La confianza en las perspectivas de crecimiento podría disminuir a corto plazo, especialmente ante la debilidad mostrada recientemente por la economía china, el «riesgo de estanflación» y una temporada de presentación de resultados dominada por la preocupación en torno a la «contracción de los márgenes». De cara al futuro, mantenemos nuestra preferencia por la renta variable frente a la deuda pública a medida que va fortaleciéndose el crecimiento de la economía, disminuyen las presiones inflacionistas y los bancos centrales van eliminando de forma gradual sus medidas de ayuda.
Este artículo es un extracto del Mensual de asignación de activos: el COVID se prolonga.
Dificultades macroeconómicas en Estados Unidos
Parece evidente que los cuellos de botella de las cadenas de suministro y la inflación van a durar más de lo que se pensaba inicialmente. La inflación subyacente (según el índice de gastos en consumo personal) podría seguir aumentando durante otro año más, hasta alcanzar en torno al 4,4%, antes de volver a caer al 2% en 2023.
Para hacer frente a la subida de los precios, lo más probable es que las familias acudan a los ahorros que acumularon durante la pandemia.
Se prevé que la Reserva Federal de Estados Unidos aumente su previsión de futuras subidas de tipos de interés en el diagrama de puntos de diciembre y que vaya preparando a los mercados para que dicha decisión no les suponga ninguna sorpresa.
Entorno macroeconómico en Europa: perspectivas positivas, pero vulnerables
Europa se muestra más vulnerable que Estados Unidos a las dificultades provocadas por la reapertura de las economías tras los confinamientos. La región se ve especialmente afectada por la subida de los precios del gas natural, que constituye una importante fuente de energía, y la actividad manufacturera tiene un mayor peso en la economía europea, especialmente en Alemania.
No obstante, las perspectivas continúan siendo positivas. La confianza de los consumidores se ha mantenido a pesar de la persistente preocupación por el COVID y la subida de los precios. Por el momento, el aumento de los precios de la energía no ha frenado el gasto. Se prevé que los problemas de suministro y de energía vayan disminuyendo, pronto comenzarán a repartirse los fondos de ayuda de la UE, la dinámica del mercado laboral continúa siendo favorable, las tasas de ahorro se mantienen en niveles elevados y la eliminación de las restricciones a los viajes debería impulsar el turismo.
Gráfico 1: Los cuellos de botella de las cadenas de suministro están frenando la actividad
Información a 29 de octubre de 2021. Fuente: Markit, BNP Paribas Asset Management
Por primera vez en mucho tiempo, la inflación subyacente se sitúa en torno al objetivo del BCE. Sin embargo, nuestros cálculos de las variaciones mensuales con ajuste estacional de los componentes de la inflación subyacente muestran presiones de desaceleración. Pensamos que la inflación subyacente podría caer por debajo del objetivo del 2% para finales del próximo año. Entre los riesgos alcistas destaca la posible subida del salario mínimo, lo que se compensaría con la reducción de las tensiones de las cadenas de suministro.
Situación macroeconómica en China: ¿Pekín al rescate?
China se ha enfrentado recientemente a numerosas dificultades: elevado endeudamiento de los promotores inmobiliarios, brotes de COVID, inundaciones y, por último, cortes de electricidad. Sin embargo, los esfuerzos del gobierno por impulsar la oferta y reducir la demanda han provocado la brusca caída de los precios del carbón, que podrían continuar cayendo durante las próximas semanas, ya que el aumento de las importaciones se suma a las reservas de carbón y gas.
Ante la ralentización del crecimiento de la economía china, muchos expertos prevén nuevas medidas del gobierno destinadas a impulsar la recuperación con un aumento del crédito. El impulso de crédito ha liderado en ocasiones el crecimiento económico en China durante unos seis meses.
Mercados y bancos centrales
Nuestras perspectivas a medio plazo son optimistas: sólido crecimiento, presión inflacionista moderada y orientación expansiva de la política monetaria. A corto plazo, nos preocupa la disminución de la confianza en las perspectivas de crecimiento, especialmente ante la debilidad de la economía china. La estanflación es una de las principales preocupaciones de los inversores (véase gráfico 2).
Una vez que los mercados han asimilado las noticias sobre la inflación y la preocupación en torno a los promotores inmobiliarios chinos ha disminuido, los beneficios empresariales son el principal foco de atención. A pesar de la preocupación en torno a las presiones sobre los márgenes, los resultados han sido sorprendentemente sólidos. Aunque los problemas de suministro y de mano de obra han inquietado a muchas empresas, la capacidad de muchas de ellas para repercutir las subidas de precios ha contribuido a mantener los márgenes.
Gráfico 2: Ha aumentado la preocupación por la estanflación: el gráfico muestra la variación con respecto a las cifras de hace un año
Información a 29 de octubre de 2021. Fuente: Bloomberg, BNP Paribas Asset Management
Por otro lado, el rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a 10 años ha seguido aumentando, impulsado casi por completo por las expectativas de inflación junto al aumento de la inflación subyacente en Estados Unidos. El mercado está cada vez más convenido del carácter persistente de la inflación, ya que se mantienen las perturbaciones provocadas por el COVID, los precios de la energía aumentan y la inflación de los alquileres se acelera en Estados Unidos.
Las expectativas del mercado con respecto al comportamiento de los bancos centrales han cambiado. Ahora se prevé que la Reserva Federal apruebe hasta dos subidas de tipos de aquí a finales de 2022. Las expectativas relativas a la política del BCE también están cambiando en un mercado que se muestra cada vez más escéptico sobre al carácter «temporal» de la inflación.
Esperamos que la entidad trate de contrarrestar esta opinión insistiendo en su intención de mantener los tipos en los niveles actuales o en niveles inferiores al menos hasta finales de 2022. Será importante que haga hincapié en que es poco probable que se aprueben subidas de tipos de interés en 2022 y 2023. En caso contrario, los mercados podrían dar por hecho que los tipos seguirán subiendo.
Asignación de activos
- Posicionamiento largo en renta variable: Pensamos que las perspectivas a medio plazo son favorables, gracias una economía fuerte y un sólido crecimiento de los beneficios empresariales. A pesar de las elevadas valoraciones, la renta variable sigue resultando atractiva en relación con la renta fija.
- Mantenemos un posicionamiento largo en renta variable estadounidense y japonesa. En la eurozona, mantenemos una exposición sobreponderada a las empresas de pequeña capitalización de la Unión Monetaria Europea, que deberían verse favorecidas por una beta elevada y por unas valoraciones atractivas en relación con las compañías de gran capitalización. Hemos reducido nuestra exposición sobreponderada a los bancos europeos. Los resultados de los bancos deberían verse favorecidos por la previsión de aumento de los rendimientos a largo plazo. Las revisiones de ganancias y las valoraciones relativas también resultan favorables.
- Hemos rotado nuestra exposición sobreponderada a la renta variable de mercados emergentes hacia la renta variable estadounidense, dadas las numerosas dificultades a las que se enfrenta la renta variable emergente, especialmente en China.
- Mantenemos una exposición sobreponderada a las empresas estadounidenses de pequeña capitalización frente a la renta variable estadounidense. El repunte del impulso económico, la vuelta de la reflación o el aumento de la pendiente de la curva de tipos podrían impulsar el rendimiento de las empresas de pequeña capitalización, que presentan ya una valoración atractiva.
- La exposición infraponderada a la duración es una posición estratégica dadas las favorables perspectivas económicas, los reducidos niveles de rendimiento y las perspectivas de normalización de las políticas monetarias.
- Hemos cerrado nuestra posición corta en deuda soberana de la Unión Monetaria Europea, ya que los rendimientos han subido hasta situarse próximos a nuestro objetivo.
