèle LRR original proposé par Bansal et Yaron en 2004. Ce modèle ignorait en effet l’impact potentiel du changement climatique sur les performances à long terme.
Les auteurs notent par ailleurs que les régulateurs exigent de plus en plus des institutions financières qu’elles quantifient leur exposition aux risques climatiques. Parmi les mesures prises, citons la directive IORP II de l’Union européenne, qui exige que les régimes de retraite professionnelle de la région – qui gèrent plus de 2 500 milliards d’euros – prennent en compte les enjeux à long terme comme le dérèglement climatique et procèdent à des évaluations régulières des risques.
Naviguer à vue en territoire inconnu
Pourtant, ils précisent : « Les investisseurs ont du mal à appréhender pleinement l’impact potentiel du changement climatique sur la valeur de leur portefeuille et cherchent de nouvelles approches pour quantifier ces risques. »
Selon eux, une grande partie de la recherche privilégie l’analyse de l’impact sur les prix actuels des actifs, alors que peu de travaux s’intéressent aux périodes de détention plus longues : « Ces effets à long terme sont difficiles à évaluer en raison de trois problèmes clés : l’incertitude des paramètres, l’indisponibilité des données et au peso problem. »
Le « peso problem », popularisé pour la première fois par l’économiste Milton Friedman, est la difficulté d’évaluer la valeur des actifs susceptibles d’être pénalisés par un événement sans précédent ou peu fréquent, mais à fort impact, comme le fut la dépréciation du peso mexicain en 1976.
Pour illustrer leurs propos, ils citent l’économiste américain Robert Stambaugh qui avait déclaré que lorsque « l’horizon [d’investissement] porte sur plusieurs décennies, les effets possibles du réchauffement climatique vont de négligeables à catastrophiques. »
Améliorer les probabilités
Pour apporter quelques éclairages face à tant d’incertitudes, les auteurs se tournent vers les méthodes mathématiques bayésiennes, une approche souple mais puissante des statistiques qui permet d’ajuster les probabilités en fonction des nouvelles informations.
Les données historiques relatives à l’impact du changement climatique sont limitées, ce qui explique pourquoi les outils statistiques bayésiens peuvent s’avérer efficaces. Ils permettent en effet d’inclure davantage d’informations et d’aller au-delà des données historiques. Les méthodes bayésiennes tiennent également compte de l’incertitude entourant l’impact estimé du changement climatique sur les marchés financiers.
En outre, il est possible d’extraire des informations du modèle LRR-T en cherchant à déterminer comment les craintes des investisseurs en matière de changement climatique influent sur les prix actuels des actifs.
Les auteurs estiment que leur travail s’attaque à un « serpent de mer » concernant l’évaluation de l’impact du changement climatique sur les performances futures : « Nous proposons une approche concrète pour répondre à une préoccupation largement partagée selon laquelle le recours aux données historiques pour analyser l’allocation des portefeuilles présente des limites importantes en raison des conséquences incertaines à long terme du changement climatique, lesquelles ne sont pas reflétées dans les données. »
Les données historiques existantes, ajoutent-ils, peuvent ne pas être révélatrices car la fréquence et l’impact économique des catastrophes d’origine climatique sont susceptibles de changer.
Cependant, les investisseurs ne sont pas obligés d’accepter le modèle tel qu’il est développé par les trois auteurs. Ce modèle leur permet en effet de décider eux-mêmes de la pondération des données historiques par rapport à celle des modèles, et de voir comment cette approche modifie les prévisions de performance.
« Tous les investisseurs connaissent parfaitement l’avertissement figurant dans les prospectus des fonds : « Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. » Jamais cette affirmation n’a été aussi vraie qu’aujourd’hui en raison de la multitude des changements séculaires inédits qui se répercutent sur les marchés, notamment le dérèglement climatique. La prochaine phase de l’évolution de notre secteur reposera probablement sur l’évaluation de données plus prospectives dans le cadre de l’analyse quantitative des risques. Les auteurs de ce rapport apportent une contribution importante à cette discipline relativement nouvelle », explique Alex Bernhardt, responsable mondial de la recherche sur le développement durable chez BNP Paribas Asset Management.
Références
[1] Mathijs Cosemans, Xander Hut et Mathijs van Dijk ; cf. également www.rsm.nl/
Avertissement
