Das Wirtschaftswachstum in den USA hat sich als widerstandsfähig erwiesen – allerdings auch die Inflation. Da die Wachstums- und Inflationsrisiken in den USA scheinbar im Gleichgewicht sind, hat die US-Notenbank ihre Geldpolitik vorerst gestoppt. Der Zinspfad wird wohl erst einmal hoch bleiben und dann später niedriger werden – obwohl am Markt Gerüchte kursieren, wonach die nächste Bewegung der Fed in einer Anhebung der Zinsen bestehen soll. Unseres Erachtens sind die Hürden für eine Umkehrung der Geldpolitik jedoch hoch.
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Die nächste Zinsänderung
Die Arbeitsmarkt- und Ausgabendaten seit Dezember 2024 haben die Rezessionsbefürchtungen vom letzten Sommer hinweggefegt, obwohl neuere Einzelhandelsumsatz- und Dienstleistungs-Einkaufsmanagerindexdaten (PMI) auf eine Verlangsamung der Wirtschaftsaktivität hindeuten. Bei einer (Kern-) Inflation, die sich in Richtung des 2%-Ziels der Fed bewegt, ist der Sprung von einer Politik der Zinssenkungen zu einer Politik der Zinsanhebungen unserer Ansicht nach ein großer Schritt.
Zwar hat sich die Inflation als hartnäckig erwiesen, aber die meisten Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) halten den Leitzins beim aktuellen Stand immer noch für „deutlich restriktiv“, wie das Sitzungsprotokoll vom Dezember zeigte.
Der Fed-Vorsitzende Jerome Powell wiederholte letzte Woche, es bestehe „keine Notwendigkeit, sich mit Zinssenkungen zu beeilen“ – mit anderen Worten: Die Beibehaltung der aktuellen Zinsniveaus dürfte weiterhin Abwärtsdruck auf die Inflation ausüben.
Für dieses Jahr weitere Zinssenkungen auszuschließen ist jedoch etwas ganz anderes, als die Geldpolitik in die entgegengesetzte Richtung zu lenken und die Zinsen zu erhöhen. Eine Umkehrung der Geldpolitik würde nicht nur ein oder zwei Zinserhöhungen bedeuten, sondern eine ganze Serie davon. Für eine solche Umkehrung sind die Hürden hoch, denn die Daten zum Wirtschaftswachstum und Arbeitsmarkt in den USA sind nicht so stark, dass eine Wiederbelebung der Inflation drohen würde. Die Lohninflation liegt weiterhin im Bereich von 3,5 % bis 4,0 %, wobei sich der Anstieg der Gesamtarbeitskosten etwas verlangsamt (siehe Diagramm 1). Die Arbeitsproduktivität hat sich ebenfalls verbessert, was zu einer Begrenzung des Inflationsdrucks beiträgt (siehe Diagramm 2). Mehrere Monate robuster Wirtschaftsdaten wären nötig, damit die Fed ihre Einschätzung hinsichtlich der Inflationsentwicklung und der Notwendigkeit einer strafferen Geldpolitik ändert.
Und die Zölle?
Bei Zöllen handelt es sich um vorübergehende negative Angebotsschocks wie beispielsweise höhere Ölpreise. Auf kurze Sicht erhöhen sie die Inflation, langfristig schaden sie jedoch in der Regel dem Wirtschaftswachstum. Wenn die Fed den vorübergehenden Schock ignoriert – solange die Inflationserwartungen stabil bleiben – könnte sie die Zinssenkungen wieder aufnehmen, sobald eine Verlangsamung des BIP klar erkennbar wird.
Die Erwartung reziproker Zölle stellt ein weiteres Risiko für Wirtschaftswachstum und Inflation dar. Dies spiegeln die Märkte noch nicht vollständig, da in Bezug auf Zölle weiterhin vieles unklar ist. Die Einzelhandelsumsätze in den USA sind im Januar eingebrochen (-0,9 % gegenüber dem Vormonat; -0,4 % ohne Autos, der schlechteste Wert seit einem Jahr) und die jüngste Umfrage unter Darlehensberatern berichtet von strengeren Kreditvergabestandards und einer schwächeren Nachfrage nach Geschäftskrediten. Beides zeigt Schwachstellen in der Wirtschaft auf, die sich durch einen Zollkrieg noch verschärfen könnten.
Gleichzeitig ist entgegen früheren Erwartungen wohl nicht mit einem starken fiskalischen Impuls zu rechnen, der die Inflation und die Zinssätze in die Höhe treibt. Und zwar deshalb nicht, weil ein komplizierter Prozess zur Haushaltsabstimmung im Kongress viele Monate in Anspruch nehmen könnte, insbesondere wenn der Senat und das Repräsentantenhaus unterschiedliche finanzpolitische Strategien verfolgen. Das neue Department of Government Efficiency (DOGE) könnte man ebenfalls als ein Wachstumsrisiko betrachten, denn Ausgabenkürzungen wirken sich auf kurze Sicht kontraktiv aus.
Vielleicht können sich die Anleger mit der Wertentwicklung am Aktienmarkt während des ersten Handelskriegs von Trump ein bisschen trösten. Anscheinend hatte die Ankündigung von Zöllen keinen dauerhaften Einfluss auf US-Aktien (siehe Diagramm 3); entscheidend waren die Geldpolitik und die wirtschaftlichen Fundamentaldaten.
Der KI-Schock
Seit der Einführung von chinesischen KI-Modellen haben die Anleger die technische Entwicklung in China wieder auf dem Schirm. Diese Modelle könnten die Verwendung von Open-Source-Modellen beschleunigen und einen positiven Produktivitätsschock in der Weltwirtschaft verursachen, der sich günstig auf Aktien auswirken und eine langfristig moderate Inflationstendenz unterstützen würde.
KI-Nachrichten treiben die Aktienkurse in die Höhe – siehe die Entwicklung von KI-Funktionen durch Apple mit Alibaba. Der Hongkonger Hang Seng Index ist zuletzt aufgrund von KI-Nachrichten in die Höhe geschnellt. Er konnte seit dem Tiefstand von Mitte Januar um 22 % zulegen, was zum Teil auf der Hoffnung beruhte, dass die chinesischen KI-Modelle dem seit 2021 stark angeschlagenen Technologiesektor Auftrieb geben werden.
Entscheidend war das Treffen zwischen dem chinesischen Präsidenten Xi Jinping und führenden Vertretern des chinesischen Privatsektors aus den Bereichen Technologie, KI, Robotik, neue Energien, E-Commerce und Halbleiter in der vergangenen Woche, denn es signalisierte erneute politische Unterstützung für den Privat-/Technologiesektor des Landes.
Als Präsident Xi Anfang November 2018 – mitten im chinesisch-amerikanischen Handelskrieg – mit Vertretern der Privatwirtschaft zusammentraf, folgten bald darauf eine Reihe von Maßnahmen, zu denen auch Steuersenkungen und Kreditausweitung für kleine und mittlere Unternehmen gehörten. Chinesische Aktien erreichten etwa einen Monat nach diesem Treffen die Talsohle und erlebten zwei Jahre lang, bis 2021, eine Erholung (wie immer ist jedoch auch hier die in der Vergangenheit erzielte Performance keine Garantie für zukünftige Ergebnisse).
Was passiert diese Woche?
Gegen Ende der Woche werden in den USA die Gesamt- und Kerninflationsdaten der persönlichen Konsumausgaben (PCE) für Januar veröffentlicht. Aufgrund von günstigen Basiseffekten erwartet der Markt leicht niedrigere Werte von 2,4 % bis 2,6 %.
In Europa veröffentlicht die EZB (am 27. Februar) ihr geldpolitisches Sitzungsprotokoll vom Januar, welches Anhaltspunkte zu ihren künftigen Leitzinsbewegungen enthalten dürfte. Der Markt geht davon aus, dass die EZB bei ihrer Sitzung vom 6. März den Einlagensatz um 25 Bp senkt.
Die endgültige Schätzung des deutschen BIP für das 4. Quartal, die Arbeitsmarktdaten für Februar und das jüngste Ifo- Konjunkturbarometer stehen diese Woche ebenfalls auf dem Programm.
