In tutto il mondo, i casi COVID-19 hanno superato la soglia dei 4,3 milioni e il numero delle vittime è vicino a 300 000 alla data del 13 maggio. L’attenzione si sta ora spostando sempre più verso il monitoraggio di nuovi casi e vittime in una eventuale seconda ondata che potrebbe seguire l’uscita dal lockdown.
I Paesi che stanno uscendo dalla fase di lockdown in Europa – Austria, Danimarca e Repubblica Ceca – non hanno ancora mostrato evidenti picchi di nuove infezioni. Di conseguenza, il processo di uscita continua. I dati in questi paesi restano un segnale chiave e il mercato seguirà senza dubbio da vicino Germania, Italia, Spagna e Francia per avere indicazioni di una eventuale seconda ondata.
La situazione è più preoccupante nelle Americhe. Negli Stati Uniti il numero di nuove infezioni è in calo. In un incontro con la commissione per la salute del Senato americano, il dottor Fauci, responsabile del National Institute of Allergy and Infectious Diseases (NIAID) statunitense, ha ammonito che la riapertura “potrebbe anche riportarci indietro sulla strada della ripresa economica”. Nel frattempo, tra i paesi in via di sviluppo, il Brasile è al primo posto nelle statistiche cumulative sul numero di decessi, con oltre 12.000 morti (più di tre volte il Messico che ha il secondo più alto numero di vittime). Un recente editoriale nella rivista medica “The Lancet” ammoniva il Presidente Jair Bolsonaro evidenziando che “il Brasile deve radicalmente cambiare rotta”.
R0 – il numero di riproduzione di base – un importante segnale di mercato
Con l’attenzione che ora si sta spostando sulla capacità del governo di gestire il virus all’esterno del lockdown, prevediamo che il R0 – o numero di riproduzione base – diventerà un segnale chiave per il mercato. Il R0 descrive il numero medio di casi secondari causati da una singola infezione in una popolazione con immunità acquisita pari a zero (da non confondere con il numero di riproduzione effettivo, R, che si modifica in base all’estensione dell’immunità all’interno della popolazione).
Il Robert Koch Institute pubblica una stima giornaliera dell’R0 per la Germania. L’ultima stima, basata su casi elettronicamente notificati al 12/05/2020, ha inserito il numero di riproduzione in un intervallo di previsione del 95% tra lo 0,79 e il -1,10, con una stima centrale appena al di sotto di uno.
News economiche
I dati puntuali sull’impatto che i blocchi hanno avuto sull’attività economica cominciano ad arrivare. Disponiamo già di stime preliminari del PIL per il primo trimestre 2020 in diversi paesi. Tuttavia, queste stime preliminari generalmente contengono poche informazioni sull’attività economica dell’ultimo mese del trimestre, che è esattamente il periodo in cui ha avuto inizio il lockdown.
I dati sulla produzione industriale e la produzione nel settore manifatturiero, con maggiori dettagli, sono ora disponibili per marzo. Le cifre illustrano vividamente la variazione dell’entità della contrazione economica nei vari paesi. Ciò è naturalmente il risultato della diversa gravità delle misure di lockdown nei diversi paesi. La produzione manifatturiera è rimasta sostanzialmente invariata tra febbraio e marzo in Svezia, in calo di circa il 5% nel Regno Unito e negli Stati Uniti, con flessioni di circa il 10% in Germania, di quasi il 20% in Francia e di circa il 30% in Italia. Potrebbe anche darsi che il livello di produzione manifatturiera diminuisca ulteriormente nel Regno Unito – colmando il divario sull’Europa continentale – nella pubblicazione di aprile, quando il lockdown è stato pienamente in vigore per tutto il periodo.
Misure politiche – le discussioni proseguono in Europa
Gli sviluppi in Europa restano centrali dopo le irruzioni della scorsa settimana della Corte costituzionale tedesca. In termini di risposta fiscale comune, c’è almeno ora chiarezza sullo strumento di sostegno alla crisi che sarà a disposizione dei paesi sovrani attraverso il Meccanismo Europeo di Stabilità. Le discussioni sull’importante Recovery Fund proseguono, ma senza conclusioni.
Rimaniamo preoccupati per le conseguenze a lungo termine della pandemia in l’Europa a meno che, e fino a quando, i ministri e i leader delle finanze dell’eurozona non saranno in grado di raggiungere un consenso su un pacchetto di solidarietà sufficientemente consistente in grado di creare lo spazio affinché tutti i paesi facciano tutto il necessario per sostenere le proprie economie.
Guardando più avanti, sospettiamo che gli investitori arriveranno sempre più a condividere le preoccupazioni di Ángel Gurría, segretario generale dell’OCSE, che ha messo in guardia sul fatto che il costo della lotta contro la pandemia “tornerà a tormentarci” vista la posizione di partenza di molte economie – o come ha detto lui:
“Finiremo per essere appesantiti sulle ali, stiamo cercando di volare, ma eravamo già gravati da molti debiti e ora ne aggiungiamo altri.”
Outlook di mercato
Le valutazioni dei prezzi degli attivi a rischio restano sostenute dagli interventi delle banche centrali e dal modesto miglioramento del sentiment. Le azioni hanno continuato la loro ripresa, seppure ad un ritmo più lento negli ultimi giorni. Gli spread di credito si sono lentamente contratti e la volatilità è scesa ai livelli registrati l’ultima volta a metà febbraio.
Riteniamo che questo scenario continui per il momento, con una volatilità inferiore e mercati laterali. Questo tono positivo e prudente è sostenuto dalla percezione che un’eventuale ulteriore contrazione sarà compensata da un maggiore intervento delle banche centrali o da stimoli fiscali.
Ci sono rischi futuri, soprattutto se gli elevati tassi di disoccupazione si dovessero consolidare a livelli elevati e i licenziamenti temporanei diventassero permanenti. Questo, insieme agli attuali standard di indebitamento, che si sono notevolmente inaspriti, potrebbe ostacolare una ripresa sostenibile dei prezzi degli asset. Finora, i mercati finanziari si sono svincolati dall’economia reale grazie al sostegno della banca centrale. Se la ripresa economica dovesse rimanere debole, i mercati finanziari potrebbero riflettere sempre di più lo stato dell’economia reale attraverso correzioni nelle valutazioni.
Una questione chiave è il ritmo della ripresa della domanda globale. I futures petroliferi a lunga scadenza indicano una ripresa che potrebbe essere più lenta di quanto previsto dagli analisti azionari. Tuttavia, la Cina sta lentamente girando l’angolo e un significativo allentamento creditizio sta aiutando la ripresa. Ciò potrebbe indicare la via da seguire per quelle economie che stanno iniziando a rimuovere le restrizioni. Uno dei principali ostacoli alla ripresa sono le attuali tensioni tra gli Stati Uniti e la Cina, alimentate dalle imminenti elezioni americane. Esiste il rischio di un’interruzione dell’attuale accordo commerciale USA-Cina.
È probabile che gli attuali programmi di stimolo debbano essere incrementati in futuro, poiché alcune industrie (es. compagnie aeree, turismo, vendita al dettaglio, ecc.) richiederanno maggiore sostegno. Questa ripresa ineguale sta spingendo al rialzo gli utili e la dispersione del credito, con interi settori o anche paesi che si trovano sotto una forte pressione. In un simile contesto, la selezione degli attivi e l’allocazione del rischio saranno probabilmente più importanti delle richieste dirette di mercato.
Gli attivi dei mercati emergenti sono stati duramente penalizzati dalla flessione del commercio globale, dal rafforzamento del dollaro USA e dall’aumento della volatilità. Ciò ha creato una massiccia dispersione tra i crediti dei mercati emergenti. Tuttavia, con una stabilizzazione dei deflussi e la prospettiva di un indebolimento del dollaro USA, alcune operazioni di carry hanno iniziato a sembrare allettanti, soprattutto in Asia dove la crisi del COVID-19 è stata gestita meglio.
View di asset allocation
I nostri punti fermi rimangono la bussola per orientarci nel momento in cui le economie sviluppate riapriranno cautamente.
In termini di allocazione degli attivi, rimaniamo strategicamente lunghi sul rischio di mercato. Sovrappesiamo il credito investment grade europeo e statunitense (finanziato da titoli di Stato) e siamo lunghi sui mercati emergenti, sulle azioni britanniche, sulle materie prime e sui titoli di debito in valuta forte dei mercati emergenti.
Dopo aver ridotto tatticamente la nostra esposizione al rischio con posizioni corte su S&P 500 e titoli azionari dell’Eurozona, attendiamo correzioni del mercato per aumentare ulteriormente la nostra esposizione al rischio.
Denis Panel, Chief Investment Officer Multi Assets & Quantitative Solutions, e Marina Chernyak, senior economist e coordinatore della ricerca COVID-19.
