Para los mercados de renta variable, la transición al entorno pospandémico ha sido más complicada de lo que cabría esperar. Ante la eliminación de las restricciones relacionadas con el COVID y la mejora de la confianza de los consumidores y las empresas, la recuperación económica debería reanudarse. Sin embargo, en cierto sentido, la recuperación se ha convertido en un problema.
Esta es una versión abreviada de nuestras perspectivas trimestrales de renta variable
Aunque la demanda ha aumentado, la oferta no lo ha hecho al mismo ritmo, ante los cuellos de botella registrados en las cadenas de suministro y el mercado laboral. Los precios han subido, de forma más persistente de lo esperado. No obstante, pensamos que los desajustes irán despareciendo con el tiempo, la producción se recuperará y volverá el reducido nivel de inflación que teníamos antes de la pandemia.
Valoraciones: ¿demasiado elevadas o en la media?
Si atendemos a indicadores como los ratios precio-beneficio, precio-valor contable y precio-ventas, los mercados de renta variable presentan unas valoraciones elevadas. ¿Es realmente así o es que estamos en una situación diferente?
Una alternativa es atender a la prima de riesgo de la renta variable, que se sitúa actualmente por encima de la media del 5,2%, lo que indica que las valoraciones del índice S&P 500 están al menos en su valor razonable, y en algunos casos son incluso más favorables.
Los tipos de interés y su impacto en las empresas de valor y crecimiento
La evolución de las expectativas de inflación y de los tipos de interés reales ha continuado impulsando la rentabilidad relativa de los estilo de valor y crecimiento. En la reunión celebrada en noviembre, la Reserva Federal de Estados Unidos volvió a plantear la próxima reducción de su programa de compras de activos, lo que provocó un aumento de las expectativas del mercado sobre el nivel futuro de los fondos federales y contribuyó a la caída que han registrado recientemente las empresas de crecimiento.
Prevemos un nuevo aumento de los tipos ajustados por inflación, lo que podría afectar aún más a este tipo de empresas.
De igual modo, la rentabilidad relativamente estable que han registrado en los últimos meses las empresas estadounidenses de valor se corresponde con un nivel de inflación también estable, al menos hasta hace poco. Ahora que comienzan a aumentar las expectativas de inflación, las empresas de valor podrían registrar ganancias.
Inflación y márgenes
Seguimos pensando que las expectativas de inflación relacionadas con los problemas de las cadenas de suministro y el mercado laboral siguen teniendo carácter temporal. Vemos tímidos avances en los volúmenes de pedidos en ciertos países asiáticos.
El impacto sobre los márgenes varía según el sector, y pensamos que en los próximos meses el rendimiento podría presentar mayores diferencias en función del sector y del estilo.
El sector tecnológico presenta unos márgenes elevados, por lo que el aumento de los costes de producción supone una amenaza menor para sus beneficios. Las empresas de los sectores de la industria y los materiales, como las mineras y metalúrgicas y las de productos y materiales de construcción, están en mejores condiciones de repercutir en sus clientes el aumento de los costes.
El bajo rendimiento que ofrecen las empresas del sector de consumo básico podría deberse a que se trata de una actividad con márgenes reducidos y con capacidad limitada de fijación de precios. En lo que respecta al sector sanitario, los precios suelen ser negociados y es difícil cambiarlos a corto plazo. Cuando se reduzca la presión sobre los precios de los insumos, como ocurrió de forma moderada el mes pasado, estos sectores podrían ser los más beneficiados.
Este desglose sectorial explica por qué el rendimiento de los estilos de crecimiento y de valor ha cambiado con respecto a la inflación y al rendimiento real.
- Los sectores de los materiales, la industria y los bienes de consumo básico son fundamentalmente sectores de valor, por lo que se ven favorecidos por la subida de los tipos de interés, aunque reaccionan de forma diferente a las presiones sobre los márgenes.
- Por otro lado, los sectores tecnológico y sanitario son en gran medida sectores de crecimiento, pero también reaccionan de forma distinta al aumento de los costes de producción.
Beneficios empresariales: ¿vuelta a la normalidad?
Los próximos datos de resultados serán cruciales, ya que las tasas de crecimiento de las ganancias por acción comienzan a recuperar niveles interanuales más normales. El crecimiento de las ganancias por acción del índice S&P 500 fue del 86% en el segundo trimestre con respecto a las cifras registradas en el mismo trimestre del año anterior. Para este trimestre, se prevé que el crecimiento sea «solo» del 24%. La previsión de crecimiento de los beneficios para 2022 es de casi el 8% con respecto a los niveles registrados en 2021.
Debemos tener en cuenta que las cifras de beneficios han sorprendido al alza recientemente, por lo que parece inevitable que haya algunas decepciones en los próximos trimestres. Por lo tanto, prevemos una cierta inestabilidad en los mercados. Sin embargo, la recuperación de la economía mundial, el nivel razonable de las valoraciones y el aumento de los beneficios apuntan a nuevas ganancias.
Empresas estadounidenses de pequeña capitalización: a la caza del dólar
El repunte del impulso económico, la vuelta de la reflación o el aumento de la pendiente de la curva de tipos podrían impulsar el rendimiento de las empresas de pequeña capitalización. Pensamos que las valoraciones resultan atractivas. En relación con el índice S&P 500, la previsión del ratio PER y la prima de riesgo de la renta variable se sitúan próximas a su nivel más bajo desde 2004.
Las perspectivas a más largo plazo podrían depender del valor del dólar estadounidense. Si la divisa volviera a caer, las empresas de pequeña capitalización podrían retomar su rendimiento inferior.
Resultados dispares de la renta variable de los mercados emergentes
Por desgracia, la lista de problemas a los que se enfrentan los mercados emergentes es bastante larga:
- Fortalecimiento del dólar estadounidense
- Subida de los tipos de interés en Estados Unidos
- Retraso en la campaña de vacunación contra el COVID
- Medidas normativas y elevado nivel de deuda de los promotores inmobiliarios en China
- Subida de los precios de la energía
- Interrupción de las cadenas de suministro y escasez de mano de obra
El factor que más favorece a la renta variable emergente es el nivel comparativamente bajo de las valoraciones. Además, el aumento de los precios de las materias primas ha favorecido a los países exportadores.
Algunos de los factores negativos podrían ir desapareciendo en los próximos meses. Sin embargo, la evolución de la economía china será crucial, una vez que el gobierno opte por favorecer el crecimiento mediante el aumento del crédito o, por el contrario, atienda a su deseo de reducir la deuda de su economía. Las medidas normativas podrían continuar, a medida que Pekín vaya reorientando su economía hacia el hardware tecnológico de alto valor añadido en detrimento del software.
Conclusión: hay margen para nuevas ganancias
La gestión de las presiones sobre los precios y los problemas operativos será un reto para muchas empresas. Prevemos una mayor diferenciación en el rendimiento de las empresas, lo que favorece una gestión activa de la inversión.
En lo que respecta a los mercados de renta variable, prevemos nuevas ganancias a medida que continúa la recuperación económica y se desbloquean las cadenas de suministro. Pensamos que la inflación acabará volviendo a las tendencias anteriores a la pandemia, lo que hará que la política monetaria, aunque menos expansiva que antes, no se endurezca tanto como para que el crecimiento económico entre en terreno negativo.
