Welche Folgen die US-Präsidentschaftswahl für die Finanzmärkte haben wird, hängt davon ab, welche politischen Veränderungen umgesetzt und wie andere Länder darauf reagieren werden. Wenn Trump als gewählter Präsident seine Versprechungen in Sachen Zölle und Immigration wahr macht, könnte die Inflation auf kurze Sicht steigen und mittelfristig das Wachstum bremsen. Dies hätte Folgen für den US-Dollar, die Geldpolitik der US-Notenbank und die Weltmärkte.
Zunächst ein Blick auf die neuesten Daten
Die neuesten Konjunkturzahlen waren uneinheitlich.
Der ISM-Einkaufsmanagerindex (PMI) für das verarbeitende Gewerbe in den USA ging angesichts der schwachen Verfassung dieses Sektors von 47,2 auf 46,5 zurück. Der PMI für das nicht-verarbeitende Gewerbe stieg jedoch um 1,1 Punkte auf 56.
Die Lage auf dem US-Arbeitsmarkt ist unklar. Bei den Zahlen zur Beschäftigung außerhalb der Landwirtschaft gab es Verzerrungen durch schlechtes Wetter und Streiks. Im Oktober wurden nur 12.000 neue Stellen geschaffen. Im gleichen Zeitraum sind im Privatsektor laut den Zahlen von ADP jedoch 233.000 neue Stellen entstanden.
Das US-Wirtschaftswachstum fiel etwas schwächer aus als erwartet, stieg aber dennoch um beeindruckende 2,8 % gegenüber 3,0 % im dritten Quartal. Die Verbraucherausgaben sind nach wie vor hoch und stiegen trotz steigender Kreditkartenschulden und -ausfälle um 3,7 %, nach 2,8 % im Vorquartal.
Ein entscheidender Faktor ist der weiter nachlassende Preisdruck. Der Anstieg des Beschäftigungskostenindex verlangsamte sich im dritten Quartal gegenüber dem Vorquartal von 4,1% auf 3,9 % im Vorjahresvergleich. Der Anstieg der persönlichen Konsumausgaben (PCE) sank auf 1,5 %. Die PCE-Kerninflation ging auf 2,2 % zurück und hat sich somit dem 2-%-Ziel der Fed angenähert. Die Produktivität außerhalb der Landwirtschaft verbesserte sich um starke 2,2 %.
Was Europa anbelangt, wurde deutlich, dass die Inflation sich verlangsamt und das Wachstum weitaus schwächer ist. Die Wirtschaft der Eurozone wuchs im dritten Quartal um 0,9 % und die Inflation lag bei 1,7 %, gegenüber 2,2 % im August. Ohne den Einmaleffekt der Olympischen Spiele im September wäre das Wirtschaftswachstum wohl noch geringer ausgefallen.
Warten auf weitere Lockerung der chinesischen Haushaltspolitik
Unterdessen zog die Konjunktur in China überraschend an. Vor dem Hintergrund des Anstiegs der Einzelhandelsumsätze, der Investitionen und der Industrieproduktion übertraf das BIP im dritten Quartal angesichts eines Plus von 4,6 % im Vorjahresvergleich die Markterwartungen.
Diese ersten Anzeichen für eine wirtschaftliche Stabilisierung schlugen sich im Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe im Oktober nieder, der sich überraschend auf 50,1 verbesserte – sein erster Anstieg seit April 2024 (siehe Diagramm 1). Der Einkaufsmanagerindex für das nicht-verarbeitende Gewerbe verbesserte sich leicht von 50,0 auf 50,2 im September.
Die Erholung machte sich jedoch nicht überall bemerkbar, denn die Bautätigkeit und Immobilientransaktionen gingen um über 10 % gegenüber dem Vorjahr zurück; allerdings hat sich der Abwärtstrend seit April 2024 abgeschwächt (siehe Diagramm 2).
Aus unserer Sicht unterstreicht dies, wie wichtig eine weitere haushaltspolitische Lockerung für die Wiederbelebung der Wachstumsdynamik Chinas wäre.
Der Ständige Ausschuss des chinesischen Nationalen Volkskongresses beschloss am 8. November keine spezifischen öffentlichen Ausgaben zur Wachstumsförderung. Das angekündigte, 10 Billionen RMB schwere Konjunkturpaket ist für die Umwandlung von Anleihen der Lokalregierungen in den nächsten fünf Jahren vorgesehen.
Die Schuldenumwandlung wird zwar nicht unmittelbar die Nachfrage ankurbeln, jedoch dabei helfen, den Schuldenüberhang zu verringern, mit dem die Lokalregierungen konfrontiert sind – und somit dazu beitragen, zusätzlichen Deflationsdruck zu verhindern.
Zinssenkungen – Was ist noch zu erwarten?
In unseren Augen legen die jüngsten Zahlen nahe, dass weltweit weiterhin die Aussicht auf weitere Leitzinssenkungen besteht. Vorerst dürfte eher Rücken- als Gegenwind für das globale Wachstum herrschen, sodass nach einer gewissen Marktvolatilität wegen der US-Wahl nun ein günstiges Umfeld für globale Aktien entsteht.
Mithin senkten die Fed, die Bank of England und die Schwedische Nationalbank ihre Zinsen, wie erwartet, in der zweiten Novemberwoche um 25 Basispunkte (Bp.).
Nach der Sitzung des Offenmarktausschusses der Fed (FOMC) am 6.-7. November zeigte sich der Fed-Vorsitzende Powell zuversichtlich, was eine weitere Abschwächung der Inflation und bessere Bedingungen auf dem US-Arbeitsmarkt anbelangt. Zudem merkte er an, dass eine Fed Funds Rate bei 4,5 % – 4,75 % immer noch einer restriktiven Geldpolitik entspricht. Dies könnte eine weitere Zinssenkung um 25 Bp. durch den FOMC in Dezember signalisieren. Interessanterweise, aber keinesfalls überraschend, wies er die Idee, dass seine Amtszeit (die im Mai 2026 endet) als Vorsitzender der US-Notenbank nach Trumps Amtsantritt vorzeitig beendet werden könnte, kategorisch zurück.
Zölle, Zölle, Zölle
Im weiteren Verlauf gibt es ein makroökonomisches Risiko für die globalen Märkte: eine mögliche deutliche Erhöhung der US-Importzölle – ein Wahlversprechen Trumps und ein Schritt, der anscheinend parteiübergreifende Unterstützung genießt.
Zölle heizen tendenziell die Inflation kurzfristig (im ersten Jahr nach der Einführung) an, haben aber letztendlich deflationäre Auswirkungen.
Die Zölle auf bestehende Einfuhren sowie den Anteil der Einfuhren, auf die Zoll erhoben wird, zu erhöhen, würde zulasten des US-Wirtschaftswachstums gehen, da die negativen Folgen durch den nachlassenden Verbrauch und sinkende Investitionen die finanziellen Vorteile durch die höheren Zölle übersteigen würden. Diese negativen Folgen für das Wachstum wären auf die höhere Inflation zurückzuführen.
Zurzeit werden auf ungefähr 25 % der globalen (ohne China) Einfuhren in die USA Zölle von durchschnittlich 4 % erhoben. Außerdem unterliegen 60 % der Importe aus China Zöllen von durchschnittlich 17 %.
Eine vollständige Umsetzung würde bedeuten, dass für 100 % der Einfuhren – aus allen Ländern außer China – ein Pauschalzoll von 10 % gelten würde; der Zoll auf China-Importe würde 60 % betragen.
Ein solches Worst-Case-Szenario könnte die Inflation weltweit kurzfristig in die Höhe treiben und das globale Wachstum mittelfristig hemmen. Wirtschaftsräume, die sich schon mehr geöffnet haben, würden unter den neuen Zöllen überdurchschnittlich leiden. Die kleineren offenen Wirtschaftsräume in Asien beispielsweise könnten stärker unter Druck geraten, da sie vor allem Investitionsgüter aus den USA importieren, die andernorts nur schwer zu beschaffen sind.
Europa, das Waren sowohl in die USA als auch nach China exportiert, müsste sich auf eine pauschale Zollerhöhung um 10 % einstellen. Deutschland und Italien sind in Bezug auf beide Länder stärker betroffen als Frankreich und Spanien.
Da Deutschland mehr Waren nach China exportiert als andere Länder der Eurozone, könnte es in besonderem Maße stärker leiden, falls es durch die Zölle zu einer möglichen Schwächung der chinesischen Wirtschaft kommt.
Überblick über die Szenarien
Zölle können, genau wie höhere Ölpreise, als negative Angebotsschocks betrachtet werden.
Sollte ein globaler Zollstreit ausbrechen und eskalieren, könnte der Wertanstieg des US-Dollars weitergehen, was US-Exporte verteuern würde. Andere Länder könnten mit einer Abwertung ihrer Währungen reagieren, um die negativen Folgen der Zölle auf ihre Ausfuhren zu mindern.
Bei ansonsten unveränderten Bedingungen könnte sich die Fed veranlasst sehen, die US-Zinsen rasch und/oder deutlich zu senken, um dem Deflationsdruck durch den starken Dollar entgegenzuwirken. Dies wäre günstig für Anleihen.
Ein kurzfristiger Anstieg der Inflation infolge der Zölle könnte hingegen die Fed veranlassen, weitere Zinssenkungen zu verschieben. Tatsächlich haben die Märkte ihre Erwartungen in Bezug auf Zinssenkungen seit der Wahl zurückgeschraubt.
Wenn die Fed über den vorübergehenden Inflationsschock hinausblickt, könnte sie die Zinssenkungen fortsetzen, solange die Inflationserwartungen gut verankert bleiben und das BIP-Wachstum sich verlangsamt. In diesem Fall würden die Aktien- und Anleihemärkte zunächst einen Schock erleben, wenn die Wirtschaft strauchelt, aber sie dürften sich erholen, wenn der Zinssenkungszyklus weitergeht.
Sollte die resultierende Inflation hartnäckiger sein als erwartet, könnte die Wirtschaft schließlich in eine Stagflation geraten. Dies wäre eine Herausforderung für die makroökonomischen Politiken und Anlagestrategien auf den globalen Märkten.
| Szenario | Auswirkung | Fed-Reaktion | Marktreaktion |
| Globaler Zollstreit | Wertanstieg des US-Dollars, Verteuerung der US-Exporte | Rasche und/oder deutliche US-Zinssenkung | Positiv für Anleihen |
| Kurzfristiger Inflationsanstieg infolge der Zölle | Zinsen unverändert | Zinssenkungen ausgesetzt | Märkte schrauben Zinssenkungserwartungen zurück |
| Vorübergehender Inflationsschock; BIP-Wachstum sinkt | Märkte passen Zinserwartungen an | Wieder Zinssenkungen nach Inflationsspitze | Zunächst Schock für Aktien- und Anleihemärkte; Erholung bei Wiederaufnahme des Zinssenkungszyklus |
| Resultierende Inflation hartnäckiger als erwartet | Wirtschaft gerät in eine Stagflation | Herausforderung für Geldpolitik der Fed | Herausforderung für Anlagestrategien |
