Die Aussichten für US-Aktien mit geringer Marktkapitalisierung sind derzeit so gut wie seit mehreren Jahren nicht mehr. Zu den Hauptgründen gehören der Zinssenkungszyklus in den USA (Small Caps profitieren tendenziell), die derzeit attraktiven Bewertungen, der Reshoring-Trend und die (erwarteten) Merger- und Acquisition-Trends, argumentieren Geoff Dailey, Chris Fay und Vincent Nichols.
Sinkende Zinsen und Small Caps
Die US-Notenbank begann im September 2024 mit ihrer taubenhaften Kehrtwende und setzte die Lockerung der Geldpolitik im November und Dezember fort. Wie Abbildung 1 zeigt, korreliert die Wertentwicklung von Small-Cap-Aktien mit Veränderungen der Leitzinserwartungen: Wenn die Markterwartungen für den Kurs des Leitzinses der Fed in Richtung einer taubenhaften Geldpolitik gehen – also Zinssenkungen verbunden mit einer Lockerung der Geldpolitik –, neigen Small Caps dazu, eine Outperformance zu erzielen.
Dieses Phänomen ist wahrscheinlich darauf zurückzuführen, dass die Fremdkapitalkosten in diesem Fall für Small-Cap-Unternehmen sinken, da sie in der Regel einen höheren Anteil an variabel verzinslichen Schulden aufweisen als Large-Cap-Unternehmen. Sinkende Leitzinsen dürften zu Beginn des Jahres 2025 auch die Aktivitäten im Bereich Fusionen und Übernahmen (M&A) fördern.
In jüngster Zeit sind die längerfristigen Zinsen gestiegen. Dies ist auf die Markterwartungen eines höheren Wirtschaftswachstums nach der Wahl Donald Trumps zum US-Präsidenten, die Erwartung einer höheren Inflation und die Besorgnis über die Auswirkungen von Steuersenkungen auf das bereits prall gefüllte US-Haushaltsdefizit zurückzuführen. Auch die Fed scheint nun restriktiver geworden zu sein, was die Inflationsaussichten angeht.
Höhere Zinsen können zwar eine Belastung für Aktien sein, spiegeln aber vor allem eine starke Wirtschaft wider. In Kombination mit dem Anstieg des Umsatzwachstums durch die etwas höhere Inflation dürften höhere Gewinne unserer Meinung nach die höheren Kosten für den Schuldendienst für kleinere Unternehmen mehr als ausgleichen.
Small-Cap-Bewertungen – Jetzt attraktiv
Das Kurs-Gewinn-Verhältnis für Small-Cap-Aktien hat sich von den Tiefstständen erholt und notiert nun leicht über dem langfristigen Durchschnitt von 16,7 (ohne Unternehmen mit negativen Gewinnen). Im Vergleich zu Large-Cap-Indizes erscheinen die KGVs für Small Caps jedoch niedrig und liegen derzeit mehr als 30 % unter dem Durchschnitt (siehe Abbildung 2).
Wir gehen davon aus, dass die Gewinne die nächste Etappe nach oben für Small-Cap-Aktien einleiten werden. Analysten rechnen mit einem robusten Gewinnwachstum: um 42 % im Jahr 2025 und um 36 % im Jahr 2026, verglichen mit nur 6 % im Jahr 2024 (siehe Abbildung 3). Das liegt über der historischen Gewinnwachstumsrate von 15 %.
Auch wenn die Gewinnprognosen im Allgemeinen oft optimistisch sind, glauben wir, dass sie angesichts einer schwachen oder gar keiner Landung der US-Wirtschaft nicht völlig daneben liegen. Wenn die höheren Gewinnwachstumsraten realisiert werden, dürften sich die Bewertungen verbessern.
Vorsprung der Mega-Cap-Technologie dürfte sich verringern
Vier große Tech-Unternehmen (Amazon, Google, Meta und Nvidia1) erwirtschafteten im Jahr 2024 den Großteil des Gewinnwachstums auf dem US-Markt. Dies trug zur Outperformance des technologielastigen NASDAQ 100, des Small-Cap-Fonds Russell 1000 Growth und in geringerem Maße des breiten S&P 500 bei.
Die Gewinne der “Big Four” stiegen im zweiten Quartal 2024 im Vergleich zum Vorjahr um 70 %, verglichen mit nur 6 % für die restlichen 496 Unternehmen im S&P 500. Es wird prognostiziert, dass sich diese Lücke verringern wird (siehe Abbildung 4), und folglich sollte sich auch die Lücke in der Aktienmarktperformance zwischen den verschiedenen Indizes verringern.
Rückenwind für Small Caps im Jahr 2025
Nach der Aufnahme Chinas in die Welthandelsorganisation (WTO) im Jahr 2001 konzentrierten sich US-Unternehmen jahrzehntelang darauf, die Produktion in Billigländer (wie China) auszulagern, um ihre Gewinne zu verbessern. In den USA stagnierte die Industrieproduktion, während sie in China kräftig anstieg.
Wir sehen das Potenzial, dass sich dieser Trend in den kommenden Jahren umkehren wird. Während der Pandemie haben die Lieferketten und die Produktion weit weg von zu Hause zu weitreichenden Schwierigkeiten für US-Unternehmen geführt, und viele versuchen nun, die Produktion wieder ins Inland zu verlagern.
Zunehmende geopolitische Spannungen und Protektionismus sind weitere Katalysatoren, die durch finanzielle Unterstützung durch den CHIPS Act und den Infrastructure Investment and Jobs Act der US-Bundesregierung unterstützt werden.
Wir glauben, dass Reshoring-Initiativen einen Investitionszyklus für viele Jahre vorantreiben werden. US-Small Caps dürften davon profitieren, da sie stärker von inländischen Investitionen und wirtschaftlichen Trends abhängig sind.
Die Ausgaben für Rechenzentren in der Informationstechnologie – der Schlüssel zur Infrastruktur, die das “Wettrüsten” der künstlichen Intelligenz (KI) unterstützt – kurbeln nicht nur den Verkauf von fortschrittlichen Grafikprozessoren (GPUs) an, sondern auch die Einnahmen vieler weniger bekannter Hardware-, Software-, Industrie-, Material- und sogar Versorgungsunternehmen.
Diese Ausgaben werden größtenteils durch die Gewinne anderer Technologieunternehmen finanziert, die in das Wachstum ihres Geschäfts investieren, anstatt Bargeld zu horten oder den Gewinn pro Aktie (EPS) durch Aktienrückkäufe zu steigern.
Fusionen und Übernahmen sind ein weiterer potenzieller Rückenwind für Small Caps. Da der Optimismus über die Aussichten für die Wirtschaft zunimmt und die politische Unsicherheit schwindet, dürfte sich der Dealflow verbessern. Strategische Einkäufer evaluieren ständig Möglichkeiten für Innovationen oder Disruptionen und können sich nun der Umsetzung zuwenden.
Schlussfolgerung
Wir sehen mehrere Rückenwinde für kleinere US-Unternehmen in Schwellenländern, deren Geldpolitik weniger restriktiv ist, da sich die Gewinne erholen und sich die Bewertungsverwerfungen normalisieren.
Diese Marktveränderungen könnten durch Trends beim Onshoring und Re-Shoring sowie durch eine Wiederaufnahme der M&A-Aktivitäten weiter unterstützt werden.
Für uns sieht die Zukunft für Small-Cap-Aktien daher so rosig aus wie schon lange nicht mehr.
1 Nur zur Veranschaulichung erwähnt. Dies ist keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren. BNP Paribas Asset Management kann Positionen in diesen Aktien halten oder auch nicht.
