Dopo un 2020 più che volatile, caratterizzato da un calo dei premi al rischio, gli investitori possono ancora trovare opportunità di valore nelle obbligazioni high yield europee.
Sebbene il rendimento iniziale possa sembrare ora molto meno allettante, le obbligazioni high yield continuano a offrire agli investitori un potenziale positivo, che supera il rendimento pressoché nullo delle controparti investment grade. Pertanto, il debito high yield si distingue dai rendimenti negativi generati da molti titoli di Stato.
Inoltre, riteniamo che questa asset class continuerà a beneficiare del massiccio sostegno fornito da molti governi e banche centrali e della repressione finanziaria ascrivibile all’ampio ciclo di quantitative easing delle banche centrali. Queste dinamiche hanno fatto precipitare i tassi d’interesse e incoraggiato le aziende in cerca di liquidità ad attingere ai finanziamenti convenienti presenti sul mercato.
Il facile accesso alla liquidità funge a nostro avviso anche da cuscinetto contro il rischio di insolvenza. Finora i casi di default si sono limitati a poche realtà, in difficoltà già prima della crisi del Covid-19.
Alcune società prossime al fallimento sono riuscite ad estendere la durata delle proprie obbligazioni o hanno ricevuto iniezioni di capitale, che ne hanno posticipato il default.
La situazione però potrebbe cambiare nel 2022 o 2023, se i “rubinetti della liquidità” verranno chiusi e non ci sarà una sufficiente ripresa della domanda per le aziende fortemente indebitate.
Alla ricerca di sacche di valore
Siamo convinti che esistano ancora delle opportunità di valore in ambiti a cui altri investitori non sono necessariamente interessati, almeno per il momento, perché aspettano prima dei segni tangibili della ripresa economica.
Si tratta di settori meno liquidi e meno compresi, che impongono quindi un’approfondita ricerca sulla solidità del credito, per assicurarsi che la società in questione riesca a pagare la sua cedola obbligazionaria e, in ultima analisi, a soddisfare le richieste di rimborso.
A nostro avviso, la ricompensa per chi opera in anticipo sulla curva può rivelarsi molto interessante. Il 2021 sarà un anno proficuo per i gestori di alfa e, di conseguenza, anche per i gestori di portafogli di obbligazioni high yield pronti ad acquistare a valutazioni scontate e consapevoli che per ottenere rendimenti interessanti bisognerà negoziare nell’intervallo di oscillazione dei premi al rischio, per quanto “ristretto” sia diventato.
Dove risiedono ora le opportunità?
Intravediamo delle opportunità nei seguenti ambiti:
- nei settori destinati a beneficiare della reflazione, come metalli, commodity ed energia
- nel settore industriale più che in quello dei servizi; in segmenti che hanno già iniziato la ripresa, come industria di base, beni in conto capitale e automotive
- in aziende sottoposte a una ristrutturazione del debito, che sono quindi riuscite a risanare il bilancio, ripagando i prestiti e aumentando il capitale proprio
- nel mercato dei convertible bond, cioè le obbligazioni con un’opzione azionaria intrinseca “out of the money”, il cui prezzo potrebbe aumentare grazie a un eventuale catalizzatore positivo
- nelle cosiddette “stelle nascenti”, ovvero quelle società destinate a ottenere un aumento di rating al livello investment grade, il cui rischio di credito è in calo e le cui obbligazioni possono potenzialmente offrire ottimi rendimenti a una cifra
Valutando e rivalutando l’universo d’investimento e adeguando regolarmente il portafoglio, riteniamo si possano generare interessanti rendimenti assoluti rettificati per il rischio, e quindi anche sovraperformare il benchmark. È esattamente ciò che abbiamo fatto nel 2020 e che continueremo a fare quest’anno.
Cavalcare anche le onde più alte
Il 2020 è stato un anno molto difficile, eppure i gestori di portafoglio attivi sono riusciti a contraddistinguersi. Il nostro approccio flessibile ci ha permesso di superare la concorrenza. In effetti, dopo un inizio anno brillante, avevamo già cominciato a vendere le partecipazioni più rischiose a metà febbraio, assicurando al portafoglio una certa resilienza nel ciclo generalizzato di sell-off di marzo. Pertanto, siamo riusciti ad acquistare a valutazioni scontate.
In tal senso, abbiamo optato per le obbligazioni dei settori tradizionalmente più sicuri, come telecomunicazioni e packaging, anche se queste opportunità si sono presto esaurite. Abbiamo quindi spostato l’attenzione verso segmenti di mercato più ciclici – i cosiddetti “angeli caduti”, cioè le aziende che avevano subito un declassamento del rating di credito ad high yield.
Alcuni dei rendimenti migliori del 2020 sono giunti, ad esempio, dal settore automobilistico. Nel prosieguo dell’anno abbiamo notato delle opportunità nel tema dei vaccini e abbiamo quindi acquistato obbligazioni fortemente scontate in settori profondamente destabilizzati dal Covid, come compagnie aeree e beni di consumo.
Nel 2020 la volatilità ha talvolta raggiunto picchi estremi e i premi al rischio sono schizzati alle stelle. In Europa, gli spread tra le obbligazioni high yield e quelle investment grade o il debito sovrano si sono ampliati. Ad ogni modo siamo fiduciosi nelle potenzialità del nostro approccio, focalizzato sul rendimento totale delle obbligazioni liquide di società che offrono un buon carry.
Ascolta anche il podcast di Olivier Monnoyeur
