¿Qué pueden esperar los inversores tras un año marcado por nuevas fases de la pandemia y ante las perspectivas de otro año en el que podríamos ver nuevos brotes y nuevas restricciones a la movilidad y la actividad? ¿Cuáles son las perspectivas macroeconómicas para 2022? ¿Qué podemos esperar de los mercados?
Aunque esperamos que los problemas de producción y las tensiones de las cadenas de suministro que se han registrado en 2021 acaben desapareciendo, es posible que los mercados laborales no recuperen la situación que tenían antes de la pandemia. La reducción de la mano de obra trae consigo una reducción de la producción y quizás una mayor presión salarial. Aunque las empresas acabarán sustituyendo la mano de obra por capital, y la productividad debería aumentar, esto es algo que no ocurrirá de forma inmediata.
La renta variable estadounidense podría verse superada por el resto de los mercados
Aparte de las tendencias históricas, hay otras razones que nos llevan a pensar que la renta variable estadounidense podría verse superada por otros mercados. La reapertura de la economía se produjo antes en Estados Unidos que en la mayoría del resto de países, por lo que ya se ha registrado la mayor parte de la recuperación tras los confinamientos y el crecimiento del PIB ya ha superado los niveles previos a la pandemia. A medida que vayan avanzando en Europa los procesos de reapertura de las economías y se vayan generalizando posteriormente en los mercados emergentes, el impulso económico debería aumentar.
No obstante, el endurecimiento de la política monetaria será más acusado en Estados Unidos que en la eurozona, en parte debido a las mayores presiones inflacionistas como resultado del estímulo fiscal. En la medida en que el aumento de la inflación suponga un freno para la demanda, el consumo de los hogares estadounidenses podría aumentar a un ritmo más lento que el de los europeos.
Valoraciones de la renta variable
En términos absolutos, las valoraciones de la renta variable estadounidense son elevadas, pero, en nuestra opinión, no suponen una amenaza para la rentabilidad del mercado. Dichas valoraciones se han visto impulsadas por las compras de bonos realizadas por los bancos centrales en el marco de los programas de expansión cuantitativa, y mientras dichos bonos permanezcan en los balances de los bancos y los rendimientos sean bajos, creemos que los múltiplos de valoración se verán respaldados.
En términos relativos, sin embargo, las valoraciones de la renta variable europea frente a las de la renta variable estadounidense han alcanzado mínimos históricos. Este descuento no se debe únicamente a que las valoraciones de las compañías tecnológicas estadounidenses de megacapitalización sean elevadas; la mayoría de los sectores europeos cotizan con descuento respecto a los estadounidenses.
El aumento de la prima asignada a la renta variable estadounidense no está justificado, ya que el rendimiento y el crecimiento de los beneficios del mercado de renta variable europea en 2021 han sido equiparables al del mercado estadounidense y las expectativas de beneficios para 2022 también son similares, e igualmente modestas
Renta fija: enfoque en la inflación
Pensamos que las presiones inflacionistas acabarán demostrando su carácter «transitorio», pero serán lo suficientemente sólidas y persistentes como para obligar a la Reserva Federal a endurecer su política antes de lo previsto.
Las expectativas de inversión a largo plazo se mantienen estables, lo que refleja una de estas dos cosas: o bien el discurso que apunta al carácter «transitorio» de la inflación, o la creencia en la credibilidad de los principales bancos centrales.
Si la inflación acaba por generalizarse y consolidarse más de lo previsto, los bancos centrales podrían reaccionar a ella (aunque con retraso) tratando de reducirla acercándola al objetivo. Por lo tanto, la principal preocupación de los inversores no estaría en la inflación a medio plazo en sí misma, sino en el ritmo de subida de los tipos de interés.
Tipos de interés de los bancos centrales
Muchas de las cosas que hemos vivido en los últimos quince años no tienen precedentes en la historia, desde la crisis financiera mundial a los programas de expansión cuantitativa, la pandemia y los confinamientos. La incertidumbre sobre la rapidez y la facilidad con la que la economía mundial podría alcanzar la «nueva normalidad» se refleja en la volatilidad de los tipos de interés y en las diferencias entre las propuestas políticas.
En nuestra opinión, las expectativas del mercado se cumplirán y la Reserva Federal se verá obligada a moderar su discurso sobre el carácter transitorio de la inflación. El mercado laboral estadounidense podría alcanzar el pleno empleo antes de lo previsto gracias a que las tasas de participación se mantienen por debajo de los niveles previos a la pandemia, lo que podría provocar el aumento de las presiones inflacionistas.
El aumento de los rendimientos de la deuda pública será más notable a cinco años vista que a más largo plazo, ya que las expectativas de tipos de interés a corto plazo aumentan más que el tipo de interés final. El potencial alcista del rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a largo plazo estará limitado por las expectativas de inflación y por el tamaño de los balances de la Reserva Federal, siempre que el rendimiento real se mantenga en niveles reducidos.
